宏观经济信用观察（二零二六年一季报）：经济超预期开局 需求结构冷暖分化

（二零二六年一季报） 经济超预期开局需求结构冷暖分化 摘要： 2026年一季度，我国GDP同比增长5.0%，超市场预期，经济实现“开门红”。需求端结构分化明显：出口在外需回暖与“抢出口”效应共振下保持两位数高增长，固定投资在基建的拉动下实现由负转正，而消费修复斜率相对平缓，“供强需弱”矛盾仍存。物价方面，CPI温和上涨，PPI同比降幅逐月收窄并于3月转正，通缩压力边际缓解。展望后续，基建投资在“十五五”开局项目储备支撑下有望成为短期内稳增长的核心抓手，但地缘冲突带来的外部不确定性仍在上升，内需修复的持续性有待巩固，经济回升向好仍需政策持续护航。 宏观信用表现方面，一季度，社融增量同比少增，企业债券净融资成为主要支撑。宏观杠杆率继续温和上行，名义GDP增长回升部分缓解被动升压。工企利润高位增长，“量价利”齐升下结构性隐忧仍存。银行资产质量总体稳定，消费贷不良生成压力上升。信用利差低位震荡，流动性宽松驱动中低等级利差压缩。 宏观政策环境方面，一季度，财政收入稳步修复，支出强度显著提升、进度加快，政府债券发行节奏显著前置。货币政策延续“适度宽松”基调，1月15日推出结构性降息、再贷款额度扩容等八项举措。政策继续着力扩大内需，稳妥应对中东冲突带来的能源化工供给冲击。下阶段，4月政治局会议肯定“起步有力”，但指出“持续稳中向好的基础还需进一步巩固”，明确“六张网”建设。 注：1．GDP当季值按现价计算，同比增速按不变价格计算；2．工业增加值、固定资产投资、社零、出口、价格指数、工业企业利润均为累计同比增速；3．调查失业率为季度均值；4．社融存量增速为期末值；5．出口、进口数据均以美元计价；6．宏观杠杆率变动为季度环比变动 数据来源：国家统计局、中国人民银行、国家资产负债表研究中心、Wind，联合资信整理 联合资信研究中心吴玥wuyue@lhratings.com张振zhangzhen@lhratings.com王妍wangyan@lhratings.com 一、宏观经济运行 2026年是“十五五”规划开局之年，面对地缘冲突加剧、全球供应链成本攀升以及国内结构调整阵痛等多重压力，宏观政策坚持稳中求进、靠前发力，推动经济实现超预期开局。整体来看，一季度经济呈现“生产供给增长加快、市场需求继续改善”的良好态势，但需求端结构分化明显：出口在外需回暖与“抢出口”效应共振下保持两位数高增长，固定投资在基建的拉动下实现由负转正，而消费修复斜率相对平缓，“供强需弱”矛盾仍存。 展望后续，外部挑战仍是经济运行面临的最大变量：中东冲突引发的能源价格上行风险正在逐步传导，油价上涨带来的通胀压力、贸易成本上升和需求收缩，可能在二季度开始更充分地显现。内部方面，“供强需弱”格局尚未根本扭转，房地产市场的深度调整仍在持续，居民消费信心修复尚需时日，而基建投资在“十五五”开局项目储备支撑下有望维持较高增速，成为短期内稳增长的核心抓手。综合来看，二季度在基建发力、工业产出偏强以及政策效应持续释放的共同作用下，GDP仍有望保持较快增长，但下半年经济运行仍面临高度不确定性，仍取决于油价走势的最终明朗化与消费修复的实质性接力。 1.经济增长：三驾马车冷暖各异，经济超预期开局 一季度经济超预期开局，资本形成总额拉动作用明显提升。经初步核算，2026年一季度我国国内生产总值（GDP）为33.42万亿元，按不变价格计算，同比增长5.0%，超市场预期（4.8%），较上年四季度加快0.5个百分点；环比增速升至1.3%。从三大需求对经济增长的贡献来看，消费仍然偏弱，2026年一季度消费拉动作用较上年四季度小幅放缓，拉动GDP增长2.34个百分点，贡献率为46.80%，较上年四季度（52.89%）回落6.09个百分点；在上年同期的高基数下，净出口拉动GDP同比增长0.77个百分点，贡献率回落至15.40%；资本形成总额的拉动作用明显提升，拉动GDP增长1.90个百分点，贡献率上升至38.00%，反映出前期存量政策与一季度“开门红”增量政策形成合力，重点领域投资发力明显。 