中泰汽车何俊艺团队 整车投资框架、总量格局及估值分析

一、AI总结内容 一、核心要点

1. 2026年1-7月国内乘用车批发量近1500万辆，同比降5%。内需承压，同比降24%，主要依靠出口增长（同比增超70%）支撑。预计全年内需降约15%，新能源车接近持平，燃油车降20%-25%。
2. 分价格带看，20-30万新能源份额达65%；15-20万燃油车份额近60%，较难被替代；40-50万燃油+油混份额下滑至55%，国内高端新能源品牌抢占份额，腾势等品牌或有增量空间。
3. 2026年7月自主品牌国内乘用车市占71.3%（历史新高），1-7月累计65%-66%，预计终局市占75%-80%。合资品牌持续承压，2026年7月市占已跌破30%。
4. 2026年乘用车出口累计529万辆，同比增超70%，全年预计超1000万辆。2027年出口增速预计40%-50%，出口退税影响小，车企可顺价传导压力。
5. 2027年国内内需预计持平，车企毛利率将因原材料上涨缓解修复。智驾体验差距缩小，L3落地对销量促进有限，或成标配。 二、投资线索
6. 重点关注比亚迪、吉利：国内市占稳固，高端布局推进，出海高增，业绩与估值均有修复空间。
7. 关注小鹏、小米、领跑：产品矩阵待完善，有出海规划，存在增量机会，估值处于低位。 三、风险与关注
8. 年底国内内需表现不及预期，影响2027年需求判断。
9. 新能源车加征消费税政策落地时间及力度存在不确定性。
10. 海外贸易政策变化可能影响车企出口布局。 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加中泰汽车何俊毅团队整车投资框架方法论总量格局估值。目前所有参会者均处于静音状态。下面开始播报声明。本次电话会议服务于中泰证券正式签约客户，为非公开交流活动，未经中泰证券授权，请勿对外传播。 本次会议的内容包括但不限于视频、音频、文字记录内容等信息。感谢您的理解与配合。中泰。证券对违反上述要求的行为保留追究法律责任的权利。 市场有风险，投资需谨慎。本会议信息仅供参考，不代表任何投资建议。本公司不对任何人因使用本会议中的信息所引致的任何损失负担任何责任。呃，各位领导早上好，我是中泰汽车张佳明。 然后呃，今天我们主要讲一下我们组对于整车今年以及往明年看整体的一个观点，或者说呃，框架性的一个理解吧。对，呃，首先就是从今年目前的情况来看，总量整体肯定是呃，承压的，然后主要是内需下滑，然后出口增速比较好。那具体呃，分月度看的话，今年呃，一 到七月呃，单七月整体乘用车的批发量是二百二十四，然后同比是负的百分之二，环比负百分之七。那一到七月累计看的话，是接近一千五百万辆的一个销量，那同比是百分之五的下滑。 呃，如果我们去拆内销和出口来看的话，呃，今年内销整体肯定是有一些压力的。那主要原因。呃，大家也都比较清楚，是由于去年。呃，年底啊，大家担心今年的政策，然后今年确实政策。 整体的呃覆盖范围，包括说呃这个单车补贴的力度。都比去年要稍微弱一些。啊，所以就是消费者在去年年底有一个。呃，透支今年需求的这么一个动作，然后导致 今年整个车市的需求，以及今年整体。 以旧换新的补贴申请量。和去年相比都是。嗯，同比有一个明显下滑的。那单单纯从政策来看，其实去年我们知道十月之后。 呃，就是十一假期结束之后吧，他的申请量就是 呃，逐步下滑，然后有很多地区已经申请不到补贴了。就是有一个在接近年底补贴金额快要用完的。呃，这样一个现状。那今年的话，其实首先从 一到六月，一到七月来看。 呃，这个日均申请量以及申请额和去年相比有一个大幅的降低。那从 今年国家给的这个补贴总金额的预算来看。目前看，其实剩余额度还是比较充足的。对，就是不存在。 呃，那种就是往年底可能补贴金额不够用的这样一个情况。当然这也侧面反映了今年内需。