GitLab (GTLB) 2027财年第一季度：经受考验，曙光将至？

美国SMID-Cap软件GitLab公司 +1 917 344 8342luwei.yang@bernsteinsg.com杨路伟 评分 目标价 60.00 USD GitLab（GTLB）2027年第一季度：风暴过后，是否迎来蓝天？ 调整后，GitLab的2027财年第一季度业绩为“正常”超预期（超出预期800万美元），这部分抵消了约200万美元的非经常性超额支出和提前续订。尽管面临座位数量收缩（情况比预期更糟，包括加速的技术裁员和一次性并购影响），以及约20%的ARR因价格敏感客户而带来的持续压力，公司仍基于商业执行计划（新标志带来的势头、PLG加速推广）、强劲的新产品采用趋势、竞争性获胜率提升（得益于商业模式的明确痛点记录和系统故障问题）以及审慎的现有指引，上调了全年预期。 31.8260.00Upside/(Downside)89%52.38/18.73SPX7,609.78FYEJanNA5,3734,159截止日期2026年6月2日GTLB收盘价（美元）目标价位 (美元)52周区间股息收益率市值（美元）（百万）EV（美元）（百万） 多奥代理平台（DAP）正成为早期的一个亮点。该产品在第一季度以约2000万美元的消费速率启动，初期采用强劲，并对未来的变现机会发出了积极信号。虽然目前规模仍然有限，且尚未纳入我们的模型，但我们将DAP视为GitLab转向混合席位+消费模式过程中的一个可信的中期增长杠杆。展望未来，我们继续看到一条更清晰的再加速路径。GitLab正在应对我们在此处详述的几个已知不利因素（约200-250个基点的定价提升、来自DOGE的约100个基点的席位压缩、新冠疫情后约300个基点弱化的三年合同续签），这些压力预计将在下半年开始缓解。随着这些压力的减轻，我们预计增长将出现显著拐点，回归到2027财年结束时的低二十位数，并进入2028财年。总体而言，稳健的执行和不断改善的布局，2027财年仍将是一个转型年份。 重组（裁员14% + 地域整合）将带来短期利润率压力，产生3000万至3500万美元的现金费用（第二季度最高），对自由现金流造成拖累，并在第三季度推动盈利触底。虽然这应能提升一定的运营杠杆率，尤其是在销售与行政管理部门，但管理层优先考虑将再投资于销售和工程领域，从而限制了短期的利润率扩张。 投资启示 营收基本持平，但自由现金流利润率下降以反映重组费用，非公认会计准则营业利润率下调以反映公司对增长的投入。基于50/50“40法则”的估值倍数回归（市销率从8.5倍降至约7.5倍）以及我们的DCF估值（12%加权平均资本成本，3%增长率），我们维持60美元的目标价和“增持”评级。 请参阅本报告的披露附录，以了解所需披露信息、分析师认证及其他重要信息。或者，请访问我们的全球研究披露网站。首次发布：2026年6月3日 04:05 UTC 完成日期：2026年6月3日 03:47 UTC 细节 我们与CEO和CFO回访的笔记 双代理平台早期的牵引力反映了有希望的需求数据信号，但仍然过于初期和波动，无法纳入预测。管理层澄清，提到的2000万美元数字是指消费运行率（CRR），而非承诺的年收入（ARR），其中包含预付费承诺和按需使用，这些可能并非可重复的。目前采用主要集中在少数客户群体中，使用驱动的扩张遵循典型的消费模式，即初始试用、投资回报率验证以及随后的承诺增长。虽然早期信号令人鼓舞，但管理层强调，过早地对该产品进行有意义的贡献建模是不恰当的，因此它未包含在他们对2027财年展望的指导中。 在对宏观不确定性、重组影响以及观察到的客户劳动力减少的背景下，公司对未来的指引仍然反映出保守主义倾向。管理层重申，当前预期已包含了科技行业裁员带来的冲击，这直接影响了已安装基础中的座位收缩。尽管本季度的业绩得益于稳健的执行，但指引将这些风险与重组相关的中断一同纳入考量，并未假设人工智能早期商业化或宏观环境改善能够抵消这些风险。 重组措施主要旨在简化组织架构，提升执行效率，同时保持市场进入能力。