市场分析
本周燃料油期货市场表现：市场预期美伊达成谅解备忘录、霍尔木兹海峡逐步恢复通航，国际油价大幅回撤，FU、LU盘面跟随下跌。截至周末，双方尚未正式签署协议，关键问题上仍存分歧。FU主力合约跌幅8.09%，LU主力合约周度跌幅8.51%。
供应方面：
- 中东：美以与伊朗冲突爆发后，中东地区石油供应显著收紧。霍尔木兹海峡封锁导致波斯湾高硫燃料油出口受阻，中东高硫燃料油月均发货量估计在337.6万吨，占全球29%。5月中东高硫燃料油发货量预计47万吨，环比减少70万吨，同比下降369万吨。伊朗5月高硫燃料油发货量预计10万吨，环比减少31万吨，同比下降87万吨。中东炼厂检修降负情况显著，5月份常减压检修量185万桶/天，环比减少40万桶/天，但依然处于高位。俄罗斯方面，乌克兰无人机袭击持续扰动炼厂开工与港口装船，5月高硫燃料油发货量预计183万吨，环比减少35万吨，同比减少45万吨。整体来看，目前燃料油供应收紧，若美伊达成协议，中东供应有望大幅回升，但增长速度取决于海峡流量、炼厂与油田生产的实际恢复节奏。
- 低硫燃料油：中东（除科威特外）生产与出口的燃料油以高硫为主，但霍尔木兹海峡受阻也对低硫燃料油基本面产生重要影响。中东原油出口中断导致亚洲地区炼厂开工率下滑，低硫燃料油减产；柴油与航煤裂解价差上涨，更多组分被柴油分流。阿祖尔炼厂预防性关停部分装置产能，科威特5月低硫燃料油发货量维持在0万吨，同比减少52万吨。尼日利亚Dangote炼厂增产，5月低硫燃料油发货量49万吨，环比增加32万吨，同比增加19万吨。巴西5月低硫燃料油发货量99万吨，环比增加15万吨，同比下降6万吨。国内产量回升，4月份国内炼厂保税用低硫船燃产量120万吨，环比增加23万吨，涨幅23.7%。若海峡开放后，科威特出口恢复，海外汽柴油裂解价差回落，叠加尼日利亚和国内增量，低硫燃料油供应或显著转松。
需求方面：
- 中东：地缘冲突爆发后，当地港口船加油业务受冲击，部分需求转移至亚太地区，但4月份再度回落。新加坡4月份船燃销量预计435.1万吨，环比减少8.7%，同比下降1.2%。
- 发电：需求进入旺季切换阶段，埃及等地采购明显增加。埃及5月高硫燃料油进口量预计26万吨，环比增加17万吨，同比减少42万吨，后续旺季高峰期还有进一步增长空间。沙特近几个月燃料油进口也呈现增长态势。
- 炼厂：原料端收紧进一步刺激炼厂燃料油需求，亚太地区陆上与浮仓库存成为重要货源补充，但原料收紧、终端炼厂开工率下滑，我国5月高硫燃料油进口量大幅减少，环比减少27万吨，同比下降22万吨。加工利润疲软、开工率下降成为需求阻力因素。若海峡恢复通航，炼厂利润改善、原料采购动力增加，则有望带动燃料油进口需求边际回升。
库存方面：新加坡燃料油库存2070万桶，环比前一周减少3.72%；舟山港燃料油库存102万吨，环比前一周减少0.97%。
当前能源市场主要矛盾：中东地缘层面，霍尔木兹海峡通行数量维持低位，局势对商品平衡表的影响日益累积。市场对美伊达成谅解备忘录、霍尔木兹海峡重新开放的预期增加，地缘溢价明显回落，但双方尚未正式签署协议，分歧依然存在，需警惕乐观局势定价被证伪的风险。
研究结论：
- 高硫燃料油：中性，局势完全明朗前建议观望为主，关注美伊协议达成与海峡通航恢复情况。中东供应占比较高，近期供应收紧，但下游炼厂端需求减少，抑制了估值抬升空间。若海峡恢复通航，中东供应逐步回升，下游炼厂端需求有望边际改善，叠加发电终端旺季消费增量，高硫燃料油单边价格跟随原油下跌的同时裂解价差或存在一定支撑。
- 低硫燃料油：中性，局势完全明朗前建议观望为主，关注美伊协议达成与海峡通航恢复情况。近期市场结构偏强运行，但尼日利亚与国内炼厂增产、西区船货量增加，供应端矛盾边际缓解。若海峡开放后中东出口恢复、海外汽柴油裂解价差回落，市场环境逐渐恢复到战前状态，未来低硫燃料油供应由于剩余产能相对充裕，整体基本面或重回宽松状态，市场驱动偏弱。
风险因素：地缘冲突、油价大幅波动、关税风险、制裁风险、炼厂意外检修、炼厂政策变化。
