华新建材更新 海外高景气不容忽视 国内水泥非主要矛盾

华新建材海外业务已成为主要利润来源，成长性显著。截至25年底，公司海外累计运营及在建产能突破4000万吨，25年海外EBITDA占比达56%，其中水泥熟料销量同比增长25%至2030万吨。分区域看，中亚量稳价高，非洲（尤其尼日利亚）量价齐升，短期汇率波动不改长期向好趋势。上半年业绩受国内水泥和汇兑双重压制，但预告中值同比增长55%，Q2中值同比增长24%，凸显海外盈利能力。海外大型项目如尼日利亚吨盈利150-200元，预计全年利润增量达10亿元，未来不排除其他增量项目落地。

国内骨料业务是稳定利润来源，销量目标1.9亿吨（同比+0.3亿吨），上半年进展较慢，下半年需关注产能释放节奏。骨料价格稳定性强于水泥，公司产能国内第一且成本优势明显，全年维度可有效对冲水泥影响并贡献利润。

国内水泥业务对整体盈利影响有限。25年国内业务EBITDA占比44%，其中骨料占大头，单独看国内水泥对公司盈利影响不足20%。下半年即使水泥价格回暖不及预期，对基本盘影响不大；若价格反弹则属锦上添花。

盈利预测：预计26-28年归母净利分别为35、45、54亿元，对应PE分别为11、8、7倍。