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 生产端总体表现稳健，工业与服务业均实现较快增长，产业升级与结构优化态势持续增强。 工业生产增速加快，高端制造引领特征突出。2026年一季度，规模以上工业增加值同比增长6.1%，增速较上年四季度加快1.1个百分点，继续保持较快增长态势。其中，制造业增长6.4%，持续高于整体工业增速。行业方面，产业结构向高端化、智能化方向演进的趋势较为鲜明：装备制造业增加值同比增长8.9%，占全部规上工业比重升至35.1%，其中电子设备行业增长13.6%，对全部规上工业增长贡献率达21.4%，居工业各大类行业首位；高技术制造业增加值增长12.5%，以不到20%的占比贡献了32.6%的工业增长。展望后续，在大规模设备更新政策持续发力、新质生产力加快培育的推动下，产业升级与动能转换有望继续深化，叠加出口维持韧性、企业盈利改善等积极因素，工业生产有望延续较快增长态势，但外部地缘冲突带来的能源成本上升和部分行业盈利压力仍需关注。 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 服务业生产保持较快增长，现代服务业增势良好。2026年一季度，服务业生产指数累计同比增长5.1%， 1图中电子设备全称为计算机、通信和其他电子设备制造业；电气机械为电气机械及器材制造业；化学制品为化学原料及化学制品制造业；有色金属为有色金属冶炼及压延加工业；煤炭开采为煤炭开采和洗选业；黑色金属为黑色金属冶炼及压延加工业；油气开采为石油和天然气开采业；电热产供为电力、热力的生产和供应，酒和饮料为酒、饮料和精制茶制造业，下同。 服务业增加值累计同比增长5.2%。从主要行业来看，以信息软件、租赁商务、金融为代表的现代服务业增长动能强劲：租赁和商务服务业增长12.2%，信息传输、软件和信息技术服务业增加值增长10.6%，两者合计拉动服务业增加值增长1.9个百分点；资本市场较为活跃，金融业增加值增长6.5%。展望未来，在促消费政策进一步向服务领域倾斜和深化的背景下，叠加数字技术深度赋能与服务业开放扩容，服务业生产有望维持增长韧性。 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 需求端结构分化明显，出口在外需回暖与“抢出口”效应共振下保持两位数高增长，固定投资在基建的拉动下实现由负转正，而消费修复斜率相对平缓。 固定资产投资同比转正。2026年一季度，固定投资累计同比增长1.7%，较2025年全年-3.8%的水平大幅回升5.5个百分点。扣除房地产开发投资后，全国固定资产投资增长4.8%，这一口径更能体现投资的内生修复状况。从结构来看，投资回暖呈现“基建引领、制造业改善、房地产降幅收窄”的格局。 基础设施投资是投资回升的核心驱动力，制造业稳健修复。基础设施投资同比增长8.9%，专项债资金拨付节奏较往年明显前置是重要推动因素，且2026年以来专项债中特殊再融资债占比显著回落，叠加政策性金融工具与前期的财政增量资金逐步落地形成实物工作量，共同支撑基建投资大幅回升。制造业投资增长4.1%，受益于出口强劲和产业升级双重拉动。高技术产业投资同比增长7.4%，其中计算机及办公设备制造业、航空航天器及设备制造业、信息服务业投资分别增长28.3%、19.0%和20.9%，新质生产力领域的资本开支意愿明显高于传统行业。 房地产投资仍是最大拖累项。房地产开发投资同比下降11.2%，新建商品房销售额下降16.7%，依然处于深度调整期，对整体投资形成明显拖累。值得关注的是，房企到位资金下降17.3%，定金及预付款、个人按揭贷款增速持续下滑，资金链压力尚未根本缓解。从规模上看，房地产投资从2021年约14.8万亿元降至2025年8.3万亿元左右，这一巨大缺口短期难以由新质生产力领域完全填补，是内需修复偏弱的重 要拖累因素。 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 消费温和修复中结构分化，政策托底效应显现。