国联民生建材 中石化炼化工程基本面更新及展望

一、核心要点

1. 公司2026年上半年营收增长符合预期，净利润同比降18%，主要受中东两施工项目拖累，去年下半年确认亏损，今年上半年结转剩余成本，最坏阶段已过，下半年完成结算后项目将彻底收尾，未来将通过仲裁追偿损失。
2. 上半年综合毛利率7.7%，同比去年下半年提升，目标恢复至8%-10%，预计2027年回归正常；剔除中东项目亏损后，上半年施工板块毛利率达9%以上，处于正常区间。
3. 上半年新签合同520亿元，其中国内占60%、海外占40%（30亿美元），中石化系统内占30%、系统外占70%；全年目标900亿元，有信心完成，下半年中石化项目占比提升；海外目标50亿美元，预计完成。
4. 上半年按5%-10%派息，年内计划1亿港元回购，用于提升股东回报、活跃交易；中东局势未对在施项目造成实质延误，仅个别项目短暂停工、运输成本有小幅影响，均可通过索赔或与业主协商解决。

二、业务与发展

1. 国内市场：中石化为基本盘，叠加系统外项目（如煤化工），合计每年可支撑约500-600亿元新签合同；2026年重点筑牢千亿合同台阶，平稳推进项目执行。
2. 海外市场：以沙特、阿联酋为主，看好全球能源资本开支，尤其是油气处理、炼化、煤化工、化肥等领域，未来将逐步拓展FEED（前端工程设计）等高端业务，弥补西方工程公司管理优势，发挥中国施工技术优势。
3. 资本开支与技术：优先布局技术类项目，如煤化工相关技术，保持轻资产运营，固定资产投入较少，并购需协同效应强、能增厚收益且风险可控。

三、风险与关注

1. 中东项目后续追偿存在不确定性，海外项目面临地缘政治、西方管理体系等挑战。
2. 国内炼化项目盈利存在周期波动，影响资本开支节奏。
3. 汇兑损益受人民币汇率波动影响，公司非金融机构，缺乏有效对冲手段，仅接受一次性账面损失。