MINIMAX-W财报点评：收入高速增长，开放平台加速放量，毛利率持续改善

收入高速增长，开放平台加速放量，毛利率持续改善 挖掘价值投资成长 增持（首次） 2026年09月02日 东方财富证券研究所 证券分析师：崔世峰证书编号：S1160526020005证券分析师：向锐证书编号：S1160526020004 【投资要点】 收入高速增长，毛利率明显改善，高研发投入下经调整亏损同比扩大。2026H1公司实现收入1.17亿美元，同比增长283.1%，已超过2025年全年0.79亿美元的收入规模；毛利0.21亿美元，同比增长464.8%，毛利率由去年同期12.1%提升5.8个百分点至17.9%，主要受益于基础设施效率提升。期内净亏损3.58亿美元，同比收窄11.0%，其中金融负债公允价值亏损由去年同期2.54亿美元降至0.31亿美元，主要由于可转换可赎回优先股在上市后转为普通股；剔除股份支付、金融负债公允价值变动及上市开支后，经调整净亏损2.93亿美元，去年同期为1.39亿美元。研发开支2.97亿美元，同比增长138.8%，增速低于同期收入增速。截至6月末，公司现金结余13.23亿美元，较2025年末10.50亿美元进一步增加。 基本数据 分业务看，开放平台及企业服务成为收入增长主要驱动力，收入结构由AI原生产品加速向企业及开发者侧倾斜。 1）开放平台及其他基于AI的企业服务：收入同比增长超7倍，企业及开发者需求快速放量。2026H1该业务收入0.74亿美元，同比增长703.1%，主要受付费个人用户及企业客户数量增长、API调用量增加以及Token计划快速采用推动。随着推理及Agentic工作负载需求持续增长，公司开放平台覆盖的企业客户与开发者群体不断扩大，企业及开发者工作负载对收入的贡献持续提升。开放平台收入占比已超过六成，成为本期最主要的收入增长来源。 相关研究 2）AI原生产品：收入实现翻倍，用户参与度及付费意愿持续提升。2026H1 AI原生产品收入0.43亿美元，同比增长100.9%，主要受用户参与度提升、付费意愿增强以及海螺AI等产品持续商业化推动。公司持续将底层模型能力转化为AI原生产品及工具，并进一步升级产品组合，使用户能够更直接地将模型能力应用于生产力场景。尽管收入占比随开放平台快速放量有所下降，AI原生产品收入仍保持翻倍增长。 模型能力持续迭代，研发投入保持高位，基础设施效率提升带动毛利率改善。报告期内，公司发布MiniMax M3，进一步强化编程、Agentic工作流及专业工作能力，随后发布具有开源权重的MiniMax H3，并继续推进视频生成技术及企业、开发者部署。2026H1研发开支2.97亿美元，同比增长138.8%，主要由于基础模型及多模态能力持续迭代带动训练相关云服务开支增加，但研发增速明显低于收入283.1%的增速。 全球化商业化持续推进，上市后资金储备进一步增强。截至2026年6月末，公司产品及服务已覆盖超过230个国家和地区，中国内地以外收入占总收入60.8%，全球市场仍为公司主要收入来源之一。同期现金结余13.23亿美元，较2025年末增加2.73亿美元。报告期后，公司于7月完成3,560万股A类普通股配售，募集净额约94.44亿港元，并完成发行本金65亿港元的零息可转换债券，募集净额约64.33亿港元。 展望后续，公司将继续围绕模型能力、全栈效率及全球商业化推进业务发展。公司将持续提升语言及多模态模型能力，并通过模型、基础设施、系统及产品的全栈协同设计提高训练和推理效率；产品端将继续强化开放平台，拓展AI原生产品及工具，并提升基础设施扩展能力和Token吞吐能力。应用方向上，公司预计编程及Agentic工作将由单任务辅助逐步向复杂、多步骤任务执行演进，同时推动视频生成向可用于生产的内容及完整创意工作流拓展，并进一步降低模型接入、集成及部署门槛，深化企业客户、开发者及个人用户的全球商业化。 【投资建议】 我们预计公司2026-2028年营收分别为4.1、10.3、22.5亿美元，分别同比增长418.30%、150.71%、119.34%；公司归母净利润分别为-6.61、-6.92、-5.78亿美元，分别同比增长64.67%、-4.59%、16.37%；首次覆盖给予“增持”评级。 【风险提示】 基础模型技术迭代不及预期；开放平台及AI原生产品商业化不及预期；企业客户及API调用需求增长不及预期；模型训练及推理成本超预期；持续高研发投入导致亏损扩大；海外市场拓展及监管风险 分析师申明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。 投资评级说明 报告中所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为以报告发布日后的3-12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅介于15%～5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。 免责声明 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由本公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告信息均来源于公开资料或本公司认为可靠的资料，但本公司对该等信息的真实性、准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及预测仅反映报告出具日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的盈利预测、评级、估值等观点，均基于特定的假设和前提条件，不构成所述证券买卖的出价或征价，亦不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。 在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户需充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 在法律允许的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等服务。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。