核心观点
- 券商的三头联动业务（投行、投资、投研）是一个长期逻辑，自2019年开始发展，2022-2024年规模扩大，近期关注度提升。
- 三头联动业务的核心是投资和投行板块的协同，为企业提供全生命周期的金融解决方案。
- 券商直投业务经历了从被叫停到恢复，再到规范化发展的历程，目前以价值投资为主，并允许设立直投基金。
- 中国股权投资市场在2025年全面回暖，募资规模、投资案例数和退出案例数均显著增长。
- IPO、并购重组和S基金是私募股权基金退出的主要渠道，科创板注册制拓宽了退出渠道，券商私募子公司迎来爆发式增长。
- 券商通过私募投资基金子公司和另类投资子公司参与股权投资，前者主要进行股权投资和战略投资，后者主要进行科创板和创业板跟投。
- 三头联动业务对券商的引领能力体现在盈利提升、客户粘性增强、收入结构优化等方面。
- 券商直投业务在业绩贡献上具有优势，即使市场波动，也能实现较高收益。
- 券商通过三头联动业务可以服务产业资本，形成产业集群，推动区域经济发展。
- 头部券商在投行业务中占据主导地位，中小券商可以通过三头联动业务实现差异化发展。
关键数据
- 2025年新募集基金规模超过5000只，募资规模1.65万亿元，同比增长27%和14%。
- 2025年投资案例数和金额分别为1万起和9200多亿，同比增长28%和46%。
- 2025年退出案例数同比增长41%，IPO和并购市场整体回暖。
- 2019年以来A股IPO发行数和募资规模分别同比增长显著，科创板占比接近30%。
- 港股IPO发行数和募资规模创近五年新高。
- 2024年并购重组市场活跃度显著提升，2026年将设立国家级并购资金。
- 上海股权托管交易中心基金份额转让平台成交规模超过300亿元。
- 券商私募投资基金子公司数量约80家，直投项目锁定期为12个月。
- 券商科创板累计跟投资金约350亿元，持有市值约1000亿元。
- 头部券商CR5占比超过70%，中小券商可通过三头联动业务实现弯道超车。
- 中小券商财通资本管理资金规模突破1300亿，服务惠康科技并担任其IPO保荐人。
- 券商行业估值较低，静态PB约1.3倍，forward LD约1.15倍。
- 预计上市券商2026年平均增速50%以上，全年净利润增速约36%。
- 头部券商ROE修复至两位数概率很高，公募基金持仓约0.5%，筹码相对干净。
研究结论
- 券商的三头联动业务具有长期发展潜力，对券商盈利能力和综合竞争力提升具有重要意义。
- 券商直投业务在市场波动中仍能实现较高收益，是券商业务的重要组成部分。
- 三头联动业务可以与券商其他业务板块产生协同效应，提升客户粘性和收入结构优化。
- 券商通过三头联动业务可以服务产业资本，形成产业集群，推动区域经济发展。
- 头部券商在投行业务中占据主导地位，中小券商可以通过三头联动业务实现差异化发展。
- 券商行业估值较低，业绩增长可期，筹码相对干净，具备投资价值。
