华安互联网传媒 同程旅行深度汇报

当前同程旅行估值处于历史低位，2026年Non-GAAP PE仅7倍多，对应全年经调整净利润38亿元；测算2027年Non-GAAP净利润约44亿元，对应PE仅6.6倍，较打8折后的10倍中性PE仍有50%上行空间。前期携程反垄断调查仅涉及一次性罚款及功能整改，燃油费已连续三次下调，全年收入指引下修风险极低。

核心OTA业务2025年收入占比85%，OP Margin 30%，下沉市场酒店间夜量有望实现双位数增长；2025年ADR率先实现行业修复。出境业务、APP渠道拓展为中期成长驱动，需跟踪收购业务整合。

本报告重点分析了同程旅行的估值情况、核心OTA业务表现、行业发展趋势以及潜在风险。报告指出其估值处于历史低位，核心业务收入占比高且利润率高，下沉市场增长潜力大，同时需关注收购业务整合情况。

当前同程旅行市场现状显示其估值极具吸引力，Non-GAAP PE已降至历史低位水平，且未来两年盈利预期稳定增长。核心OTA业务在下沉市场表现强劲，行业ADR修复趋势明显，但整体市场仍面临竞争压力和成本波动风险。

本报告提示的主要风险包括：携程反垄断调查虽已证伪，但可能仍影响短期市场情绪；燃油费下调虽连续三次，但未来成本波动仍需关注；收购业务整合效果存在不确定性；以及OTA行业竞争加剧可能影响利润率。