华创债券信用周报：短期债市难见利好，关注信托监管趋严对信用风险的负面影响

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 债券研究 【债券周报】 短期债市难见利好，关注信托监管趋严对信用风险的负面影响——华创债券信用周报2018-1-2 投资要点 一、 上周行情回顾 上周因为临近年末和圣诞假期，市场成交和海外消息均较为清淡。债市走势上看，前半周受越来越紧资金面和前期监管消息消化的影响而有所下跌，而节后资金面宽松预期和央行将建立临时准备金动用安排推动后半周市场情绪好转。总体而言，信用债整体仍处于调整态势，信用利差走扩，中票曲线进一步平坦化，而城投债收益率曲线陡峭化修复。一级方面，上周信用债净融资规模环比大幅下滑495亿元至净偿还309亿元，取消或发行失败案例有减少，值得关注的是受负面新闻影响，山东宏桥新型材料有限公司短融延迟发行。 二、短期债市难见利好，需关注信托监管趋严对信用风险的负面影响 从目前经济基本面、监管、资金面等方面来说，我们认为短期债市难见利好。对于信用债而言，短期需关注配置需求和信用风险演变，尤其对信用债配置需求不可过于乐观。主要压力来源于以下方面： （1）“轻总量、重质量”政策基调遇到不差的基本面，宏观因素难倒逼货币政策放松。 （2）央行全周未有投放，后期资金面不容乐观。 （3）考虑到过年还有1个多月时间，监管细则可能会加速推出，并且资管新规的最终稿或将很快出台，上周“侨兴债”涉案银行从重处理也说明监管态度依然坚决。监管的继续落地，其对债市的负面影响或将回归。 （4）信托管理趋严后，关注对相关行业信用风险的负面影响。从行业投向来看，去年以来信托投向金融业、租赁和商务服务业、房地产业、水利环境和公共设施管理业、建筑业增量排名前五，可见地产链条和基建链条行业仍通过信托行业获得可观资金。而另一方面，近期监管层对信托行业态度明显趋严，如12月22日银监会下发《关于规范银信类业务的通知》，25日银监会信托部主任邓志毅表示明年整顿信托业是银监会工作重点，而根据财新网等媒体报道，信托行业龙头中信信托承诺控制银信通道业务规模只减不增，并争取提前终止部分业务。那么在监管压力下，未来信托行业整体规模增速将有所下滑，对地产和平台公司的输血也会减少。从未来一年信托到期情况来看，季末信托到期规模呈现季节性高点，而季末本就资金偏紧，自然加大了实体企业到期偿还压力。 信用策略方面，由于目前利差保护不足，而外部利空又没有完全释放，因此整体而言，我们依然建议谨慎操作。考虑到信托监管趋严对信用风险的负面影响，而且等级利差目前仍处低位，因此长久期低等级信用债性价比最低，产能过剩相关高等级债依然值得挖掘。 证券分析师：李俊江 执业编号：S0360517090001 电话：010-66500858 邮箱：lijunjiang@hcyjs.com 《超级周已过，看各国央行如何表态——华创债券利率周报2017-12-16》 2017-12-18 《配置盘，你不要慌！----华创债券一周债市思考20171218》 2017-12-19 《2017年，我们学到了什么？——华创债券一周思考2017-12-24》 2017-12-24 《年末资金利率分化，稳货币强监管未变——华创债券利率周报2017-12-24》 2017-12-24 《光伏补贴降幅低于预期，可以关注长期发展——华创债券信用周报2017-12-25》 2017-12-25 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券周报 2018年1月2日 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目录 一、上周信用债继续调整，但中票和城投债曲线修复分化 ........................................................................................ 4 二、短期债市难见利好，需关注信托监管趋严对信用风险的负面影响 ...................................................................... 5 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 上周短端中票收益率普遍上行10bp左右 .................................................................................................... 4 图表 2 上周长端城投债收益率普遍上行10bp左右 ................................................................................................. 4 图表 3 上周短端中票品种信用利差明显走扩 ........................................................................................................... 4 图表 4 上周城投债中长端走扩5bp以上 ................................................................................................................. 4 图表 5 上周信用债净融资规模明显下滑 .................................................................................................................. 5 图表 6 上周信用债取消发行或发行失败略有减少 ................................................................................................... 5 图表 7 上周发生4起主体评级调整案例 .................................................................................................................. 5 图表 8 12月制造业和非制造业PMI数据良好 ........................................................................................................ 6 图表 9 近期存单利率持续上行 ................................................................................................................................ 6 图表 10 11月券商和广义基金加杠杆 ...................................................................................................................... 6 图表 11 信托整体资产规模保持增长 ....................................................................................................................... 7 图表 12 金融产品相关投资占比下降 ....................................................................................................................... 7 图表 13 按行业划分，今年以来信托投向规模变化情况 .......................................................................................... 8 图表 14 未来信托到期情况 ...................................................................................................................................... 8 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、上周信用债继续调整，但中票和城投债曲线修复分化 上周因为临近年末和圣诞假期，市场成交和海外消息均较为清淡。债市走势上看，前半周受越来越紧资金面和前期监管消息消化的影响而有所下跌，而节后资金面宽松预期和央行将建立临时准备金动用安排推动后半周市场情绪好转。总体而言，国开券215上行1BP至4.81%，国债018上行2BP至3.905%。信用债整体仍处于调整态势，中票短端收益率上行10BP，长端上行5BP，曲线进一步平坦化。另一方面，上周城投债长端收益率上行10bp左右，短端上行并不多，城投债收益率曲线陡峭化修复，这与上周中票曲线平坦化形成反差。整体而言，上周信用债继续调整，但中票和城投债曲线修复出现分化。 图表1上周短端中票收益率普遍上行10bp左右 图表2上周长端城投债收益率普遍上行10bp左右 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 信用利差方面，上周信用债信用利差整体呈走扩态势，其中中票短端信用利差走扩11bp左右，城投债中长端走扩5bp以上。 图表3上周短端中票品种信用利差明显走扩 图表4上周城投债中长端走扩5bp以上 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 上周非金融企业主要信用债品种（短融+中票+企业债+公司债+PPN）到期规模环比大幅增加206亿元，同时一级发行规模环比下滑288亿元，使得上周信用债净融资规模环比大幅下滑495亿元至净偿还309亿元。取消或发行失败方面，上周共发生12起，合计80亿元计划发行规模，较上上周分别环比减少9起和105亿元。从内部结构来看，上周12起取消或发行失败案例中主体评级分布为5个AA、6个AA+、1个未评级，期限以中短久期和永续债为主。值得注意的是，受违规产能负面新闻影响，山东宏桥新型材料有限公司短融延迟发行。 024681012AAAA+AAA1年3年5年-4-202468101年3年5年AAAA+024681012AAAA+AAA1年3年5年-202468101年3年5年AAAA+ 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 图表5上周信用债净融资规模明显下滑 图表6上周信用债取消发行或发行失败略有减少 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 评级调整方面，上周合计发生3起主体评级上调案例，分别为太和县国有资产投资运营有限公司、深圳市东阳光实业发展有限公司和杭州市下城区城市建设投资发展集团有限公司，上周1起发生主体评级下调案例（上海美特斯邦威服饰股份有限公司）。其中美特斯邦威受行业竞争激烈、转型效果尚未完全呈现，公司门店数量净减少，经营面临压力，债务结构偏向短期面临短期偿债压力，存货占比高面临跌价风险。 图表7上周发生4起主体评级调整案例 企业名称 评级机构 评级调整日 最