方正焦娟：腾讯资本开支增加对业绩影响及阿里腾讯对比

一、核心要点

1. 本次会议结合腾讯2026年第二季度财报，分析互联网巨头AI领域资本开支对业绩的影响，核心聚焦支出与回收的逻辑，同时对比腾讯与阿里的差异。
2. AI资本开支对业绩的影响分两条路径：一是当期费用，如模型训练、推理、研发、推广等，当期确认，会影响当期利润；二是折旧，即资本开支形成的固定资产逐年计提折旧，会逐年叠加影响利润。
3. 腾讯AI资本开支带来的毛利增速高于收入增速，说明AI对原有产业赋能仍在持续；二季度前瞻收入增速9%、毛利润增速11%，但剔除AI业务后经营利润已出现减速。

二、投资线索与数据

1. 市场曾预判阿里3年AI资本开支约3800亿元，折算每年约1267亿元，结合设备提价幅度，腾讯2026年全年AI资本开支可能达1500-2000亿元。
2. 行业对阿里云智能集团现金流回正的预判窗口为2028财年（对应2027年年初）。
3. 研究框架分为三层：第一层基础大模型，第二层垂类模型、智能体、分发平台，第三层AI改造供给端与生产端。

三、风险与关注

1. 2027年将是AI业务兑现的关键节点，所有AI相关公司核心诉求为在消费端完成收入与案例的兑现，腾讯、阿里在此进度上存在差异。
2. 腾讯与阿里在AI布局上有明显不同：阿里侧重基础设施与TOB赋能，生态闭环较清晰，2026年第二季度阿里云增速提增，增强市场信心；腾讯侧重TO C与用户端，产品协同弱于阿里，AI发力晚于阿里。
3. 腾讯AI业务发力晚，股价受资本开支兑现进度影响，三季度波动可能较明显，四季度或有修复；阿里需关注AI在消费端的变现能力，以及高德、饿了么等平台用千问模型提升ARPU值的效果。

四、关键结论

1. 市场不反对资本开支提升，核心是需明确开支用途与盈利兑现节奏，腾讯、阿里的股价表现将受市场对其兑现能力的认知影响。
2. 2027年年中是AI业务兑现底线，两家互联网巨头在消费端的AI落地进度与商业化能力，将决定其后续表现的差异。