医药行业2024下半年展望：行业情绪波动中，把握反弹确定性强、弹性大的个股机会

交银国际研究行业剖析 医药行业 行业评级领先 2024年6月5日 2024下半年展望：行业情绪波动中，把握反弹确定性强、弹性大的个股机会 我们认为，医药板块当前股价已经充分反映负面预期，板块性价比高，机行业与大盘一年趋势图 构持仓已跌至低位，但行业情绪未完全修复。随着政策利好、业绩反弹、行业表现恒生指数 出海等关键事件，我们建议2H24布局兼具较高反弹确定性和弹性个股， 归纳为三条主线：1）行业负面影响出清后，估值底部+业绩反转的戴维斯双击机会；2）创新是行业长期发展的主题，兼顾产品出海潜力；3）市场波动中，关注业绩稳健+高股东回报的防守性机会。我们对于细分板块的偏好排序如下：处方药=创新药>高股息中药/流通>民营医院>CXO。 处方药——业绩增速反弹+估值底部：集采影响递减叠加新大单品上市放量，港股龙头收入和净利润增速有望重回双位数；同时加大分红和股份回购。重点推荐先声（2096HK）、石药（1093HK）、中生（1177HK）。 创新药——继续寻找强α机会：1）更多跨境BD/收并购落地；2）利好政策；3）与海外公司的估值差逐步修复。择时布局催化剂丰富且预期差较大的标的，关注临床数据读出和出海交易落地。推荐康方（9926HK）、和黄（HCMUS/13HK）、荣昌（9995HK）、康诺亚（2162HK）等。 中药/流通等高股息标的：1H24部分港股国企和央企实现不同程度涨幅，大幅跑赢恒生医疗健康指数。展望2H24，我们认为红利投资也将成为投资者长期投资、价值投资的关键路径。我们建议关注分红比例较高的国企和央企，重点关注国药控股（1099HK）、上海医药（2607HK）、白云山 （874HK）、神威药业（2877HK）、环球医疗（2666HK）等港股标的。 医疗服务——变局中优选高质量民营医院和CXO标的：推荐：1）内生+并购高增长确定性强、竞争格局较好的专科标的，如海吉亚医疗（6078HK）；2）海外投融资回暖，CXO行业基本面有望逐步触底回升，推荐具潜力细分赛道龙头标的药明合联（2268HK）和金斯瑞（1548HK）。 估值概要 公司名称股票代码评级目标价收盘价-----每股盈利---------市盈率--------市账率股息率 FY24EFY25EFY24EFY25EFY24EFY25EFY24E (当地货币)(当地货币)(报表货币)(报表货币)(倍)(倍)(倍)(倍)(%) 百济神州 6160HK 买入 126.00 87.00 -0.643 -0.207 NA NA 4.83 4.47 NA 石药集团 1093HK 买入 11.00 6.71 0.578 0.653 10.8 9.5 2.01 1.80 NA 信达生物 1801HK 买入 48.00 34.40 -0.427 0.164 NA 194.0 4.23 4.03 NA 中国生物制药 1177HK 买入 4.80 2.79 0.146 0.175 17.7 14.7 1.57 1.49 NA 和黄医药 13HK 买入 40.00 28.55 -0.047 0.044 NA 82.7 NA NA NA 科伦药业 002422CH 买入 40.00 32.04 1.841 2.009 17.4 15.9 2.59 2.40 NA 康方生物 9926HK 买入 70.00 44.00 -0.046 0.906 NA 45.0 7.09 5.94 NA 荣昌生物 9995HK 买入 56.00 23.85 -2.258 -1.576 NA NA 3.97 3.27 NA 海吉亚医疗 6078HK 买入 49.00 33.05 1.362 1.641 22.5 18.7 3.54 2.61 NA 通化东宝 600867CH 买入 14.00 9.05 0.635 0.733 14.3 12.3 2.21 1.95 NA 药明合联 2268HK 买入 42.00 15.86 0.277 0.684 53.0 21.5 2.41 2.03 NA 金斯瑞生物 1548HK 买入 27.75 8.23 -0.060 0.006 NA 170.6 2.00 2.07 NA 先声药业 2096HK 买入 11.50 6.13 0.387 0.501 14.7 11.3 1.80 1.55 NA 康诺亚 2162HK 买入 72.00 31.45 -2.834 -2.928 NA NA 3.70 5.87 NA 云顶新耀 1952HK 买入 41.00 21.55 -2.511 -1.423 NA NA 1.53 1.68 NA 德琪医药 6996HK 买入 4.40 0.98 -0.677 -0.349 NA NA NA NA NA 恒瑞医药 600276CH 中性 45.50 42.50 0.788 0.981 54.0 43.3 6.27 5.62 NA 翰森制药 3692HK 中性 16.00 16.50 0.673 0.589 22.7 26.0 3.13 2.79 NA 药明生物 2269HK 中性 16.20 11.32 1.025 1.343 10.2 7.8 0.98 0.87 NA 康宁杰瑞制药 9966HK 中性 7.40 2.48 -0.309 -0.336 NA NA 1.29 1.58 NA 平均 23.7 48.1 3.06 2.89 NA 资料来源：FactSet、交银国际预测*收盘价截至2024年6月3日 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 6/2310/232/24 资料来源:FactSet 丁政宁 Ethan.Ding@bocomgroup.com (852)37661834 李柳晓,PhD,CFA joyce.li@bocomgroup.com (852)37661854 