极致分化 或有反转 天玉约首席 对话申万宏源证券电新首席分析师 马天一

新能源行业各赛道周期位置及投资机会

行业定性及周期位置：

• 新能源行业整体定性为周期性成长行业，成长周期叠加政策与供需共振。
• 上一轮周期在2021年较好，2022年下半年进入下行周期，当前处于新一轮上行周期的早期（周期上半场2.0阶段）。
• 锂电、风电、储能已明确进入周期拐点向上阶段，目前处于周期前半场偏中段。
• 光伏仍处于周期左侧1.0阶段，需求端较弱，但政策端对产能初清的支持使其具备期待价值，新一轮周期需等待需求回暖和政策持续支持。

锂电行业：

• 需求端：电动车渗透率提升及储能需求增长，需求增速斜率较21年缓和但持续向好，预计2026年需求增速仍将保持较好水平。
• 供给端：企业扩产谨慎，新增产能减少，供给收缩。
• 利润分配：行业改善时，利润将向之前盈利较差的环节倾斜，预计2024年锂电行业利润维持稳定，上游资源材料端仍将受益。
• 估值：明年增速预期良好，估值与增速匹配，15倍以内估值或低估，下半年有望迎来估值修复。

光伏行业：

• 产能过剩：行业过剩比例超过50%，处于洗牌阶段。
• 产能出清步骤：
  1. 政策端能耗效率新规淘汰落后产能（预计多晶硅存量产能出清幅度约30%）。
  2. 行政价格监管及市场自律，限制成本线以下销售，促进二三线产能出清。
  3. 需求端驱动，国内光伏装机量目标及光储协同政策拉动需求。
• 产能出清时间：预计2027年下半年至2028年行业整体走出亏损。
• 估值：当前PB处于历史低位，龙头公司估值偏低，行业回暖及洗牌加速将带来估值重估机会。
• 投资建议：关注高效率优质产能龙头企业。

风电行业：

• 海外风电：欧洲对海风重视度高，招标力度大，产业链盈利能力强，预计海外高增长行情能持续。
• 国内海风：政策托底，十四五规划目标为2030年累计装机1亿千瓦，年化复合增长率约10-20%，国内海风成为重要增长点。
• 业绩兑现：国内海风招标改善后，业绩兑现滞后一年多，今年订单充足但业绩不明显，明年将更明显。
• 投资建议：优先关注欧洲海风，国内海风需关注政策节奏。

储能行业：

• 三大方向：
  1. 国内大型储能：政策支持，2025年景气度良好，明年增长依赖政策力度。
  2. 欧洲户用储能：已经历周期洗牌，增速有延续性但斜率降低，依赖区域拓展。
  3. AI算力配套储能：处于项目初期，0到1阶段，未来增速斜率陡峭，预计明后年爆发。
• 出口退税：取消退税反映中国产业链强势话语权，对国内公司盈利影响不大，行业需求影响有限。
• 投资建议：AI算力配套储能想象力最大，但需等待量级积累；欧洲户用储能增速有延续性；国内大型储能依赖政策。

估值与投资机会：

• 光伏：PB处于历史低位，穿越周期需1-2年，龙头公司具备长期投资价值。
• 锂电：已兑现业绩，享受龙头成长，性价比高，关注回暖信号。
• 海风：需等待招标回暖（预计9月），估值相对锂电优势更大。
• 储能：与锂电节奏类似，关注明年预期改善。
• 整体估值：历史中低水平，下半年有望迎来估值修复及盈利预期修复机会。

风险提示：

• 最大风险为需求拐点判断失误，需持续跟踪月度需求指标。
• 次要风险包括海外贸易壁垒、原材料涨价、内卷价格战，但影响相对较小。

短期展望（2026年8月）：

• 处于明年估值切换及需求展望关键节点，向上概率大于向下。
• 近期数据向好，旺季效应明显，处于买入胜率较高的节点。
• 关注产业链数据变化及半年报表现。