东吴环保路演：铋碲同源伴生 碲化铋锁定AI热管理核心材料

一、AI总结内容 一、AI金属板块核心观点 1. 优先关注三类AI金属：不可替代性（如铋、碲在光芯片温控中无法替代）、供给依赖原生矿禀赋且难短期提产、属于战略资源受政策管制，供需格局利好价格弹性与回收产业链地位 二、铋碲细分情况 1. 资源与供给：铋碲同源伴生，无独立矿砂，伴生在铅、铜、钨等冶炼副产物中；2026年USGS数据显示中国铋全球产量占比86%、碲占比80%，资源产能高度集中，国内供给话语权强；高纯铋实施出口管制 2. 需求情况：传统需求分散，主要来自医药化工（占铋需求约42%）、铋合金焊料（约37%）等，增长弹性弱；核心增量来自AI相关的碲化铋，用于服务器、光模块等的微米级温控，随光模块从800G向1.6T、3.2T演进，需求持续提升 3. 价格情况：2026年8月铋价约13万元/吨，较历史高点16万元回落但供需紧张，看好价格创新高；碲价约800元/千克，较6月高点825元略有下调但维持高位，具备价格弹性三、投资相关 1. 核心标的：高能环境，拥有全球最大铋产能，看好其回收端产能释放对供给的支撑 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加东武环保硕源协理BDBD同源半生地化必锁定AI热管理核心材料会议。目前所有参会者均处于静音状态。下面开始播报声明，声明播报完毕后，主讲人可直接开始发言。谢谢！ 东吴证券研究所提醒您，本次电话会议及面向机构投资者或受邀客户、第三方专家发言内容仅代表其个人观点。所有信息或所表述的意见均不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，未经合法授权，严禁录音、转发及相关解读。涉嫌违反上述情形的 我们将保留追究法律责任的权利。感谢您给予的理解和配合，谢谢。 你好，我是动物环保的任逸轩。那今天的话呢，继续我们上午金门财经的路演汇报，我们AI金属系列研究。本场交流的话，主要是关于B跟T这两个金属的这么一个呃观点的一个汇报。那首先的话呢，我们汇报一下我们对于整个 AI 金属整体板块的一个观点。 那么认为就是AI金属回收再生，就基于我们整个呃在这周呃在上周外发的这个深度报告里面这个核心逻辑。我们会发现这里边主要有三个点是需要重视的。第一个的话，那么我会重点关注这些金属它的可替代性。那比如说像我们今天一会要讲的这个B跟T。 那可能是在整个光芯片温控里边一个不可替代的一个材料。那这一块的话呢？会随着整个AI需求的爆发，随着整个AI产业的爆发啊，去带动整个需求侧啊，一个比较明显的一个爆发增长。第二块的话，我们会关注供给侧。 那供给侧的话呢，我们会优选这些。啊，可能供给侧。普遍受制于可能原生矿资源禀赋的这么一些金属。那这些金属化大缝可能都没有这种单一框，都是以这个半身框的形态去出出现。 那在这个过程当中的话，如果说我们需要短期去定补提供我们的这个。提升我们的一个供给的话，那我们是啊普遍是需要增加我们这个原生矿这一块这么一个啊不管是开采还是演练的一个产能的。那这块的话呢，还是比较难在短时间，因为一些半生金属价格的上行需求的旺盛。去带动，比如说我们原生金属这一块啊，演练跟这个生产的一个规模的一个提升。 那在这么一个背景之下的话呢，其实整个供给侧是会被卡得比较死。那这样看的话，一方面的话，我们觉得从价格弹性上来看，呃，迅速的爆发匹配一个刚性的一个供给。价格弹性是会比较突出的。第二的话呢，我们认为回收在这个环节会变成一个非常重要的一个供给的增量。 也是会进一步提升咱们整个回收产业链啊，在这块这么一个啊战略地位。和整个产业链里边这么一个不可替代的一个。对。角色。 那最后的话呢，就是我们也关注到可能部分金属的话都是。