质价比时代的专业运动选手

361度是国内前四的本土大众运动品牌，以专业功能性+高质价比定位，近年来收入增速跑赢行业大盘，运营质量有所优化。公司首获“买入”评级，目标价为6.0港元，潜在升幅31%。2024-2025年派息率维持在45%，7月28日收盘价对应2026E股息率约7.6%。

核心观点与竞争优势：

1. 品牌定位与产品竞争力：361度以专业功能性+高质价比定位，中底科技对标国际同行，跑步产品形成多层次矩阵，同时布局国际线产品。定价较本土双龙头品牌有约15%-30%的区隔，较中小梯队品牌在运动科技和产品迭代上更领先。
2. 渠道模式：采取“线下纯经销+线上直营电商”模式，定位三线及以下城市，设有2层分销网络，账期政策约90-180天。超品店（单店面积达800-1,000平方米，截至2Q26达187家）推动新会员引流、零售体验升级、经销商库存去化。
3. 品牌势能提升：以尖端产品如飞飚/飞燃/飚速跑鞋破圈，篮球品类提升品牌年轻度，携手球星阿隆·戈登、约基奇、丁威迪等代言人推出联名款。通过亚运会、马拉松等赛事、与世界泳联合作、IP联名、签约顶级运动员等方式增强专业形象。2026年6月引入前耐克大中华区高管门立俊出任执行总裁，优化营运质量。

增长曲线：

• 电商：直营模式（占总收入29%），采取线上尖货首发+电商专供品模式，触达高线城市人群。
• 童装：锚定“青少年运动专家”定位，获得中国跳绳国家队等专业资源背书，2025年童装收入占总收入23%。
• ONEWAY：芬兰户外运动品牌，覆盖专业滑雪/专业户外/半户外等产品线，尚处于起步阶段。

行业背景与竞争格局：

• 中国运动鞋服行业步入个位数增长的成熟期，2025年市场规模为4,377亿元，结构性机会在于渗透率提升、运动科技革新、市场份额再分配、细分垂类（如户外）。
• 竞争格局上，国际双龙头品牌份额流失近14个百分点，头部国产品牌和垂类品牌份额稳中有升。361度有望承接中小国产品牌份额出清，以及通过尖货及直营电商，承接国际品牌份额外流。

财务表现与预测：

• 近两年收入/净利润CAGR分别为15%/17%，增长主要由量驱动。
• 现金创收质量近年边际改善，2025年经营现金流/净利润为62.2%，账龄结构优化，有息负债降至合理水平。
• 毛利率和净利润率表现稳定，但低于头部国产品牌，与线下渠道采取纯批发模式有关。

估值与目标价：

• 给予8倍2026E PE估值，对应目标价6.0港元。
• 主要考虑到企业规模与现金流质量与国产双龙头尚存在差距，直营业务占比低于国内双龙头，经营现金流与净利润的匹配度仍需提升。
• 未来估值上行的潜在催化因素包括：经营现金流质量提升、品牌力和营运质量提升、超品店/ONEWAY/出海等增长曲线兑现、行业消费情绪转好。

投资风险：

• 终端消费情绪弱，客流承压。
• 行业竞争加剧。
• 折扣率和库存恶化风险。
• 产品创新和新品销售不及预期。