瑞银 - 中国中免：2季度收入或转为同比下降，市场依旧担心消费降级影响持续

核心观点与关键数据

• 2季度业绩预测：公司收入或同比下降超过10%，弱于1季度表现；毛利率和净利率将高于去年同期，预计净利润同比增长超过10%，能否超过20%取决于净利率水平。
• 出海业务：计划以DFS商标进入东南亚市场。

市场担忧

1. 消费降级影响：市场担心消费降级持续影响收入，海南4-5月免税销售额增速放缓表明政策刺激仍重要。
2. 预测下调：2026-27年营业收入和净利润预测可能下调。
3. 利润增长持续性：净利率同比提升带动利润增长，但未来增长高度依赖政府补贴力度。

2季度具体表现

• 收入分渠道：
  • 海南（占比超70%）：同比增长约10%，远低于1季度的28%。
  • 中免日上线上：销售额继续同比下滑，2026年内难以恢复同比持平。
  • 上海机场T2+S2：销售额同比两位数增长，但失去T1+S1经营权导致整体机场免税销售额同比下降。
• 净利润：管理层表示净利率延续1季度趋势，预计同比增加，带动净利润同比增长。

3季度展望

• 海南免税增速：7月政府增加补贴推动航空公司增航班，预计7-8月销售额回双位数增长，但回到1季度超20%增长难度较大，依赖政府补贴力度。