2024 LPG下半年展望：低波动率，寻找新的驱动20260526

2024年6月30日 LPG下半年展望——低波动率，寻找新的驱动 核⼼观点 2024年二季度LPG期货价格以震荡为主，PDH维持小幅利润但不多，开工率波动有限，LPG期货平值期权隐含波动率一度降至历史低位，5月中旬房地产政策出台，对需求预期的好转推动PP和LPG价格走强，随后预期交易减退LPG价格回落，波动率再次下滑。同时，二季度长时间正基差使厂库注册仓单动力不强，仓单一直处于往年同期最低水平，推动月差和内外价差走强，近期LPG期货基差回归或刺激仓单的出现。 展望下半年，PDH利润依然是关键，关注每日FEI和月度沙特CP计算的PDH利润、以及中东离岸贴水和FEI贴水来验证市场的买货情绪。要打破当前低波动率的市场环境，需要寻找新的驱动，可能来自美湾飓风对出口的影响、特朗普上台后对伊朗执行更严格的制裁、逆全球化加剧后对国内总需求和PP的影响、特朗普交易、基差回归等。可以预期的是，下半年全球面临更强的政治博弈、更加不确定的宏观环境，LPG期货波动率将放大。策略建议：8月9月飓风季做多FEI和MB价差；单边等待驱动明了后再行动。 风险点：美湾飓风强度不及预期。 1⼆季度⾏情回顾 2024年二季度LPG价格以震荡为主，近月FEI在580-640美元/吨区间震荡，FEI与Brent比价在4月中旬见底回升后走强至6月初，随后小幅回落。LPG期货平值期权隐含波动率在5月中旬一度降至上市以来最低水平13%，期货持仓量上持续上升，在国内一系列房地产政策刺激作用下，需求好转的预期推动下游PP价格走强，LPG期货价格经历了一轮快速上涨，波动率走高至25%附近。LPG价格上涨持续了2周，随后市场关注到房地产政策刺激的实际需求拉动效果有限，PP和LPG期货价格小幅回落。近期LPG期货价格短期再次进入震荡。 估值方面，二季度整体抬升。FEI与Brent比价走高，主要受到PDH利润好转的影响。二季度以来，多数PDH装置维持小幅利润但有限的情形，近2个月月底公布沙特CP推算的进口成本也显示PDH装置有小幅利润，PDH开工率从历史低位50%附近一路走高至75%附近，开工率提升表明LPG化工需求的改善，推动FEI与原油比价回升。随后PDH利润未继续改善，开工率至75%后继续提升空间有限，估值小幅回落。 基差方面，呈现不同变化。05合约在进入交割月时基差未回归，基差至550元/吨，期货和民用气现货劈叉较为明显。06合约后，基差回归的趋势性在增强。06合约是在进入交割月前最后一个交易日以大幅上涨的方式拉平基差，07合约和08合约目前来看已逐步进入负基差，民用气现货走弱，近月期货价格偏强，基差走弱的幅度超过往年同期，观察仓单何时出现及规模，民用气现货价格将对PG2409合约形成压力。基差回归或与交易所一系列相关措施有关，下半年或将持续看到基差回归的情形，对期货价格的影响在增强，这是与此前明显区别。 仓单和月差方面，二季度长时间正基差使厂库注册仓单的动力不强，仓单一直处于往年同期最低水平，带动内外价差和月差持续走强。07-08和08-09月差均走强至历史同期最高水平，内外价差也在持续向上修复。随着近期近月负基差的程度不断加深，尤其是07合约涨至5000元/吨上方后，厂库注册仓单的动能在增强，关注后期仓单的变化，预期将对LPG的绝对价差、月差和内外价差都将产生影响。 整体来看，二季度LPG期货经历了低波动率时期，国内房地产刺激政策的预期和现实交易、基差回归两因素成为推动LPG期货价格变动的关系因素。当前，低波动率仍在持续，市场也将寻找新的驱动，基差回归的驱动或将持续，其他因素正在酝酿中。 FEI主力合约日度价格 2供应端变量 全球LPG出口看中东和美国，中东地区尽管OPEC+原油减产，但LPG出口量仍在持续增长，变量在伊朗；美国地区尽管天然气总产量在下滑，但LPG产量在持续增长，预期下半年产 2.1中东LPG出口 6月2日，OPEC+延长220万桶/日的原油自愿减产至三季度，在四季度逐步放松自愿减产。