盈利能力全面提升，经营提效利润高增——贝壳-W(2423)中报点评

核心观点与关键数据

• 盈利能力提升：2026年上半年，贝壳净利润同比增长79.4%，达38.79亿元；经调整净利润同比增长49.2%，达47.96亿元。主要得益于经营效率提升和成本控制。
• 业务表现：
  • 存量房业务：净收入132亿元，同比下降3.2%；总交易额11643亿元，同比持平。3P模式占比提升至23.5%，佣金率降至0.40%。
  • 新房业务：净收入140亿元，同比下降15.9%；总交易额4043亿元，同比下降17.1%。3P模式GTV占比达81.7%，佣金率为3.5%。
  • 家装家居：净收入55亿元，同比下降26.4%。
  • 房屋租赁：净收入98亿元，同比下降8.5%。
  • 新兴及其他业务：净收入9亿元，同比增长12.5%，主要来自金融服务收入增加。
• 经营效率：门店数量和活跃门店数量同比基本持平，经纪人数量同比减少3.1%，活跃经纪人数量同比减少7.5%。移动月活跃用户数2Q2026回升至4570万。
• 股份回购：自2022年9月以来累计回购29.9亿美元股份，占计划前总股本的14.8%。

研究结论

• 投资建议：给予“增持”评级，预计2026-2028年经调整净利润分别为84.28、104.15、122.99亿元，对应2026年25倍PE估值，合理价值为61.33港元（71.31港元/股）。
• 风险提示：房地产行业面临缩量风险，新业务模式有待验证。

财务预测

• 2026-2028年经调整净利润：84.28、104.15、122.99亿元；归母净利润分别为55.79、69.19、74.83亿元。
• 估值：2026年25倍PE，对应合理价值61.33港元（71.31港元/股）。

可比公司估值

• 贝壳-W当前PE为27.46倍，优于我爱我家（32.70倍）和美团-W（27.04倍），但低于阿里巴巴-W（8.67倍）。