信达消费-点评 百亚股份线下调整结构 线上恢

公司2026年中报显示，26H1实现收入18.70亿元（同比+6.0%），归母净利润1.79亿元（同比-4.8%），扣非归母净利润1.70亿元（同比-6.7%）；26Q2收入8.15亿元（同比+6.1%），归母净利润0.35亿元（同比-38.6%），扣非归母净利润0.32亿元（同比-40.3%）。

核心观点

• 渠道分化：线下渠道加速改革，核心五省收入同比-10.0%，外围区域+27.2%；电商Q2收入同比+28%，受益于渠道多元化和投放策略优化。
• 产品结构优化：大健康系列（益生菌、有机纯棉等）收入同比+12.7%，裤型卫生巾增长迅速，未来将持续推动毛利率提升。
• 盈利承压：Q2毛利率56.28%（同比+3.14pct），净利率4.33%（同比-3.15pct），主要因核心五省占比下降、原材料波动及费用投入加大（期间费用率50.93%，同比+6.77pct）。
• 现金流稳定：Q2经营性现金流净额0.24亿元，存货/应收/应付周转天数分别为52.7/29.6/52.5天，营运能力保持稳定。

研究结论

• 短期线下渠道改革阵痛，但长期有望修复，电商持续稳健增长。
• 盈利能力受外部因素和内部调整影响，伴随改革显效，预计H2线下增长改善，费用效率提升后盈利稳步回升。
• 预计26-28年归母净利润分别为3.0、4.0、4.9亿元，对应PE估值19.3X、14.5X、11.8X。

风险提示：原材料成本提升、竞争加剧、新地区扩张不及预期。