【资产配置快评】2026年第21期：Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹

【资产配置快评】2026年第21期 Riders on the Charts:每周大类资产配置图表精粹 ❖投资摘要： 华创证券研究所 Logic will get you from A to Z; imagination will get you everywhere. 证券分析师：郭忠良邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 —Albert Einstein 1.中性利率预期高于2年期通胀掉期暗示加息预期落空2.科技股估值溢价可能干扰了黄金与实际利率的相关性3.海外央行3月份减持美国国债超过1000亿美元4.美债加权久期缩减可能缓解美国政府利息支出压力5.上半年美国通胀水平和美债利率的背离被修复6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新7.中国10年期国债远期套利回报周度更新8.美元兑日元互换基差和美元融资溢价周度更新9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 相关研究报告 《资产配置快评2026年第20期：Riders on theCharts：每周大类资产配置图表精粹》2026-05-19《资产配置快评2026年第19期：Riders on theCharts：每周大类资产配置图表精粹》2026-05-12《资产配置快评2026年第18期：政策分歧越大，利率保持不变的时间越长——4月美联储议息会议点评2026年第3期》2026-04-30《资产配置快评2026年第17期：Riders on theCharts：每周大类资产配置图表精粹》2026-04-28《地缘是扰动，产业是趋势——总量“创”辩第126期》2026-04-27 ❖风险提示： 原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险 原油价格上涨与失业率维持在低位，2年期CPI掉期升至2.9%，促使投资者重新定价美联储货币政策前景，从预期降息1-2次转到预计加息1次。截至5月22日，代表中性利率预期的5年5年隔夜指数掉期利率升至4.3%，2年期美债利率随之升破4%，考虑到5年5年隔夜指数掉期利率比2年期CPI掉期要高1.5%，投资者的加息预期很可能落空。 资料来源：Bloomberg,华创证券 投资者给黄金价格和实际利率的低相关性，赋予许多宏大的叙事。不过从过去十年的情况来看，Mag指数的估值溢价、黄金与实际利率的相关性，呈现稳定的反向关系。也就是，Mag7指数估值溢价下行，黄金与实际利率的负相关性减弱。Mag7指数的估值上行，黄金与实际利率的负相关性增强，这意味着黄金被当做对冲科技股高估值风险的工具。 资料来源：Bloomberg,华创证券 在原油价格和美债利率双双上行的冲击下，美元短缺的压力再度凸显，所以海外投资者减持美债。截至3月份，海外投资者持有美债规模降至9.35万亿美元，低于2月份的9.49万亿美元，下降1400亿美元。其中海外私人部门减持300亿美元，海外官方减持1100亿美元。中国持有美债规模降至6523亿美元，触及2008年9月份以来最低水平。 资料来源：Bloomberg,华创证券 在美联储降息和美债久期缩短的影响下，美国政府利息支出的上升压力有所缓解。截至今年一季度，美国国债加权收益率降至3.33%，低于去年三季度的峰值3.36%。利息支出占GDP比例降至3.83%，触及去年二季度以来最低水平。美债整体融资成本下降，加上美国国债加权久期从72个月降至70个月，共同导致利息支出占GDP比例有所回落。 资料来源：Bloomberg,华创证券 去年下半年，一度出现了美国通胀水平上行，但是美债利率及其波动率下行的场景，显示投资者抢跑基本面数据，押注美国经济前景更加黯淡，到了今年上半年，美国经济前景没有更加黯淡，三者同步上升促使背离得以修复。类似的场景2021年也出现过，到了2022年，美国经济没有陷入实质性衰退，也是三者同步上行，使得背离被修复。 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至5月25日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.7%，高于2006年以来的长期均值水平，脱离相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报比较明显，估值水平有抬升空间。 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至5月25日，中国10年期国债远期套利回报为29个基点，比2016年12月的水平要高59个基点。 资料来源：Bloomberg,华创证券 3个月美元兑日元互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至5月25日，3个月美元兑日元互换基差为-15.6个基点，Libor-OIS利差为119.3个基点，显示美联储常设回购便利使用量增加，导致离岸美元融资压力缓解。 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至5月25日，铜金价格比升至3，离岸人民币汇率升至6.8；二者背离放大，人民币和铜金比发出的信号明显背离。 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至5月25日，国内股票与债券的总回报之比为30.1，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 总裁助理、研究所联席所长：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第五名、水晶球卖方分析师第五名、2015年新财富最佳分析师第五名、金牛分析师第四名。 组长、资深分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。 分析师：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所