2026年一季度，社会消费品零售总额同比增长2.4%，较上年四季度加快0.7个百分点，但整体仍处于偏低水平。从消费类型来看，服务消费韧性更强，服务零售额同比增长5.5%，其中通讯信息服务、旅游咨询租赁服务、文体休闲服务类零售额增长较快，居民消费重心从实物商品向服务体验迁移的趋势仍在延续。从商品类别来看，升级类商品表现亮眼，限额以上单位通讯器材类增长20.8%、金银珠宝类增长12.6%、服装鞋帽针纺织品类增长9.3%、粮油食品类增长10.0%。以旧换新政策的持续发力是重要支撑，家电、数码产品等消费需求旺盛，政策精准发力的效果逐步显现。但汽车消费持续偏弱，一季度狭义乘用车市场零售同比下降17.4%，成为拖累整体消费的重要因素。居民人均可支配收入实际增长4.0%，消费支出实际增长2.6%，收入增速高于支出增速的格局反映出居民部门储蓄意愿仍然偏强，消费信心的修复仍需要时间。消费能否从政策托底转向内生驱动增长，取决于居民收入预期的实质性改善。 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 外贸规模再创新高，出口结构向新向优。2026年一季度，中国货物进出口总额1.69万亿美元，同比增长18.0%，进出口规模创历史同期新高。其中，出口9774.94亿美元，同比增长14.7%；进口7131.61亿美元，同比增长22.7%。出口高增长的背后有外需回暖与“抢出口”效应的支撑。外需方面，年初以来全 球制造业景气度持续处于扩张区间，美国、欧元区经济表现好于此前预期，叠加东南亚、拉美等新兴市场需求活跃，共同构成出口增长的基本盘。同时，市场对美国可能加征新一轮关税的担忧有所上升，促使部分外贸企业将后续订单提前报关出货，“抢出口”行为也成为支撑出口的短期因素。从出口产品看，机电产品出口增长18.3%，占出口总值的63.4%，较去年同期提升3.5个百分点，其中电动汽车、锂电池、风力发电机组等绿色产品出口分别增长77.5%、50.4%和45.2%，新质生产力相关产业对外贸的拉动作用持续增强。从贸易伙伴看，对共建“一带一路”国家进出口增长14.2%，对东盟、非洲等新兴市场均实现两位数增长，市场多元化布局有效对冲了对部分发达市场贸易的不确定性。 需要关注的是，3月单月出口同比增速出现大幅下滑，虽然有春节错位带来的高基数因素影响，但也反映出前期集中出货动能的边际衰减。若后续外部关税预期未进一步发酵，出口增速或将向常态回归，对经济的拉动作用或面临阶段性回落。与此同时，中东局势升温导致的油价上行已开始对全球贸易形成扰动，地缘政治不确定性对企业投资意愿和订单安排的抑制作用值得持续关注，出口能否在二季度维持增长韧性，将是全年经济走势的关键变量。 数据来源：海关总署、Wind，联合资信整理 2.价格与就业：物价呈现上行趋势，主要类别资产走势分化 物价水平方面，CPI温和上涨，能源价格降幅持续收窄，核心CPI涨幅扩大，促消费政策持续显效；PPI降幅收窄，通缩压力边际缓和，供需关系改善与输入型通胀带动价格回升。 CPI温和上涨。2026年一季度，全国居民消费价格（CPI）同比增长0.9%，涨幅较2025年全年扩大0.9个百分点。逐月来看，受春节错月等因素影响，1月CPI同比回落至0.2%；2月在春节假期的带动下，CPI同比涨幅扩大至1.3%，为近三年来最高当月涨幅；3月消费需求季节性回落，CPI同比涨幅小幅回落至1.0%。食品价格由降转涨（0.4%），其中鲜菜、牛肉等价格涨幅较高，猪肉价格下降11.3%。能源价格降幅继续收窄（-2.5%），降幅较上年收窄0.8个百分点，其中受国际地缘政治冲突等因素影响，国际油价波动上行，3月国内汽油价格同比由降转涨。扣除食品和能源价格后的核心CPI涨幅扩大（1.2%），涨幅 比上年扩大0.5个百分点。服务价格温和回升（0.8%），家政、教育和医疗等必需类服务与旅游出行类服务价格均有所上涨；扣除能源的工业消费品价格涨幅扩大（2.5%），受国际