成本措施包括地域合理化、管理层级减少以及整体人员结构调整，预计2027财年将产生约3000万至3500万美元的现金支出。重要的是，销售能力和关键工程人才得到了充分保护，这反映了公司优先考虑增长投资。管理层还强调，减少组织复杂性应能在长期内提升决策速度和运营效率。 产品路线图和架构变更旨在支持人工智能驱动、代理密集型环境下的长期可扩展性。管理层强调，转向基于微服务的架构对于支持代理驱动的显著更高使用量至关重要，这些使用量已超过历史由人工驱动的工作负载。早期的内部进展以及在 New Relic（私有）之前领导类似转型的经验，为执行提供了信心，并且已经在更快的开发周期中可见早期的“绿芽”。 未来的增长将越来越多地由座位扩张和与新产品创新挂钩的消费型变现组合驱动。虽然座位增长将在工程和非工程角色中持续，但长期增长动力预计将转向 GitLab 信用额度，因为更多产品将采用消费型定价。管理层指出产品路线图正在扩展，预计年内将推出更多可变现的功能，这加强了向更广泛的平台和基于使用的收入模式的转型。 宏观及客户劳动力市场的动态仍是短期逆风，但被视为周期性而非结构性问题。管理层观察到客户持续裁员和重组，导致岗位收缩，并已纳入相关指引。然而，这些变化正越来越多地被诠释为向能够利用人工智能的高技能工程人才进行再平衡，而非整体工程需求的减少。管理层预计，随着时间的推移，这将支持平台持续采用，因为客户正围绕人工智能驱动的开发现代化其工作流程。 展品1：NRR的下降速度正在放缓，这得益于价格上调带来的逐步改善。虽然价格上调的利好效应在2027财年将基本消失，但我们预计从2027年下半年开始，基准水平将有所小幅提升。 展品2：NRR因价格上涨带来的收益将在2027财年大部分消散 展品4：我们推测本季度终极座位增长较低，可能受到科技行业裁员导致的高于预期的座位收缩以及本季度特有的并购活动带来的收缩的影响。 展品3：我们推测，头等舱的增长在第一季度和第三季度会因季节性因素而较低，并且可能受到近期科技行业裁员的影响。 图6：……而且，年收入（ARR）超过10万美元的客户数量增长率今年也放缓了一些。 展品5：随着公司在小型企业（SMB）和部分中端市场细分领域看到日益加剧的疲软，收入超过5万美元的客户按季度（QoQ）增长百分比仍然疲软。 附录 - 财务预测 披露附录 I. 强制性披露 “Bernstein”或“公司”在这些披露中的提及与以下实体相关：Bernstein Institutional Services LLC（自2024年4月1日起）、Sanford C. Bernstein & Co., LLC（2024年4月1日前）、Bernstein Autonomous LLP、BSG France S.A.（自2024年4月1日起）、盛博香港有限公司、Sanford C. Bernstein (Canada) Limited、Sanford C. Bernstein (India) Private Limited（印度证券交易委员会注册号：INH000006378）、Sanford C. Bernstein (Singapore) Private Limited、Sanford C. Bernstein Japan KK（サンフォード・C・バーンスタイン株式会社）以及根据Bernstein与Société Générale之间达成的全球服务协议，受Société Générale非洲技术与服务公司雇佣进行分析师，以生产Bernstein研究。 伯恩斯坦是法国兴业银行（SG）和联博资本管理公司（L.P.，简称AB）组建的合资企业的一部分。除非另有说明，根据本披露的目的，提及伯恩斯坦的“关联公司”均指SG、AB及其各自的关联公司。 评估方法 GitLab Inc. 我们60美元的价格目标，是DCF（加权平均资本成本12%，终值增长率3%）和~7.5倍市销率（未来5-8个季度可比市盈率）的相等50/50平均。未来5-8个季度的市销率可比市盈率是基于我们40法则行业估值回归模型计算的。