中国中免26中报点评：海南市场量利齐升 盈利质量持续改善

研报总结

事件概述

中国中免2026年中报显示，公司实现营业总收入276.55亿元，同比下降1.76%；归母净利润31.06亿元，同比增长19.49%；扣非后归母净利润30.78亿元，同比增长18.61%。其中，2026Q2营业收入107.49亿元，同比下降5.75%；归母净利润7.58亿元，同比增长14.54%。

业务区域表现

• 海南地区：收入185.54亿元，同比增长23.44%，占总营收约67%，毛利率22.77%，同比提升2.42pct。
• 上海地区：收入同比大幅下滑70.12%，主要受上海仓业务调整及机场项目交接影响，毛利率下降2.70pct。京沪机场门店已完成升级焕新，新中标29个进出境免税项目，机场渠道有望逐步恢复。
• 其他地区：收入同比增长11.01%，表现稳健。

核心门店表现

• 三亚市内免税店：营收132.56亿元，同比增长28.17%；净利润14.67亿元，同比增长142.35%；净利率约11.1%，大幅提升，是公司核心利润来源。
• 海口国际免税城：营收36.66亿元，同比增长19.97%；净利润扭亏为盈（2025H1亏损4.24亿元），经营拐点已现。
• 海免公司：营收18.72亿元，同比增长2.53%；净利润0.67亿元，同比增长17.28%，保持稳健增长。

业务结构

• 免税业务：销售收入217.28亿元，毛利率约36.9%，收入占比约78.6%，显著高于有税业务。
• 有税业务：销售收入51.22亿元，毛利率约15.1%。
• 品类结构优化：整体毛利率提升的原因之一。

费用控制

• 销售费用率：15.00%，同比下降0.14pct。
• 管理费用率：同比提高0.19pct。
• 研发费用率：同比下降0.04pct，投入更加聚焦。

国际化布局

• 收购DFS大中华区零售业务：完成交割，DFS实现收入7.46亿元、净利润0.11亿元，贡献有限但标志着海外业务从0到1的突破。
• 中长期协同：DFS在大中华区的机场免税网络与中免的供应链、会员体系形成协同，有望构成“出海”第二曲线。

研究结论

• 盈利能力修复：海南业务持续向好，盈利能力显著修复。
• 未来展望：预计2026-2028年归母净利润分别为45.2/51.95/59.36亿元，同比增速26.03%/14.93%/14.27%；EPS分别为2.18/2.5/2.86元/股，对应PE分别为24X、21X和18X。
• 投资建议：给予“买入”评级。

风险提示

• 宏观市场环境变化，免税需求减少。
• 跨境电商平台竞争加剧，商品价格竞争力下降。
• 地缘政治导致的出入境人数下滑。
• 市内免税店销售情况低于预期。