花旗：TDK（6762.T）维持买入评级 AI服务器相关业务增长亦为核心催化

核心观点与评级
维持对 TDK (6762.T) 的“买入”评级，并将目标价从 ¥2,800 上调至 ¥4,500。主要基于：1) 更高的营业利润 (OP) 预测；2) 风险溢价从 4.5% 下调至 3.0%；3) 基准年从 FY3/28 调整至 FY3/29。尽管智能手机市场在 FY3/27 可能下滑，但分析师预计智能手机出货量降幅小于预期，且服务器相关被动元件和 HDD 销售增长将抵消负面影响。

AI 服务器相关增长潜力
尽管 TDK 主要被视为智能手机电池供应商（假设利润占比超 40%），但 AI 服务器相关业务将逐步提升利润权重。主要驱动因素包括：1) 功率应用 MLCC 出货启动；2) 公司在增长预期的铝电解电容中占据高份额；3) 近线 HDD 头和悬臂架附加值提升；4) 中型电池收入增长（相关市场扩张）。预计这些因素在 FY3/27 将贡献约 9.8% 的公司总利润，FY3/28 达到 12%。

营业利润 (OP) 预测
将 FY3/27 的 OP 预测从 ¥314.7 亿上调至 ¥338.0 亿（同比增长 24.1%），FY3/28 从 ¥360.6 亿上调至 ¥395.0 亿（同比增长 16.9%），并新增 FY3/29 预测 ¥460.0 亿。上调主要来自：1) ¥15 亿的汇率影响；2) ¥5 亿的 AI 服务器被动元件销售增长；3) ¥5 亿的智能手机电池 Q1 略微上调预期。FY3/28 增长主要来自 ¥20 亿的汇率影响、¥10 亿的铝电解电容销售增长和 ¥5 亿的智能手机电池附加值提升。

股票观点
假设 FY3/27 智能手机需求下降约 10%，但中国出货量同比正增长，预计 Q1 影响有限。若 Q1 结果显示同比增长且符合初步指引，股价有望反弹。

估值方法
采用 RoIC-WACC 模型，基准年为 FY3/29，预期增长率为 0%，无风险利率为 2.0%，股权风险溢价为 3.0%。目标价 ¥4,500 的计算基于未来业务价值乘数和期末净现金（扣除 5% 年销售额等值）。

风险因素

1. 硬盘需求趋势；2) 科技产品整体需求；3) 被动元件价格竞争力变化；4) 智能手机需求快速变化；5) 日元大幅波动；6) AI 汽车市场库存调整；7) 传感器采用趋势。