我们假设当前云SaaS市盈率回归线在未来1年以上保持一致。 风险 GitLab Inc. 宏观经济风险之外，下行风险还包括：整体云支出放缓和/或云迁移不及预期；行业中获得充足资金的竞争对手带来的竞争加剧；由于运营成本项目的规模杠杆效应恶化，利润率扩张慢于预期；鉴于当前估值，执行失误或错过盈利预期可能导致显著的下行风险。 评级定义、基准及分布 股权评级定义 伯恩斯坦品牌 伯恩斯坦品牌根据以下基准指数预测未来12个月的相对表现来对股票进行评级：对于在美国和加拿大交易所上市的股票，对比标普500指数；对于在欧洲交易所和亚太地区以外的新兴市场交易所上市的股票，对比彭博欧洲发达市场大中小盘价格回报指数（EDME）；对于在日本交易所上市的股票，对比彭博日本大中小盘价格回报指数（JPL）；对于在除日本外的亚洲交易所上市的股票，对比彭博亚洲除日本大中小盘价格回报指数（ASIAX）——除非另有说明。 伯恩斯坦品牌有三个等级的评级： • 超越：该股票将跑赢市场指数15个百分点以上 • 市场表现：股票表现将与市场指数基本一致，偏差在 +/-15 个基点内。 • 表现不佳：该股票的表现将落后于市场指数15个百分点以上 覆盖率暂停：伯恩斯坦研究品牌下某公司的覆盖率已被暂停。评级及目标价暂时暂停，已不再有效，因此不应被信赖。 未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会分配此评级。负责的分析师可继续发布关于该公司的研究报告，以向投资者更新事件和进展情况。 未覆盖 (NC) 表示未纳入覆盖范围的公司。 伯恩斯坦品牌股票评级是基于12个月的展望期。 自主品牌——普通股 自主品牌对普通股票的评级如下所示。我们的基准指数为：用于欧洲成熟银行和支付领域的彭博欧洲500银行与金融服务指数（BEBANKS）和彭博欧洲新兴市场金融大型和中型盘价回报指数欧元版（EDMFI）；用于欧洲保险公司的彭博欧洲500保险指数（BEINSUR）；用于美国银行和支付领域的标普500和标普金融指数；用于美国保险领域的S5LIFE；用于美国非寿险公司的标普保险精选行业指数（SPSIINS）；以及用于新兴市场银行、保险公司和支付领域的彭博新兴市场金融大型、中型和小型盘价回报指数（EMLSF）。评级是相对于行业（而非市场）而言的。 自主品牌有三个普通股评级类别： • 超额跑赢（OP）：该股票将跑赢相关指数超过10个百分点 • 中性 (N)：股票表现将与市场指数基本一致，偏差在 +/-10 个基点以内。 • 表现不佳（UP）：该股票的表现将落后于相关指数超过10个百分点 保障暂停：自主研究品牌下某公司的保障已暂停。评级及目标价位暂时暂停，已不再有效，因此不应被信赖。 未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会分配此评级。负责的分析师可继续发布关于该公司的研究报告，以向投资者更新事件和进展情况。 被标记为“特性”（例如，“特性优于FOP”、“特性低于FUP”）的是我们的核心思想。 未覆盖 (NC) 表示未纳入覆盖范围的公司。 自主品牌的普通股评级基于一个12个月的展望期。 自主品牌——优先股 自主品牌有三个优先股评级类别： • 超额表现（OP）：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将优于其他在同一行业或评级类别中运营发行人的优先证券。 • 中性 (N)：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将表现符合其他在相似行业或评级类别中运营发行人的优先证券。 • 表现不佳（UP）：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将表现不佳，低于同行业或同评级类别其他发行人的优先证券。 优先股的自主评级基于一个6个月的期限。 自主信用研究 该报告还可能包含对其他自主或伯恩斯坦分析师就所提及发行人的股权证券所发表意