维持买入：上调三年增长展望，受加速的CMO和IP业务收入驱动

WuXi Biologics 于 5 月 31 日发布业务更新，截至 4 月底新增 69 个整合项目，其中单抗和多抗项目同比增长超过 50%。公司重申 2026 年收入增长目标为 13-17%（剔除汇率影响后为 16-20%），并预计未来三年收入复合年增长率为 20%，主要受 CMO（制造）业务 30% 的收入复合年增长率和 CRoO IP 基于的收入驱动。分析师对 WuXi Bio 的增长前景更为乐观，将 2027-28 年的收入预测上调 8-17%，以反映公司制造业务（III 期和商业化项目）的强劲增长势头，这些增长得益于新生物制品许可申请（BLA）的批准和公司前三大制造项目在 2026 年预计分别带来 1 亿美元的收入。公司预计 2025-28 年制造业务收入复合年增长率为 30%，到 2028 年占总收入的比例将升至 55%；早期研发项目（IND 之前和 IND 之后）的收入复合年增长率分别为 12% 和 10%。地域方面，北美业务预计收入复合年增长率为 22%，欧洲和中国业务分别为 15% 和 11%。公司截至 2025 年底的三年累计订单额增至 45.3 亿美元，较 2024 年底的 36.5 亿美元有所增长。WuXi Bio 于 5 月 26 日宣布 4 亿美元的股票回购计划，以回报股东。分析师预计 2026-28 年毛利率和费用率预测基本不变，并预计从 2026 年到 2028 年的利润率将有所提升，主要受海外产能利用率提高和高利润率 IP 基于收入的强劲增长势头推动。因此，分析师将 2027-28 年的调整后净收入预测上调 8-18%。总体而言，预计 2025-28 年调整后净收入复合年增长率为 19.3%。估值方面，分析师使用 DCF 模型反映 WuXi Bio 的长期增长前景，预计目标价为 45.80 港元（从 44.00 港元上调），主要假设包括 9.0% 的加权平均资本成本（WACC）、4.25% 的无风险利率、4.25% 的市场风险溢价、1.42 的贝塔系数和 5.3% 的税后债务成本。目标价较当前股价有约 30% 的上行空间，因此维持“买入”评级。分析师认为，公司制造业务强劲的收入增长是股价上涨的关键催化剂。潜在股价催化剂包括：制造业务实现稳健增长、新增整合项目、收购竞争对手的“赢 molecule”项目、长期利润率扩张趋势、美国立法限制美国制药公司与 WuXi Biologics 签订合同、美国关税的预期影响、生物技术公司的项目外包需求、WuXi Bio 的产能过剩以及美国和欧洲客户需求萎缩等。