整体承压的一个背景。啊，当然从今年后续的一些政策我们也看到了。 比如说今年的这个新能源汽车下乡。然后包括说。把这个以旧换新整体的范围。呃，扩大了，比如说泡水车。 然后像这个皮卡以及房车呃，都陆续纳入了这个两新政策的这个范围内。但是对于终端需求的 这个促进。目前看还是。嗯，效果没有想象中那么好啊。 所以。呃，单看内需的话，我们如果不分价格带，然后也不分这个能源形式。呃，一到七月。整体的这个内需是 呃，九百六十六万辆，同比是负百分之二十四的一个呃下滑。 那我们觉得展望后续几个月。呃，八月就这个月，因为八月也快过完了，根据前几个周的数据，我们看到还是嗯，没有那么乐观。那九月、十月其实我们觉得都会有一定的压力，那具体就会去看去看十一月和十二月这两个月整体的。内需到底表现怎么样？ 呃，因为其实前几个月同比下滑，大家可以理解为去年补贴力度、补贴政策比较好，然后是一个高基数时期。那十一十二月其实也是迎来了去年的低基数。那今年如果能在十一十二月 呃，达到一个同比持平。啊，甚至正增长。 那这样让我们会对于明年整体车市国内的一个需求。会有一个更加乐观的一个呃展望吧，对。呃，如果具体到分价格贷，包括说 呃，能源形势来看的话。 呃，今年一到七月累计来看。呃，就是燃油车的份额超过百分之五十的，其实只有 呃，十五到二十万以及四十万到五十万这两个价格带了。对，其实其他价格带由于这几年新能源整体增速都比较强，那目前都是呃新能 源车的份额都已经超过了百分之五十。然后在部分价格带，比如说二十到三十这种非常卷的价格带，今年一到七月燃油的份额只剩下了百分之三十五到三十六，那剩下六十五基本全部是来自于呃新能源车啊。 所以后面其实从国内结构来看，我们认为十五到二十的难的难度相对四十到五十会更加呃大一些，因为十五到二十万为什么现在燃油车还能有一个超过百分之五十的份额，甚至其实十五到二十万燃油的份额是接近于百分之六十的。这也是因为有很多呃，首先自主品牌的燃油车很多是集中在这个价格带，呃，但是更多的是原来有很多卖二十。 到三十万的合资燃油车，包括说外资燃油车，它在这几年不断的去降价调整终端政策。那目前的终端售价是落到了十五到二十万。呃，那其实在部分低县级城市以及北方这种新能源渗透率稍微偏低一些的地区，呃，那其实对于燃油车还是会有一部分需求。那十五到二十万，其实相当于你可以用一个比较呃实惠的价格买到一个以前二十到三十的这种产品，所以对于消费者还是比较有。 吸引力的那我们觉得这一块的份额短期内比较难去把合资打下来。因为我们看到无论是吉利的银河啊、比亚迪的王朝海洋啊，包括说方程豹的某些车型啊，啊然后包括说领跑小鹏，其实呃这几年都在十到二十万这个价格带推出了很多产品。那么后续展望的话，这边新品推出的增速肯定没有之前那么快了，因为各家的产品矩阵在十到二十万其实基本都已经补齐。所以 因为我们觉得呃燃油在十五到二十，它的这个份额包括说整体的这个地位，我们觉得还会再持续几年，没有那么容易就是跌下去。 呃，然后四十到五十反而是一个比较好去突破的点。呃，四十到五十其实这几年燃油车的份额掉的也很多。今年一到七月呀，四十到五十万这个价格带，呃，燃油车啊加上油混，它整个的这个销量是掉了百分之四十啊，掉了百分之四十之后，目前燃油车还剩下百分之五十五。所以说之前燃油加油混在这个价格带的份额是非常高的啊。 呃，那为什么就是我们会认为这是一个后面比较好突破的价格带？其实从今年数据已经看出来了，下滑百分之四十，其实就是被一些国内的高端新能源车去打了。比如说未来的ES九，包括说极氪的九叉，以及问界和理想的一些八系列、九系列的新品，对，就是就是价格带集中在这个四十万以上的呃，其实国内高端品牌这几年被消费者认可度还是不断在提升，然后近。品的BBA这几年呃，反而就是因为在新能源呃，新能源的这样一个趋势里面表现的比较弱。 