利率市场交易策略：修复空间有限，短期回升无望

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 宏观基本面：外贸下降，通胀回升 10月我国对外贸易进出口数据均有所回落。10月恰逢国庆中秋长假，工作日较往月减少，出口回落较为明显。进口或受到长假以及大会的背景下企业提前生产的影响，导致9月数据偏高，而10月则表现偏弱。但本月贸易顺差为2544.7亿元，较上月明显回升。短期的疲弱不改外贸向好态势。10月CPI超预期回升主要是今年和去年当期波动差异所致。猪肉价格在前期略微走高的基础上，10月份重又企稳回落。从中长期趋势上看，由于猪粮比价的持续高位，生猪供应是有保证的。8月份猪肉价格一反在消费淡季回落的常态，主要是受农产品期货波动影响的结果，只是一种市场波动，并没有在实际供需变化的支撑。PPI持平上月，前期涨幅突出的黑色、有色、煤炭等行业涨幅已有所收窄。整体来看价格整体运行维持平稳。 资金面跟踪：连续回笼，资金边际略有收紧 上周央行进行了4600亿元逆回购操作，而上周有6900亿元逆回购到期，全周净回笼2300亿元。上周央行一如我们的预期在月初流动性整体较宽的背景下持续回笼资金，削峰填谷风格未改。资金面在央行回笼下，后半周边际略有收紧。值得注意的是，央行自开启63天期逆回购以后近期来持续多次进行该期限操作，为市场提供长期限的跨年资金，提前未雨绸缪，维稳意图明显。虽然本周缴税效应将逐步显现，并且时隔年末资金波动概率上升，央行将重回填谷模式。但鉴于当前央行更加灵活、多样地削峰填谷，预计资金面整体也将有惊无险。 利率产品：调整未休 上周二级市场上国债收益率持续上移，但幅度缩小。以国开债为代表的政策性金融债收益率与国债走势趋同，仍在大幅上行。 债市走势回顾与预判：修复空间有限，短期回升无望 上周债市调整依然没有停止的迹象，除了进出口双双回落债市整体小幅上涨后，通胀的意外回升再度让收益率曲线继续向上。全周来看，国债利率涨幅已明显缩小，但国开债仍在持续大幅上行，已基本符合我们此前的判断——数据除非出现大幅超预期的波动，利率上下空间均有限。本周将公布工业、投资、消费以及金融等重要数据，若数据再度走软，当前高位的利率或存一定的修复空间。但由于基础货币投放渠道的变化，准备金市场的利率基准在抬高，这直接导致了货币体系利率水准逐步抬高。货币利率要下降，央行非扭转当前的基础货币投放变化趋势不可——即开启直购资产投放货币模式。这也是市场未来的机会所在。但在目前的情况下，短期货币市场紧张态势延续，债市回升短期无望。 日期：2017年11月13日 分析师：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870517070002 SAC证书编号： S0870517070002 修复空间有限 短期回升无望 ——利率市场交易策略20171113 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：外贸下降，通胀回升 ............................................... 1 1. 季节性影响显著，进出口双双回落 ........................................... 1 2. 价格继续缓升，略超市场预期 ................................................... 2 3. 高频物价数据跟踪 ....................................................................... 4 4. 其他高频数据跟踪 ....................................................................... 5 5. 汇率跟踪 ....................................................................................... 7 二、资金面跟踪：连续回笼，资金边际略有收紧 ............................... 8 1.人行公开市场操作 ........................................................................ 8 2.货币市场 ........................................................................................ 9 三、利率产品：调整未休 ..................................................................... 10 1.一级市场：表现平稳，需求欠佳 .............................................. 10 2.二级市场：调整继续 ...................................................................11 四、债市走势预判：修复空间有限，短期回升无望 ......................... 13 图 1：进出口当月同比增速（%） ......................................................... 2 图 2：CPI同比、环比(%) ...................................................................... 