巨子生物26H1业绩点评销售费率侵蚀H1利润

26H1公司营收29.18亿，同比下降6.3%；净利润9.40亿，同比下降20.5%。收入端符合预期，利润端略低于预期。公司维持全年业绩指引不变，即26年收入增长10%、净利润持平。26H1毛利率79.5%/-2.2pct，销售费率43.4%/+9.4pct，净利率下降5.8pct至32.2%。毛利率下滑主要因面霜、涂抹面膜等品类占比提升及新品上市初期固定成本较高；销售费率增加主要因品牌代言、分众及央视合作、新品上市和自营渠道建设投入增加。

分品牌看，可复美收入23.47亿，同比下降7.7%；可丽金收入4.99亿，基本持平；其他品牌收入0.65亿，同比增长11.0%。分产品看，功效性护肤品收入23.01亿，同比下降4.5%；医疗器械收入6.10亿，同比下降12.0%。分渠道看，DTC线上直销17.77亿，同比下降2.2%；面向电商平台直销3.35亿，同比下降14.5%；线下直销1.23亿，同比增长4.2%；经销6.83亿，同比下降13.2%。

可复美仍处于恢复阶段，胶原棒26H1增速与可复美整体增速接近，全年目标恢复正增长；超透棒4月上市首周自营渠道GMV超3000万元，全年收入目标2亿元，双11将重点投放，内部定位与胶原棒同为S级、远期体量有望达到10亿元+；焦点面霜26H1持平，全年增长目标接近20%。可丽金26H1收入基本持平，主要系大膜王、胶卷面霜及线上新品增长被原有创客村等线下渠道下滑抵消，H2重点关注胶卷小金瓶、胶卷水乳等新品放量。

医美业务正式进入商业化兑现期，首款械三产品753胶原针已于6月上市，终端定价6800元，已完成近百场机构首发，上市12个月收入破亿目标不变；第二款械三产品预计10-11月上市；第三款III型颈纹填充剂亦已获批，后续医美产品有望逐步形成业绩增量。

618期间可复美、可丽金线上GMV拐点已经出现，但尚未充分传导至H1财报，护肤基本盘仍受到达播结构调整、线下经销承压及费用投放增加的影响。考虑到全年指引隐含H2收入和利润均需增长30%以上，下半年建议重点关注：①胶原棒恢复情况及超透棒复购数据跟踪，能否持续起量成为第二大单品；②下半年费用率环比能否如预期收窄；③医美产品后续放量节奏。按今年业绩指引净利润19.1亿计算，当前市值对应26PE仅为13.5倍，建议重点关注。