然后大家对于他们的BBA的新能源车是不太买账的。然后BBA的燃油车呢，这几年又面临着一个终端不断给库存，呃，不是终端不断给折扣，然后不断的把这个价格去呃往下探，然后来维持住现在的这样一个份额。呃，但是我们觉得往呃，哪怕不往长期看这种呃，短期来看的话，BBA这种以价换量的策略其实对于他们高端品。牌的调性是会有一些呃损失的。 那从今年一到七月累计看，奔驰的销量是下滑了呃百分之二十六，在国内宝马下滑了百分之十九，然后奥迪下滑了百分之十五。呃，那这里面其实如果我们去看分价格带，其实四十到五十万是他们这三个下滑比例最多的一个价格带。对，今年一到七月其实奔驰在四十到五十万这个价格带是下滑了百分之三十四的销量，然后宝马是下滑了百分之五十六，然后奥迪下滑了百分之呃四十八。啊，对，其实都是他们下滑比较狠的一个价格区间了。 那这个其实对他们整个的品牌力会有一个比较大的损伤。我们觉得往后去展望，随着就是国内的九系车型，因为每年都在不断迭代嘛，产品力越来越强，其实后面去选择国内高端品牌的消费者会越来越多啊。所以国内的高端市场，我们认为在呃往后看的两三年内，呃首先从格局上可能还可以让一个新玩家，就是还有一定的空间能够。让新玩家进入。 那我们觉得目前从品牌结构来看，比较具备进入四十万以上这个价格带能力的品牌，呃，其实除了已经有的问界、极氪、理想、蔚来之外，那我们觉得可能比亚迪的腾势会具备这样的一个潜力。对，因为腾势其实依托于比亚迪这样非常大规模的一个呃公司，它的这个试错容错率是非常高的。所以在经过前几年不断的试错之后，它目前的车可以看到，其实销量表现相比于前几年是有一个比较 不错的提升的，比如说N八L这种产品。 所以往后看，我们觉得比如说新款的N九以及更多四十万以上的新车推出之后，我们认为腾势在四十到五十万的份额会有一个呃比较大的呃增长的潜力。对呃，然后就是其他一些品牌了，像我们刚刚提到的理想问界未来极客，其实受益于整个四十到五十万这个价格带合资。像我们刚说品牌力下滑之后，他们整体的量也会慢慢下滑啊，所以从整个行业的这个呃。呃，呃，格局来看，他们的总盘子还是会越扩越大的。 就是自主、自主车企在高端市场的下游应用场景、下游客群，呃，在未来的两三年会越来越大。呃，呃，对，所以我们认为四十到五十万起码还是一个能够看到增量的市场。那其他赛格带，像我们刚才说的，呃，由于今年以及去年新能源车非常高速的一个发展，那新能源的渗透率基本都是在百分之五十五到六十，那在部分价格带甚至做到了百分之六十五这样的一个地位。那你 先往后看，再想往上突破。 嗯，其实压力会更大一些。呃呃，这个是我们对于分价格带的一个探讨吧。然后就是不分价格带，我们看整个呃今年自主品牌的份额，就是七月份自主品牌的份额，乘用车的份额是在国内做到了百分之七十一点三。啊，并且这个自主的里面有百分之八十以上是新能源车。 嗯，所以从这个自主的市占率来看，已经来到了 一个历史非常高的高点了，就是自主品牌百分之七十以上的份额。这个是一个历史月度的历史新高啊，然后从这个一到七月累计来看，自主品牌的份额是在百分之六十五到呃六十六啊。那我们觉得往后面去展望，其实自主品牌的终局呃是可以看到一个百分之七十五到八十啊这样的一个地位的，因为合资在国内肯定还会最后留有一些余量，不至于下滑到百分之零。 那这个主要可以参考日本那边的一个其实。这行业格局像目前。呃，日本市场里日系车的份额基本就是在百分之八，就是日系所有品牌的份额。加起来是在百分之八十以上，那我们觉得。 呃，中国这边中局也可以展望一个国内的自主品牌加起来是百分之八十对。啊，所以说啊，自主的份额呢，从目前这个。呃，单七月看是百分之七十，但是从一到七月累计看是百分之 呃，六十五。这个网中旬呢，还有一个百分之十到十五的。 呃，这样一个percent的市占率可以去提升。啊，所以。