OPEC+原油产量政策继续影响中东地区LPG供应量，但LPG供应仍将继续增长，主要受非原油相关的天然气气田持续投产的推动。FGE预期，2024年中东LPG出口量将增加180万吨至4750万吨附近，其中三季度出口将维持在400-420万吨/月的水平。 阿联酋方面，Belbazem和IGD—E二期项目的完成，预期2024年将增加30-40万吨的LPG出口。 伊朗方面，自2023年以来，南帕斯第11期项目运行，持续推动LPG产量增长，2023年LPG出口量已达1000万吨上方，预期2024年将增加80万吨的出口至1100万吨附近。 变量集中于政策方面，美国大选后领导人变化对伊朗和中东LPG出口的影响。目前来看，特朗普当选总统的概率较大，若当选，大概率会对伊朗实施更严格的制裁，进而对伊朗LPG出口带来显著影响。为抑制制裁伊朗后油气价格可能的飙升，特朗普或将施压以沙特为首的OPEC+原油增产。此种情形下，中东地区供应的变化将增加LPG市场的不确定性，波动性将增加。同时，特朗普上台后，中美贸易可能面临更严峻考验，逆全球化浪潮或进一步加剧，不利于中国商品出口和全球经济，或进一步增加国内PDH装置利润下行的风险。极端情形下，国内是否会采报复措施来应对美国关税，即重新征收对美国LPG出口的关税，市场将不得不更多选择中东货，沙特CP的影响力将进一步增加，对中东货的需求增加，中东LPG出口量将增长，或将刺激CP与MB价差的走强，对MB价格不利。 总体来看，下半年中东LPG出口量预期将进一步增长，不确定性集中在伊朗，尤其是美国大选后可能面临的复杂局面。中东地区LPG供应的变化、逆全球化下总需求的下滑等因素将会给LPG价格带来更大波动。 2.2美国LPG产量和出口 美国LPG产量维持高增长，2月以来出口量维持在540万吨/月的历史高位。 下半年，预期美国LPG产量继续增长，主要来自二叠纪地区原油产量的持续增长和每桶油井生产天然气量GOR的增加。FGE预期，2024年LPG产量将增加6-7%。产量增长的主要逻辑是：美国丙烷产量主要是油田开采的伴生气，二叠纪地区既是美国最大的原油生产区，也是最主要的丙烷生产地，二叠纪地区丙烷产量占美国总产量65%附近。因此，美国二叠纪地区原油产量、二叠纪天然气产量和丙烷产量保持高度一致，分析美国丙烷产量需要分析二叠纪地区美国原油产量的变化。 当前美国二叠纪地区新开井盈亏平衡点在60-65美元/桶附近，WTI油价在80美元/桶附近，仍有新开井的动能，二叠纪地区活跃钻机数保持稳定；同时，二叠纪地区原油单井产量在2023年下半年以来持续走高，效率提升推动二叠纪地区原油产量进一步走高，也拉动了美国丙烷产量提升。叠加近年来每桶油井生产天然气量GOR的持续增长，二叠纪地区天然气和丙烷 以较原油更快速的速度增长。因此，下半年美国丙烷产量大概率仍将继续维持高位，考虑到美国LPG出口终端的限制以及国内消费的疲弱，丙烷库存或将继续超预期增长，对MB价格带来压力。 另一方面，下半年飓风对美国LPG产量和出口的影响不容忽视。大西洋飓风季节定义为6月1日至11月30日，最严重的飓风通常在8月和9月初形成。5月23日，NOAA显示，今年夏季飓风有85%的可能性出现高于正常季节水平，主要受历史最强厄尔尼诺现象过渡到拉尼娜。极端天气的出现可能对原油产量短期带来重大影响，同时考虑到美国丙烷通过墨西哥湾出口，飓风到来将短期影响丙烷出口、装船和运输，出口受阻将对MB价格带来下行压力，装船和运输延迟将推升运费，拉大FEI和MB的区域价差，该价差在8月和9月或将有更强的上升动能。同时，受拉尼娜影响，巴拿马运河加通湖水位回升的速度超预期，或将部分平抑因飓风带来的运费上涨；飓风到来前，水位持续上升或对运费施压，短期FEI和MB价差预期小幅走弱。