不止是淡季 PMI全面回落至临界值以下

7月制造业PMI全面回落至临界值以下，各分项数据中仅从业人员指数和产成品库存指数略有回升，其余分项普遍回落。具体表现为：

1. 季节性叠加高基数，产需双双走弱

   • 产需超季节性走弱，下行压力显性化。极端天气（高温、台风、洪涝）对沿海制造与物流造成短期扰动，同时上半年连续扩张的高基数导致7月回落幅度放大。
   • 外需拉动减弱：前期724关税引发的出口抢运潮降温，新301关税压缩东南亚转口贸易空间；内需新旧产业分化加剧，消费品制造业PMI大幅下滑至47.8，而通用设备、计算机通信电子设备等行业保持高位。

2. 价格指数渐颓，企业补库意愿下降

   • 成本上涨压力持续，原材料价格指数仍处扩张区间，但出厂价格指数已转入收缩区间，终端转嫁成本能力有限。产成品库存回升，企业主动补库可能转向被动补库。
   • 价格回落进程不确定性增加：地缘冲突反复带动油价冲高，全球原油库存降至极端低位，缓冲空间不足，或延缓PPI回落速度。

3. 建筑业、服务业景气度同步走弱

   • 建筑业PMI大幅下行，高温灾害及财政支出节奏偏慢限制修复空间。服务业受暑期旺季局部支撑，但批发、货币金融服务等行业拖累整体表现。

研究结论：制造业、建筑业、服务业PMI同步收缩，三季度经济下行压力增大。短期内基本面对债市仍是顺风，但需关注地缘冲突对价格端的影响及财政政策加力必要性。旧动能企稳依赖政策支撑，新兴产业带动消费改善仍需时间。