3 图 3：PPI同比、环比（%） .................................................................. 4 图 4：猪肉价格监测 ............................................................................... 4 图 5：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 5 图 6：主要工业品价格环比增速（%） ................................................. 6 图 7：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 7 图 8：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 8 图 9：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 9 图 10：shibor走势（%） ...................................................................... 9 图 11：银行间回购利率走势（%） ..................................................... 10 图 12：国债收益率（%） ......................................................................11 图 13：国开债收益率（%） ................................................................. 12 图 14：现券成交量（亿元） ............................................................... 12 图 15：国债期限利差（%） ................................................................. 13 图 16：金融债期限利差（%） ............................................................. 13 表 1 shibor涨跌情况 .......................................................................... 10 利率市场交易策略 1 2017年11月13日 一、 宏观基本面：外贸下降，通胀回升 1. 季节性影响显著，进出口双双回落 10月份，我国对外贸易进出口数据均有所回落，同比增速亦有所回落。出口增长6.1%，较上月下降5.8个百分点。10月恰逢国庆中秋长假，工作日较往月减少，受此季节性因素影响出口回落较为明显。与PMI新出口订单指数的大幅下降的表现也较为一致。而从进口来看，进口15.9%，较上月下降3.6个百分点，或受到长假以及大会的背景下企业提前生产的影响，导致9月数据偏高，而10月进口数据则表现偏弱。但本月贸易顺差为2544.7亿元，较上月明显回升。从贸易结构来看，2017年全年我国一般贸易进出口12.73万亿元，增长18%，占我国外贸总值的56.5%，较去年同期提升1个百分点。我国加工贸易进出口6.49万亿元，上升11.4%，占我外贸总值的28.8%，比去年同期回落1.2个百分点。贸易顺差1.77万亿元。贸易方式结构有所优化。从进出口主要国别来看，对欧盟、美国、日本和东盟等传统贸易伙伴进出口均呈现较快增长态势，与部分“一带一路”沿线国家进出口呈现快速增长态势。从进出口企业类型来看，民营企业进出口继续增长，比重提升。前10个月，中国民营企业进出口8.66万亿元，增长17.1%，占中国进出口总值的38.4%，较去年同期提升0.3个百分点。其中，出口5.79万亿元，增长13.8%，占出口总值的46.7%，比重维持第一大出口经营主体的地位；进口2.87万亿元，增长24.4%，占进口总值的28.4%。从贸易产品类型来看，机电产品、传统劳动性密集型产品仍为出口主力，且呈增长态势，铁矿砂、原油和天然气等大宗商品进口量缩价升。前10个月，我国机电产品出口7.16万亿元，增长12.4%，占我国出口总值的57.7%。同期，传统劳动密集型产品合计出口2.55万亿元，增长8.6%，占出口总值的20.5%。此外，中国外贸出口先导指数环比略有下滑，10月我国外贸出口先导指数为 41.6，较上月下滑0.2。10月外贸数据的回落受季节性因素影响较为显著，另外人民币升值效应以及原材料价格上涨进一步也对出口有一定影响，整体表现与PMI所反映的相一致。外贸虽短时回落，但我国经济连同世界经济共同复苏，内外需增强为外贸持续改善仍提供了坚实基础。 利率市场交易策略 2 2017年11月13日 2. 价格继续缓升，略超市场预期 2017年10月全国居民消费价格总水平（CPI）同比上涨1.9％，环比上涨0.1％。CPI同比涨幅有所扩大，环比有所下降。 从环比看，10月份CPI涨幅比上月下降0.4个百分点。分类来看，食品价格与上月持平，上涨0.5%。其中鲜果、鲜菜价格分别上涨0.7%和0.4%；节前上涨较为突出的鸡蛋由于节后整体需求回落，由升转降，下跌5.4%；与此同时，水产品和猪肉价格也都出现了一定程度的下降，分别下降0.6%和0.1%。非食品价格上涨0.1%，涨幅比上月回落0.4个百分点。其中，柴油、汽油、液化石油气等能源产品价格分别上涨3.4%、3.2%和2.3%，合计影响CPI上涨0.08个百分点；由于服装换季，衣着价格上涨0.5%，影响CPI上涨0.04个百分点；节后旅游、出行需