国泰海通农业公司巡礼 天康生物养殖成长与成本改善

天康生物的核心看点在于生猪养殖边际改善，主要得益于并购羌都农牧及自身运营优化。并购羌都农牧后，天康生物生猪出栏量有望从2025年的320万头提升至480-500万头，同时生猪完全成本预计降至11.8元/公斤，较并购前有显著下降空间。羌都农牧具备区域防疫和原料成本优势，2025年出栏量达140-150万头，2026年预计出栏160万头，完全成本约10.75元/公斤。此外，天康生物的饲料业务在西北五市占有率50-60%，年净利润1-1.5亿元；动保业务年净利润约2亿元，合计可贡献约40亿元市值，且均有单独上市计划。天康生物作为新疆产业链齐全的生猪养殖企业，负债率55.56%，现金流充裕，偿债能力行业领先，估值较低。

生猪行业未来发展趋势呈现产能去化和猪价震荡抬升的特点。从2025年四季度起，生猪产能将持续去化，预计2026年三季度进入去化深水区。在此背景下，猪价有望呈现N字型震荡抬升的走势，特别是在2026年二季度后，猪价表现值得关注。天康生物通过并购羌都农牧及自身运营优化，有望在产能去化中受益，生猪出栏量和成本控制能力将得到提升。但需关注行业产能去化进度是否不及预期，以及猪价表现是否弱于市场展望，这些因素将直接影响天康生物的养殖业绩。

报告重点分析了天康生物的养殖成长与成本改善。核心内容包括并购羌都农牧的战略意义，预计将显著提升生猪出栏量至480-500万头，并降低完全成本至11.8元/公斤，未来仍有0.5-0.7元/公斤的下降空间。此外，报告还分析了天康生物的饲料和动保业务，这两项业务合计可贡献约40亿元市值，且均有独立上市计划。报告还评估了天康生物的基本面，其负债率55.56%，现金流充裕，偿债能力行业领先，估值较低。并购整合效果、饲料和动保业务上市进程是后续关注的重点。

当前生猪市场现状处于产能去化初期，从2025年四季度起，行业产能将持续减少，预计2026年三季度进入去化深水区。这一去化趋势有望支撑猪价逐步上涨，但短期内猪价可能仍将呈现波动。天康生物通过并购羌都农牧，优化了成本结构和产能规模，有望在市场变化中占据有利位置。但需关注产能去化进度是否不及预期，以及猪价表现是否弱于市场预期，这些因素将直接影响天康生物的业绩表现。此外，饲料和动保业务的独立上市进程也需关注，这可能影响公司的整体估值。

研报提示了几个主要风险：首先，生猪行业产能去化进度不及预期，可能导致猪价表现弱于市场展望，进而影响天康生物的养殖业绩。其次，并购整合效果存在不确定性，如果整合不顺利，可能影响成本改善和出栏量增长目标。第三，饲料和动保业务的独立上市进程可能延迟或不及预期，这将影响公司的估值提升。此外，生猪产能去化数据、猪价走势等市场因素也需要持续关注，这些因素的变化可能对天康生物的经营产生影响。