中科曙光中报点评 H1扣非 48.5 远强于归母 33.3 Q2单季利润加速 研发 78

归母净利润增速33.31%被非经常性损益影响，扣非净利润增速48.45%反映主业真实增长。H1研发投入78.36%增长，毛利率提升0.58pct至27.23%，显示高端产品结构驱动利润增长。

液冷业务表现亮眼，1650MW交付量连续五年国内第一，推出相变浸没C8000 V3.0，单柜功率超900kW。赛迪测算2026-2028年国内液冷市场规模将达470.4亿，"液冷即服务"模式推动液冷从配套升级为独立绿色算力产品，毛利和估值属性提升。

国产AI算力放量加速，scaleX640与scaleX40形成矩阵，自研400G scaleFabric补齐互联短板。郑州国家超算互联网核心节点基于scaleX建成国内首个全国产十万卡池。存货67.92亿同比增长92.24%，反映高端计算机、融合算力中心及液冷订单增加，预示H2收入高峰。

投资建议：中报确认结构优化，下半年量变将加速。Q2利润已先于收入提速，存货增长与十万卡节点落地共同指向H2交付高峰。若Q3扣非维持45%以上，估值锚将切向2027年超节点放量。

风险提示：国产AI芯片供给不及预期；算力中心项目验收回款波动；存货高增的跌价风险；参股公司投资收益波动。