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NDR观点：对2026年下半年模型升级持乐观态度；变现进展顺利

2026-07-21 Saiyi HE,Wentao LU,Ye TAO,Shuyin GUO 招银国际张彦男 Tim

核心观点：MiniMax 在 2026 年下半年对 M3 模型进行升级，并预计 Hailuo 3 视频模型将在未来几周内推出，同时公司商业化进程保持稳定。
M3 模型升级：公司对 2026 年下半年的 M3 模型升级持乐观态度，升级方向包括提升后训练的编码/代理能力以及扩大模型规模。公司具备竞争优势，包括与国内外供应商合作获取先进 AI 计算资源、持续优化训练数据集（通过 10x Team Program 招募行业专家）、以及采用 MiniMax 稀疏注意力（MSA）架构实现高效长时程任务。
Hailuo 3 视频模型：Hailuo 3 视频生成模型预计将在未来几周内推出，其能力接近 Seedance 2.0。该模型可整合 M3 模型的多模态能力，提升对语言和物理世界的理解，从而提高模型生成精度。公司将持续发展多模态模型，而非仅聚焦于语言模型/编码代理，并认为语言与视频模型的协同效应可共享计算和人才资源。
商业化进展：公司预计截至 2026 财年结束 ARR 达 10 亿美元，较 5 月底的 4 亿美元目标保持不变。企业/个人客户占比分别为约 60%/40%，主要由企业开发者对代理和编码的强劲需求驱动。公司企业/开发者客户数量从 2025 年底的 20 万增至 2026 年 5 月的 100 万。
未来展望：随着 M3 模型升级，预计 2026 年下半年可实现定价提升、商业化加速和估值修复。公司预计将于 2026 年 8 月纳入南向港股通，进一步吸引资金流入。
研究结论：公司当前估值（9 倍 2026 财年 ARR）具有吸引力，维持“买入”评级，目标价 570 港元。