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 目录 1H24复盘：延续跌势跑输大盘，估值仍处历史低位3 股价表现：延续跌势跑输大盘3 基本面：整体稳健，1Q24化学制药恢复较快增长，疫苗、诊断服务、CXO业绩有所波动4 2024下半年展望：行业情绪波动中，把握反弹确定性强、弹性大的个股机会6 政策面：鼓励创新和国产替代、减轻支付压力大方向不变7 医保基金运行整体平稳8 生物科技/创新药行业政策展望：国家重点推进的新质生产力，政策东风已至8 医保支付端政策展望：创新药定价/支付环境有望持续宽松，非专利药集采+控价力度提升，此消彼长大趋势不改10 海外投融资边际向好，国际化正当时13 国产创新药海外获批，打开商业天花板13 伴随自主研发能力提升，中国创新药愈发受海外资本青睐14 海外投融资边际向好15 资金面：内资持续加仓港股医药板块16 市值管理纳入考核，关注高分红国企和央企17 1H24复盘：延续跌势跑输大盘，估值仍处历史低位 股价表现：延续跌势跑输大盘 截至2024年6月3日收盘，MSCI中国医药指数年内下跌25.3%，跑输MSCI中国指数（年内上涨8.2%），整体延续了2021年中以来的下跌趋势。 我们认为主要的原因有： 1）利率高企对利率敏感型板块产生负影响。美联储5月会议纪要继续鹰派，官员们认为利率需要在当前水平维持更长时间，美联储降息时间延后。高利率对利率敏感型企业（包括未盈利生物科技、创新器械等）的融资环境造成负面影响，相关企业基于DCF模型的估值也受到压制。 2）政策面上集采和医保控费长期趋势不变。2024年以来政策端持续发力，鼓励创新药械研发、医疗设备更新换代，这在一定程度上提振了投资者对医药板块的情绪。但是，投资者认为医保控费、控制药械价格的大趋势将长期持续，对医保支付能力、创新药定价和相关企业的盈利能力有过于悲观的预期。 3）投资者对CXO板块更为谨慎。自2024年1月以来，美国生物安全法案在资本市场发酵，以药明康德为首的CXO板块，以及涉及基因治疗的生物科技企业整体下跌。近期修订版美国生物安全法案虽然设置了豁免期，但对CXO板块和生物科技板块的不确定性仍存，投资者仍较为谨慎。 图表1:MSCI中国和MSCI中国医药卫生指数年初至今涨跌幅 MSCI中国指数MSCI中国医药卫生指数 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2024-01-01 2024-01-08 2024-01-15 2024-01-22 2024-01-29 2024-02-05 2024-02-12 2024-02-19 2024-02-26 2024-03-04 2024-03-11 2024-03-18 2024-03-25 2024-04-01 2024-04-08 2024-04-15 2024-04-22 2024-04-29 2024-05-06 2024-05-13 2024-05-20 2024-05-27 2024-06-03 -40% 资料来源:彭博,交银国际*数据截至2024年6月3日 基本面：整体稳健，1Q24化学制药恢复较快增长，疫苗、诊断服务、CXO业绩有所波动 A股1Q24医药板块整体业绩实现低个位数增长。从A股医药板块各公司业绩看，2023/1Q24医药板块收入同比+0.8%/+0.6%，扣非归母净利润同比-26.1%/+4.5%。2023年因IVD、新冠疫苗等相关业务出清，导致板块整体收入增速放缓，扣非归母净利润呈现下滑；1Q24多数板块在2023年低基数上收入和扣非归母净利润均实现小幅增长，但由于下游需求减弱，疫苗、诊断服务、医疗服务外包的业绩均大幅下滑。1Q24业绩表现较优的板块包括化学制剂、生物药和医疗耗材；业绩表现较差的板块包括疫苗、诊断服务、CXO。 图表2:A股医药板块业绩表现 ———————营业总收入同比增长率（%）——————扣非归母净利润同比增长率（%） 板块名称 2020 2021 2022 2023 1Q23 1Q24 2020 2021 2022 2023 1Q23 1Q24 医药生物 7.4 13.5 9.8 0.8 2.5 0.6 50.5 46.3 10.8 -26.1 -32.2 4.5 化学制药 -1.8 11.0 3.8 1.5 6.5 5.5 22.0 13.8 -2.7 -15.2 6.9 79.9 原料药 3.0 16.6 6.3 -4.3 4.4 -0.4 24.1 -4.7 9.7 -40.2 -22.5 -2.2 化学制剂 -2.9 9.6 3.2 3.0 7.0 7.1 18.0 51.3 -18.6 30.4 30.8 121.5 中药Ⅱ -4.9 4.4 3.6 5.9 14.1 -0.8 -126.5 541.2 33.9 23.9 30.3 -6.7 生物制品 19.8 40.1 6.6 8.5 2.9 -4.4 44.2 83.6 -31.8 -11.4 -14.9 -29.2 血液制品 3.0 30.5 19.6 15.1 25.7 -5.2 31.9 13.4 28.4 4.0 27.7 0.3 疫苗 28.8 48.3 8.9 6.9 3.8 -11.1 49.4 114.3 -27.5 -21.9 -2.6 -55.4 其他生物制品 13.6 30.9 -1.3 9.1 -6.0 8.3 41.3 58.4 -65.2 27.0 -63.5 73.8 医药商业 6.2 11.4 8.6 7.8 15.5 1.3 19.0 -3.0 5.8 -2.3 20.1 -1.7 医药流通 4.7 11.1 6.5 7.4 14.3 0.1 14.6 -2.8 -3.1 -2.3 16.3 -1.1 线下药店 25.6 14.5 30.4 10.8 26.4 11.4 37.6 -3