AI资本开支周期：在战争冲击下仍具韧性

AI 头顶的泡沫风险依然存在，但有所降温。尽管近期 AI 相关的资本支出（CAPEX）持续增长，但投资者开始关注 CAPEX 的回收和盈利能力，而非仅仅是技术潜力。超大规模企业的 CAPEX 计划预计将在 2026 年增长 50%，达到 6000 亿美元，但市场开始质疑这些投资的回报周期和盈利能力。

AI 资本支出周期对地缘政治紧张局势具有韧性，但仍需关注行业结构的转变。超大规模企业正在投入数百亿美元建设计算能力，以确保其在数据和处理能力日益成为战略地缘政治资产的世界中的主导地位。尽管如此，AI 技术的采用仍然缓慢且不均衡，企业仍在谨慎评估实施成本、生产力收益、网络安全风险和不断发展的监管框架。

能源价格波动可能会改变 CAPEX 的分配，而不是整体规模。目前对数据中心和云基础设施的集中投资可能会发生变化。与 2022 年末相比，半导体行业收入增长了 70%，运营利润率显著提高，即使资本支出强度达到了数十年来的最高水平。然而，这种收益增长并没有转化为相应的工业再投资，这引发了关于周期持久性的问题。

AI 对全球供应链的侵蚀引发了关于工业产能 CAPEX 滞后的疑问。全球供应链中有相当一部分被 AI 价值链吸收，尤其是 GPU、高带宽内存、先进基板、电力电子、硅晶圆和电子制造设备。这导致其他行业的可用性紧张和投入成本上升。例如，内存芯片价格自去年夏天以来翻了一番多，因为有限的制造能力几乎完全转向了 AI 需求。

资本循环引发了关于资本支出生产作用的疑问。半导体巨头如英伟达、台积电和 ASML 位于这一扩张的核心，受益于超大规模企业的数十亿美元合同和强劲的市场需求。然而，库存增长正在超过爆炸性的收入增长，而部分需求来自结构上无利可图的 AI 参与者，他们依赖外部资金。

中东紧张局势加剧了供应链多元化的重要性。中东的能源供应中断可能会重新引发通货膨胀压力，并使投资者对这一投资周期至关重要的投资者信心受到打击。同时，这加剧了供应链多元化的紧迫性，为欧洲和美国的半导体产能投资提供了一个有说服力的案例。

长期前景仍然光明，但将更加不均衡和不平等。预计美国科技股将出现更不均衡的表现轨迹，下行风险来自估值压力和更广泛的转向风险规避的立场。然而，科技价值链中的某些部分，特别是半导体和基础设施供应商，将继续受益于强劲的数据中心需求，这些领域的表现可能结构性更好。