盈利拐点有望在2H26出现，靜待短期催化剂反映

核心观点与关键数据

• AI转型深化未充分重估：百度自2025年加速AI转型，AI新业务占比已达52%（1Q26），但市场未充分给予估值重估。主要担忧包括：1）转向重资产模式（AI基建、大模型、芯片）导致未来3年资本支出加快，短期压低毛利与现金流；2）AI新业务增长虽快（FY25/1Q26收入同比增长47%/49%），但传统广告业务基数仍高，AI业务增长不足以推动整体盈利同比增长。

• 盈利拐点预期：预计2026下半年出现盈利拐点，2026财年核心利润微升0.2%，2027年增速加快至13%。AI云基础设施、应用及原生营销服务在2026-28年间复合增长44%/5%/9%，AI新业务占比将从2026年的53%提升至2028年的64%。

• 估值与目标价：以3倍2026年市销率估值AI业务，传统广告业务1倍市销率，昆仑芯约58%以20倍2026年市销率估值，加上净现金及短期投资，目标价175.0美元/171.7港元（9888 HK），维持买入评级。

短期催化剂与市场分析

• 股价回调机会：近期股价随恒生科技指数回调，抵销了昆仑芯分拆上市及AI收入占比超传统广告等因素的估值提升，2026年预测市盈率及市销率回调至3年平均值，是较好的布局机会。

• 短期催化剂：昆仑芯IPO进展，以及2Q/3Q26盈利稳定度提升。

研究结论

• 维持买入评级：看好百度AI转型长期价值，短期回调提供买入机会，静待昆仑芯IPO及季度盈利稳定度提升等催化剂。