啊，这一块起码我们觉得自主下游的容量在未来的 一年内吧，就是一一到两年内还是可以去。呃，扩容的呃，还是可以去扩容。 所以说自主的整个贝塔，起码从国内来看。呃，还有一到两年是可以有增长的。然后合资这边压力就会越来越 大，因为今年从趋势来看。呃，首先二四年全年合资的份额是 呃，这个 呃，百分之四十，然后二五年全年呢，合资的份额是掉到了百分之三十五。 那我们觉得今年。嗯，今年其实虽然由于以旧换新政策的退坡。呃，包括说新能源车加深购置税导致。这个合资的份额。 嗯，没有前几年下滑的那么快，但从趋势来看，还是在持续下滑。比如像我们刚刚讲到。但七月其实合资的份额只剩下了百分之。三十不到，那和去年全年这个三十五的数据相比，还是有进一步的降低的。 所以说合资这边的量。在后面还是还是会有这种。持续承压的一个。呃，持续承压的一个趋势吧，对。 嗯，所以今年嗯，全年展望的话，我们觉得 呃，单看内需啊，单看内需，今年乘用车应该是个百分之十五。十五附近的下滑。然后新能源应该是。呃，负。 的百分之小个位数到百分之零。这样一个。呃，可以说是接近持平吧。然后燃油车这边会掉的更多一些。 今年燃油车同比我们觉得。会掉到百分之二十到二十五这个。呃，区间甚至可能会更多，具体去看后面几个月怎么表现吧。因为我们刚讲了。 呃，今年年底随着这个以旧换新政策。呃，去年呃，就是 就是看到年底了，大家开始冲量，然后各家车企去给这个年终的政策。其实新能源的量有可能会进一步往上去冲，燃油的压力会更大一些。对。 啊，反正就是。结论就是总量今年新能源是有一个百，今年整体乘用车是百分之十五的下滑。然后新能源如果在年底表现好，年底十月、十一月、十二月表现好。是有希望去做到。 呃，持平的。有希望做到视频的。然后呃，这个是今年的内需。然后明年的内需我们怎么看？ 明年首先我觉得第一个比较需要去观测的点，就是今年年底十一月和十二月到底。同比的一个表现，如果能够回正，达到一个不错的。呃，同比增速的话，我们觉得 呃，明年就是因为政策端以旧换新，可能相比于今年力度还会。呃，同比有所减，但这个目前不确定啊。 就是按照目前这个政策悲观的预期来看，有可能会有这样的一个情况。呃，但是其他的。一些。呃，政策端其实不会有更多的。 呃，压力了，因为像购置税这个在明年新能源车的购置税还是按照百分之五去给。啊，然后消费税这一端。可能会有呃，可能会给新能源车加征一个，然后现在应该是按照整，有有可能是按照整车的整备质量去进行一个。 加征。啊，有的话，这个应该算是一个比较利空的政策，但是。我们觉得可能要到下半年才能够看得到，起码年初。不会有这样一个政策放出来。 啊，所以基于这个我们认为 明年的内需是有希望，相比于今年维持。呃，持平的。尤其在今年。呃，经历了去年对于今年的透支之后。 其实明年的需求其实 嗯，从全年维度来看，是会比今年要更好一些。啊，所以我们认为明年的内需目前可以先按照一个持平去进行预期。いい 对。呃，然后新能源这边我们觉得全年的渗透率是可以做到一个。 呃，百分之六十五到七十这样的呃地位。因为我们刚才讲到今年其实一到七月整个新能源车的份额是百，就是累计看啊，七到七月新能源车的份额是百分之呃呃五十五对五六十这个区间。然后单七月来看的话，新能源车的份额是做到了百分之六十到六十五这个区间。那我们觉得明年从全年维度来看，新能源车的份额应该是能够做到百分之六十以上的。 所以说整个新能源车的总盘子相比于就是 在总量持平的情况下，新能源的总盘呢肯定会比今年有一个比较明显的恢复啊。所以说这种会对一些呃以新能源产品占大头的车企来讲会是一个比较好的消息啊。然后另外一个就是我们觉得从整个行业端来看，明年的国内情况肯定也会比今年更好，这个主要从盈利端去体现。因为今年大家都知道，由于这个存储涨价以及锂电涨价啊，其实对于各个车企国内的毛利率都会有比 比较大的一个影响，那很多车企其实单从原材料涨价这个维度来看，都影响了今年成本可能三到四千人民币这样的一个量级。 