啊，不管是出口管制，还是作为这个战略矿产目录里边的一员。那这样的话是非常稀缺的。那除了刚刚讲到这个供给侧，比如说这个受制于咱们这个原生技术的产能。 那在政策层面上的话呢，进一步去限制了这块的这么一个啊，包括说出口，包括说可能其他的一些流转。那么就战略的一个稀缺性的话呢，也会让整个这个金属价值得到进一步的提升。同时的话呢，整个边际供给的增量也都会更依赖于咱们整个回收体系的一个扩张。所以我们结合这个三点啊，我们是优选了几种金属，在我们整个深度报告里边有一个详细的汇报。 那今天这场的话呢，主要汇报这个B跟T。那B跟T的话呢，其实是我们也是非常重点关注这么一个金属吧。那我们这边从也是从这个供给需求，包括说这个。价格三方面展开。 那首先的话呢，我们介绍一下。就B跟T的话呢，其实是一个啊，两者其实是同源伴生的。B跟T的话呢，基本他们都是。啊，基本是在一块的。 然后这两者的话呢，都是没有独立矿砂，也都没有办法脱离这个母金属去做这个单独的扩产。那比如说像b。b的话呢，主要来自于铅芯。啊，包括说铜，包括说钨。 等这些演练过程中的一个副产品。那这个。第一代的话呢，主要是这个高度依赖于咱们整个这个啊铜电解的一个精炼，可能来自于铜电解精炼里边的一些这个啊，包括说可能阳极尼的副产。所以我们可以看到，像这个b跟t的话呢，其实。 呃，都还是没有办法去做这么一个呃，这个呃，这个这个供给侧这么一个加速的这么一个释放的人，他都是伴生在刚刚讲的这种基础当中。那么从供给角度上来看，我们会发现啊，比如说从这个啊，我们的这个呃储量和这个产量数据来看。那国内在这个B跟T这一块的话呢，其实是有一个绝对的一个话语权的。那根据2026年USGS的数据的话呢，中国在B跟T的镜面，就咱们这个生产环节的话啊，分别占了全球86%跟80% 的份额。 那国内的资源跟产能是高度集中。然后供给侧这一块的话，中国在这两个基础上的一个话语权也是。啊，非常的突出。那比如像中国的B资源的话呢，主要是集中在像这个湖南。 然后包括说可能还有像这个广东、江西也都会有相关的一个分布。那同时的话，我们看到就国内在这块这个回收量其实做的还是比较不错的。所以我们认为。在国内，现在在这两个金属的供给侧这边的话，是有一个啊非常强的这么一个话语权。 Okay. 我们也看到，就是从这个啊进一步提升供给角度上来看，那这块的话呢，也是显著受制于这个啊可能这个比如说像 d 的话，主要受制于整个电解铜的这么一个产量嘛。那比如像 b 的话呢，可能受制于包括说像刚刚讲的电解铜，包括说像这个铅，包括说像这个这一块这么一个产能的一个提升。所以其实虽然说现在国内在这个绝对比例上来看的话呢，是获得一个比较高的这么一个啊供给侧这么一个啊份额，但是如果说进一步增长的话呢，其实啊依然。 是有压力的，然后供给这块呢，我们再关注到咱们这个出口。那像出口这一块的话呢，国内现在其实也是对于这个B跟T的话呢，是实现了一个啊这个出口的一个管制。那比如说像国内对B的话，那B的话其实对四N及以上这么一个金属币啊，其实是有这么一个出口管制的。那就是说对于整个这个高纯的这么一个金属这个管制的这个力度，其实是相对来说会更强。 那这块的话呢，也是这个供给侧B跟T这两个金属的一个特点。然后再讲下需求侧，需求侧的话呢。我们可以看到，就整体B跟C的需求的话，其实还是比较分散的。那主要的包括像在这个化学品。 包括像光伏，啊，包括说可能像其他的一些这种都是偏成熟的一个领域。那这些领域的话呢，其实 呃呃，方面比较分散啊。第二方面的话呢，也确实可能啊，有比较少，就没有什么特别大的这么一个。诶 增长弹性吧，我们可以看一下，像这个2025年B的这么一个全球消费过程中的话，像医药化工大概占了差不多百分之四十二。 然后像这个闭合金跟焊料大概占了百分之三十七。