钢材：弱现实与强预期的拉锯

价格走势逻辑演变：

• 2017-2020年：库存与价格呈逆相关性，去库推涨，累库压跌。
• 2021-2023年：宏观逻辑主导，库存与价格呈正相关性，全球流动性变化和国内需求扰动主导价格。
• 2024年至今：宏观逻辑向产业逻辑过渡，弱需求深入人心，产业逻辑缓慢主导价格。

价格拐点与机会：

• 商品价格拐点或已出现，开始关注逢低做多机会。
• 旧做空逻辑被市场充分计价，需求负反馈压制估值至接近成本线。
• 预期改善迹象：地产销售回暖、库存去化、工业品价格指数和企业利润扩张或引导补库周期。
• 市场从弱现实转向强预期定价。

地产预期改善：

• 30大中城市新房销售面积回暖，19城二手房销售面积高位，70大中城市二手房价格环比降幅收窄。
• 现实层面拖累：土地成交面积未改善，新开工同比降幅超20%。

新兴资金与经济转型：

• 超长期特别国债：1.3万亿元，支持消费品以旧换新（2500亿）、国家重大战略和重点领域安全能力建设（8000亿）、大规模设备更新（2000亿），及500亿促内需专项资金。
• 基建投资转向科技、创新、民生等新质生产力行业，传统高耗钢行业增速下滑。

钢材出口特征：

• 典型逆周期特征，出口量是价格的逆函数。
• 出口许可证落地执行后，出口驱动转为价差引导，总量减少，钢坯未受限出口放量。

铁矿石分析：

• 成本线：国产矿约90美元/吨，非主流80-85美元/吨。
• 62%到岸盈亏平衡价模型：100美元对应少量边际供应，90-80美元进入非主流集中区域。
• 供应弹性：非主流供应随价格下降逐步释放，100美元附近少量高成本边际承压，90美元附近供应减量可观察，80美元附近进入集中承压区，70美元及以下向更广泛供应扩散。
• 基准情景：62%指数运行区间预计85-110美元/干吨，核心波动区域90-105美元/干吨。

煤炭分析：

• 供给侧改革后央国企主导（TOP50中央国企占比约85%），高集中度行业。
• 供给受政策和市场调控，政策滞后市场，价格涨跌易过头。
• 煤矿事故导致安监趋严，压缩国内供应，增量依赖涨价后进口补库。
• 蒙煤通关和澳煤进口窗口关键。
• 近月合约交割仓单压力持续影响煤焦价格波动弹性，交割前反套驱动值得关注。

顶部压力与驱动：

• 顶部压力：铁矿石750元/吨，焦炭1850元/吨，钢厂利润150元/吨，螺纹3200元/吨。
• 上行驱动：政策约束煤炭供给收缩，铁矿石供给端突发扰动。
• 下行驱动：产业链负反馈，铁矿高库存流动性释放，现货带期货下跌。