整体来看，下半美国LPG产量大概率仍将维持增长，需求偏弱出口有上限的影响下，美国丙烷超预期累库或将持续，对MB价格施加压力；夏季飓风的到来影响产量和出口，或将进一步加大MB的弱势，推升运费，FEI与MB价差有走强空间。 3远东化工需求 中国PDH装置持续投产后，LPG化工属性不断增强，化工需求成为影响FEI和LPG期货价格的关键，PDH利润—开工率—FEI价格的传导更为明显。 2024年上半年投产5套PDH装置投产，涉及产能355万吨。产能持续扩张后，中国上半年LPG进口量高于2023年同期。二季度，多数PDH装置维持小幅正利润但不多，开工率从历史低位50%附近回升至75%附近。隆众数据显示，截止6月21日当周，国内PDH开工率73%，环比上周-0.8%。自5月以来，PDH开工率维持在70%上方波动，PDH小幅正利润但有限，月度沙特CP折算进口成本后PDH利润及每日FEI计算PDH利润均如此，叠加开工率波动有限，化工需求对LPG价格有支持，但影响有限。 展望下半年，尽管存在旺季预期，但PDH利润依然是关键，关注FEI每日计算的PDH利润和月度沙特CP计算的PDH利润、以及中东离岸贴水和FEI贴水来验证市场的买货情绪。三种情形：第一，月度沙特CP计算PDH利润延续5月和6月以来表现，有利润但不多，每日FEI折算PDH利润也是如此，将延续近期化工需求变动有限，对LPG价格驱动缺少指引，LPG波动率低位，LPG价格延续震荡；第二，月度沙特CP超预期偏强，推升进口成本，折算PDH利润转负，将对LPG化工需求带来不利影响，利空LPG期货价格；第三，月度沙特CP超预期偏弱，降低进口成本，折算PDH利润继续好转，将拉动LPG化工需求，利多LPG期货价格。同时，关注每日中东离岸贴水和FEI贴水的变化来验证此预期。 要打破当前少量PDH利润但不多、PDH开工率变动有限、LPG区间震荡和波动率低位的情形，需要有新的外部变量和驱动，5月中旬国内房地产政策出台后，需求预期好转短期拉涨PP和LPG价格，预期消退又带动PP和LPG价格回落。下半年，可能的驱动来自美湾飓风对出口的影响、特朗普上台后对伊朗执行更严格的制裁、逆全球化加剧后对国内总需求和PP的影响、特朗普交易、基差回归等。可以预期的是，下半年全球面临更强的政治博弈、更加不确定的宏观环境，LPG期货波动率将放大。 4⾏情展望 展望下半年，PDH利润依然是关键，关注每日FEI和月度沙特CP计算的PDH利润、以及中东离岸贴水和FEI贴水来验证市场的买货情绪。要打破当前低波动率的市场环境，需要新的驱动，可能来自美湾飓风对出口的影响、特朗普上台后对伊朗执行更严格的制裁、逆全球化加剧后对国内总需求和PP的影响、特朗普交易、基差回归等。可以预期的是，下半年全球面临更强的政治博弈、更加不确定的宏观环境，LPG期货波动率将放大。 策略建议：8月9月飓风季做多FEI和MB价差；单边等待驱动明了后再行动。 风险点：美湾飓风强度不及预期。 南华研究院 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 南华能化研究团队刘顺昌投资咨询证号：Z0016872 免责声明 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使本公司违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，本报告所载资料、意见及推测仅反映在本报告载明的日期的判断，期货市场存在潜在市场变化及交易风险，本报告观点可能随时根据该等变化及风险产生变化。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本报告中的信息和所表达的意见和建议以及所载的数据、工具及材料