对，那往明年看的话，我们觉得起码就是整车端的成本会比今年有一个明显的缓解。那各家的国内整车的毛利率和今年相比会有一个呃同比的改善和提升啊，加上如果明年总量国内能够稳稳住，甚至同比上行的话，那其实呃明年的国内利润同比于今年肯定是会更加。呃，好看的肯定会更加好一些。对，然后，呃，讲完国内，我们再来看一下出口。对，因为今年也算是一个出口大年吧，上半年主要受益于那个美国和伊朗战争，导致全球的油价上涨。那整体的新能源车出口量，呃，是有一个非常高的增速。那从数据来看的话，今年，呃，单七月乘用车出 出口行业是已经超过了八十六万辆，同比是百分之七十以上的增长。 那累计来看的话，今年一到七月乘用车出口累计是五百二十九万辆，同比也是百分之七十以上。所以说今年整体乘用车的增速是非常高的。那我们觉得展望就是后面几个月八到十二月，呃，虽然全球的油价是在回落的，呃，新能源这个整车新能源车出口的这个同比增速我们认为不会有上半。年那么高啊，但肯定还是会维持一个高增。 我们觉得差不差不多是每个月同比在百分之五十到六十吧这样一个区间。那从全年维度来看，我们目前预判今年整个乘用车的出口是能够做到一千万辆附近啊，那同比是百分之六十以上的增速啊。其实今年整个乘用车总量在国内能够稳在百分之零附近，主要的也是靠出口去撑着的啊。所以说出口是今年整个车市增长的最核心的一个呃 引擎对，然后往明年看的话，我们觉得呃，首先今年的整个乘用车出口已经到了一千万辆了啊。那往明年看，我们觉得明年的增速肯定不会有今年百分之六十这么高啊。一个是今年是新能源车出口的一个大年，就整体中国、中国车企，尤其是新能源在海外的市占率还没有那么高，然后叠加到油价上涨带来的这样一个整体的利好，所以共同造就了今年整个乘用车出口的一个高增速。速往明年看，首先呃，中国车企的份额不会有今年这么呃，已经比今年要高一些了。 然后加上呃，我们刚讲的原油价格不会有今年这么高。所以说我们觉得出口增速虽然也会高增，但可能不会有今年百分之六十这么高。那我们觉得从站在当前这个时间节点去预判明年的出口，肯定会有比较大的误差，但可以先按照百分之四十到五十的这样一个增速去给一个比较中性偏保守的预期啊。因为其实客观来讲，百分之四十到五十。 增速已经非常优秀了啊。如果说今年国内呃，今年其实百分之六十的增速在各家的股价上没有反应特别的明显，是因为国内带来了很大的一个拖累啊。那么明年看我们刚刚讲到呃，其实国内呢已经会比今年有一个非常明显的缓解，无论是从量维度还是从国内的盈利维度都会比今年要更好一点。然后出口端呢，虽然明年的出口增速没有今年这么高，但我们认为也会有一个百分之四十到五十的增速，所以就是明年。 大概率是国内的盈利在修复，然后出口持续保持高增长，然后并且出口的这个整体利润表现又比较好。虽然现在市场可能会有人担心出口退税，呃，但我们认为出口退税还是会类似于光伏按照阶梯性去退，因为目前是百分之十三全退嘛。我们认为应该是从十三退到九，然后九到六，六到三，三到零这样一个阶梯性的退，而且应该会拉长到两到三年内去完成。那其实从明年单年来看，大概率是从百分之十三退到百分之九，那相当于 影响百分之四，然后这个百分之四呢？ 因为我们的这个出口，特别是按照FOB价去算的，它并不是海外的一个终端售价。那按照整个行业的一个情况来看，FOB价和海外终端价嗯普遍来看是差一倍的。所以说你从FOB价影响百分之四的退税，那对于整个终端的这样一个呃价呃，相当于无论是价格还是盈利能力，应该是会去影响百百分之四，然后打个折扣就是百分之二到三啊，百分之二到三的一个净利率的影响。那参考目前现在很多。 车企在海外基本是呃做的比较好的，像比亚迪，那可能是两到三万的这样一个单车盈利。那像吉利这边整体也有一个呃一到一点五的这样一个