申万宏源王牌固收申音 周一论势第78期

大势研判

• 近期市场担忧央行敲打债市，因7月下旬以来债券利率下行较快，长端利率跌破1.7%后，央行出现收紧动作（如7天OMO暂停、8月25号麻辣粉缩量1000亿）。
• 此次调整幅度小于6月初至7月中那次（10年国债回调约6BP，30年回调约8BP），预计央行进一步敲打概率不高。
• 9月份资金缺口将大于8月，央行投放流动性概率更高，预计将精准投放以保障流动性合理充裕。
• 当前市场压力主要来自银行体系缺乏长钱，而非资金期最紧，需关注9月份央行买断式回购和麻辣粉的投放情况。
• 保险配置盘买债积极性高，银行配置盘则取决于特别国债到账情况，预计3000亿特别国债将增加银行配置盘约7800亿。

市场情况

• 债市调整已反映部分回撤，央行配合财政政策，9月份供给和信贷压力大，进一步敲打概率降低。
• 市场关注保险和银行配置盘，保险买债积极性与股市系统性牛市相关，银行则取决于特别国债到账。
• 30年与10年利差有压缩机会，10年国债可能在1.65%-1.7%附近徘徊，超长期限国债优于中长期国债和国债，再优于二级和普信债，存单最差。

地产新政影响

• 地产新政将使房地产经营模式进入新阶段，有助于稳预期稳房价，但并非刺激，对债市影响温和。

利率走势回顾

• 央行流动性收长放短，叠加交易盘止盈，长债利率总体震荡小幅上行。
• 周一央行投放3000亿7天逆回购，资金面宽松，超长债利率下行；周二央行收短放长，资金面收敛，债市窄幅震荡；周三交易盘止盈，利率震荡上行；周四多重因素扰动，债市回调。
• 工业生产分化，地产链条开工率下行，消费品链条分化，汽车链条分化；人员流动回落，货运价格上行；消费方面，电影市场下行，汽车批发零售环比上行，电影票房环比下行；农产品价格分化，猪肉上行，蔬菜下行；投资方面，建筑施工边际改善，地产市场分化，商品房成交面积环比上行，二手房成交面积环比下行。

流动性情况

• 麻辣粉缩量1000亿，但加上买断式逆回购净投放2000亿，中长期流动性整体仍呈净投放态势。
• 缩量可能与长债下行有关，但长债收益率回调到位后，央行不会持续收紧资金面。
• 上周资金先紧后松，周四央行采取隔夜7天逆回购组合投放，资金利率回落。
• 9月份预计央行加大中长期资金投放，维持流动性合理充裕，DR2001或围绕1.33%-1.38运行。

债市机构行为

• 交易盘减持长利率债，大型银行增配中长期国债，配置盘承接积极。
• 央行中长期流动性投放缩量受财政掣肘，9月国债供给压力增加，央行流动性投放大概率有支撑。
• 基金久期环比下降，换手率多数下行，市场交易热度下降。
• 银行间债市杠杆率环比抬升，保险、银行、券商杠杆率下降，基金杠杆率略微抬升。
• 理财规模环比增加，破净率下降，固收类产品回撤已修复。

转债市场

• 市场看涨情绪升温，资金重新涌入，转债估值小幅修复。
• 新券和次新券最有弹性，与市场回暖相互印证。
• 长久期高价转债等弹性风向有望提高弹性。

信用债

• 信用债收益率涨跌互现，整体表现好于利率，弱资质品种表现更好。
• 普信债中票1-3年及以上收益率上行，5-10年以下下行；存信债强资质上行，弱资质下行。
• 信用利差除一年外大多收窄，弱资质品种收窄幅度更大。
• 央行维持流动性充裕，30.10利差压缩窗口可能未关闭，关注央行态度和特别国债落地节奏。
• 短期内信用债资产荒延续，需求稳定性减弱，信用利差短期内将维持低位震荡。
• 首批15家中小基金参与债基预计9月上旬审批通过，关注9-10月发行和建仓进度。
• 建议关注5年及以内品种轮动机会，高等级普信债（产业债、科创债）、公用事业、交运综合、非银金融等。
• 金融债中双金债、券商普通债和铁道债券值得关注。
• 商业金融债部分关注稍弱资质银行，铁道债可适度参与。
• 70以上品种建议配置盘适度关注，交易盘谨慎关注。
• 二永债保持中性偏低仓位，等待后续机会。