那这样的话，像这个眼睛添加剂大概占了百分之十一。光伏和带量占了百分之七，其他的话呢，可能加起来占百分之三。总体来看的话呢，就传统理论加起来大概可以占到差不多百分之八十以上。 那像D这一块的话呢？呃，也是这样比较接近啊。但是 d 的话呢，可能主要是以这个 d 化隔薄膜光伏为最大的这么一个比例。但是呢，其实整个量的话还都是比处于比较少。 那现在来看的话呢，其实我们现在关注到这个核心增量呢，其实是来自于咱们这个。就是整个这个地画壁。那QRB的话呢，就是咱们这个TC，那主要是呢是作为这个呃精密控温的一个材料吧。也是随着整个AI硬件这个高功率密度的一个提升。 进一步提升了对于整个精密控温这一块这么一个需求，进一步是打开了咱们这个地化壁，就整个。d跟b这么一个化合物的这么一个啊增量的一个空间。那么可以看到，比如说地块B的话，其实是一个核心的半导体材料 。那主要是针对咱们这个AI的服务器。 啊，光模块，啊，高功率的这些可调激光器去实现这种单点的这种微米级的一个温控。那这块的话呢，会直接决定啊咱们这些，比如说光通信里边的这么一个信道质量跟器件的一个寿命。那么会看到随着整个光模块从800G网可能1.6T3.2T去演进的话。那会进一步去拉动啊，咱们这个呃计划B这块的一个需求，也是会进一步拉动咱们这个高纯B跟高纯D这块的一个需求。 那么呢，在这么一个大背景之下的话，呃，作为这么一个呃刚需的产品。啊，一方面的话呢，会随着整个，啊，包括说刚刚讲的这个服务器，啊，光模块这一块这么一个出货率的这么一个啊量的一个增长而增长。那同时的话呢，也是啊，随着整个这个往高速去走啊。就这块需求也是会。 进一步的提升，也是进一步变成我们这块的一个刚需。所以我们认为在这么一个大背景之下的话，我们这个其实是非常核心的这么一个啊半导体。或者说咱们整个AI产业链里的这么一个材料。那这块的需求的话，拉动也是会我们觉得有望会进一步拉动。 咱们整个地跟币这块这么一个金属的价格。我们可以看到国内在供给侧这块是有比较强这么一个话语权的。那一方面的话呢，是进一步去支持了咱们整个啊产业的一个发展。第二块的话，我们是认为啊，像这些相关的一个产能也是会。 啊，比较好的受于整个价格的上涨，带来整体这么一个啊盈利的一个弹性。那如果是看这个呃B这块的一个价格的话，我会发现啊，就比如说到这个呃八月的这么一个价格，基本上是在差不多十三万左右一吨。那距离这个历史的高点十六万的话呢，其实是这个啊有所回落的。啊，但是呢我们可以看到就是从拉长来看的话，整个工序的话依然是非常紧张。 那在这个过程当中的话，我们会非常期待可以看到这个金属价格进一步往上走，包括可能进一步去创这个历史的新高。D的话呢，像这个八月中的价格大概在差不多八百块钱每千克。那也是相较于这个啊，六月份当时创的这么一个。八百二十五块钱每千克呢是。 啊，略有下调。但是呢也是维持在一个高位啊，那我们觉得这块的话也是非常有弹性。那像D跟B这块的一个核心标记的话呢，主要是以这个高能环境。那高能环境为主，因为高能环境的话，现在是拥有这个全球最大这么一个金币的一个产能。 那么也非常看好，就是在整个。呃，这个呃回收端的话，可能可以在里面去贡献。就相关的这些公司啊，可以在里面去贡献。啊，更多的这么一个产能的一个供给，是支撑咱们整个国内。 啊，整个AI产业，包括说整个半导体产业这块的一个发展。那以上的话呢，就是今天关于这个B跟T，以及说咱们整个AI金属系列这么一个呃路演的一个汇报，也是再次感谢大家早上的时间接入。那之后的话，对于整个相关金属品种啊，以及说对于咱们整个AI金属呃回收产业的话，有进一步呃关注的问题，也是欢迎随时联系我们东欧环保团队。以上的话呢，就今天录影的全部内容，谢谢大家时间。 感谢大家参加本次会议。会议到此结束。祝大家生活愉快。再见。