非银-非银行业2025年报总结与Q3策略指引：盈利修复下的生态重构

2025年中国经济顶压前行，实现5%增长目标，宏观经济韧性充足，权益市场表现亮眼。全年GDP达140.19万亿元，第三产业贡献率57.7%。物价温和，CPI持平，PPI下降2.6%但环比上涨。货币政策“量价同降”，降准降息并设5000亿元新型政策性金融工具；财政政策“更加积极”，赤字率创历史新高，支出规模达28.7万亿元。

权益市场结构性牛市突出，上证指数涨18.41%，创业板指涨49.57%创近6年最大涨幅，成交额首破400万亿元。债券市场发行稳步增长，10年期国债收益率在1.60%-1.90%区间震荡，企业融资成本持续降低。

券商业绩实现高增，估值处于历史低位。2025年独立上市券商营收5471.22亿元（+29.7%），归母净利润2124.8亿元（+43.7%），ROE回升至6.65%。自营业务为第一大营收来源（41%），总投资收益2633.19亿元（+23.9%）。经纪业务受益交投爆发，日均股基成交额20538亿元（+69.71%）。投行业务在低基数下边际改善，IPO募资1317.71亿元（+96%）。当前券商板块PE-TTM估值为15.02x，位于近5年期2.30%分位数。

寿险转型效用释放，财险盈利显著修复。2025年A+H股七家上市险企归母净利润全面正增长，中国太平增速最快（+250.7%）。寿险保费稳健增长，银保渠道“报行合一”与“1+3”限制取消推动量价齐升，带动NBV维持高增速。财险综合成本率多数改善，人保财、平安财、太保财均同比优化。权益资产配置比例提升，总投资收益率同比提升。当前保险板块PB-LF估值为1.27x，位于近5年期40.40%分位数。

投资建议：券商板块关注互联网券商（东方财富、同花顺）和投研驱动力强、自营业务超额收益显著的券商（长江证券、财通证券、东方证券）。保险板块关注权益占比较高、业绩弹性大的纯寿险标的（中国人寿、新华保险）和经营稳健、负债端修复趋势明确的标的（中国太保）。

风险提示：政策落地不及预期、宏观经济表现存在预期差、资本市场大幅波动、海外地缘冲突加剧。