国信食饮 海天味业增长环比放缓 核心盈利承压

2026H1公司实现营业收入161.46亿元（同比增长6.01%），归母净利润41.90亿元（同比增长7.13%），扣非归母净利润39.60亿元（同比增长3.77%）。其中，2026Q2营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为71.17/17.46/16.13亿元，同比+2.9%/+2.2%/-3.3%。业绩低于市场预期，收入、利润增长较Q1明显放缓。酱油/蚝油/调味酱/其他分别实现收入35.45/11.44/7.22/12.94亿元，同比+1.1%/+0.1%/+1.3%/+6.3%，增长主要依赖其他品类；线下/线上渠道收入同比+1.2%/+11.4%，线下渠道较Q1显著降速至1.2%，反映终端需求偏弱。

核心品类中，酱油/蚝油/调味酱/其他分别实现收入35.45/11.44/7.22/12.94亿元，同比+1.1%/+0.1%/+1.3%/+6.3%，增长主要依赖其他品类。线下/线上渠道收入同比+1.2%/+11.4%，线下渠道较Q1显著降速至1.2%，反映终端需求偏弱。市场此前假设渠道修复和新业务能打开增长，但H1报表显示需求压制仍较严重。

毛利率同比下降0.4pct至39.8%，销售费用率同比下降1.1pct至5.8%（H1广告费降25%），但管理费用同比增长24.7%（主要其他行政开支、人工及摊销增加）。2026Q2非经常性损益约1.33亿元（主要金融资产公允价值变动及处置收益），H1净汇兑损失扩大至4.80亿元。Q2归母净利润仍实现小幅增长，但扣非归母净利率同比下降约1.5pct至22.7%，核心盈利弱于表观利润。

预计2026/27年营业总收入306/328亿元（同比+6%/+7%），归母净利润77/84亿元（同比+9%/+9%），当前股价对应P/E约27/25X。公司拟回购A股10-20亿元（70%以上注销），承诺2025-27年现金分红率不低于80%，2026年股息率约3.0%。H1报表显示需求压制仍较严重，线下渠道修复不及预期，但公司仍维持增长预期，核心盈利承压。

报告显示，海天味业核心盈利弱于表观利润，扣非归母净利率同比下降约1.5pct至22.7%。管理费用同比增长24.7%，主要由于其他行政开支、人工及摊销增加。H1净汇兑损失扩大至4.80亿元，非经常性损益对利润有一定贡献。线下渠道显著降速至1.2%，反映终端需求偏弱，需求压制仍较严重。此外，公司增长主要依赖其他品类，核心品类增长乏力，存在一定经营风险。