可视化产品持续放量，海外产能加速扩建

南微医学（688029.SH）医疗器械 2025年05月08日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：祝嘉琦执业证书编号：S0740519040001Email：zhujq@zts.com.cn分析师：谢木青执业证书编号：S0740518010004Email：xiemq@zts.com.cn分析师：于佳喜执业证书编号：S0740523080002Email：yujx03@zts.com.cn 报告摘要 事件：公司发布2024年年度报告及2025年一季报，2024年公司实现营业收入27.55亿元，同比增长14.26%；归母净利润5.53亿元，同比增长13.85%；实现扣非净利润5.44亿元，同比增长17.48%；2025年一季度公司实现营业收入6.99亿元，同比增长12.75%，实现归母净利润1.61亿元，同比增长12.18%；实现扣非归母净利润1.61亿元，同比增长14.20%。 总股本(百万股)187.85流通股本(百万股)187.85市价(元)62.12市值(百万元)11,669.08流通市值(百万元)11,669.08 分季度来看：2024年单四季度公司实现营业收入7.43亿元，同比增长11.54%，实现归母净利润1.02亿元，同比增长2.75%；实现扣非归母净利润0.98亿元，同比增长14.67%，得益于海外市场的加速开拓以及可视化产品的持续放量，公司单季度收入实现较快增长，利润端则因资产减值等因素增速放缓，2025Q1公司主动调整部分GI产品价格策略，协同经销商降低库存，同时持续加快海外渠道拓展，延续良好增势。费用端：公司2024年销售费用率23.46%，同比下降0.29pp；管理费用率13.39%， 同比下降0.25pp；研发费用率6.33%，同比增长0.07pp；财务费用率-1.80%，同比增长1.42pp，公司持续深化精益运营管理，聚焦国产化、库存管控及供应链优化，降本增效成果显著，汇兑损失增加导致财务费用率略有提升。公司2024年毛利率67.65%，同比增长3.15pp，主要因海外占比提升以及运营管理优化，净利率20.62%，同比增长0.10pp。 国内市场持续稳健，海外市场表现亮眼。2024年，面对国内集采及DRG/DIP支付方式改革等政策影响，公司加快销售模式转型，加大终端纯销和学术推广力度，国内市场实现收入13.82亿元，同比增长2.10%，展现发展韧性；同时海外市场持续高增，外销收入达13.59亿元，同比增长30.44%。分区域看，美洲区域收入5.82亿元，同比增长23.5%；欧洲、中东及非洲区域收入4.79亿元，同比增长37.1%。公司积极推动全球管理架构升级，设立欧洲区域总部，加强美洲团队建设，并于2025年初完成对西班牙CME公司51%股权的收购，进一步完善欧洲渠道布局。同时，泰国生产基地建设顺利推进，预计2025年底前投产，有望增强全球供应链韧性及抗风险能力，助力海外业务保持高速增长。 相关报告 可视化产品加速导入，第二增长曲线逐步清晰。2024年可视化类产品收入0.36亿元。公司高度重视可视化产品的推广，国内市场方面，可视化产品已装机超过1000家医院，终端纯销态势良好；海外市场方面，3yemax胆道镜已经顺利上市，2025Q1欧洲Eyemax销售同比增长超100%；日本市场装机量装机医院也已超过100家，从当前销售进展来看，2025年可视化销售额有望超过1.5亿元，其中国际市场有望超1亿元，成为驱动公司长期业绩增长的重要来源。 1、《海外渠道建设持续发力，可视化新品有序推进》2024-10-30 2、《南微医学2024年半年报点评-政策扰动下国内持续稳定，国际化开拓加速布局》2024-08-253、《南微医学2023年报及2024年一季报点评：传统优势内镜耗材快速增长 ， 可 视 化 产 品 加 速 成 熟 》2024-05-19 盈利预测与估值：根据财报数据，我们预计公司内镜产品有望加速恢复，高毛利产品占比提升叠加自动化水平提升有望驱动利润快速增长，同时国内政策变化、全球地缘政治可能造成短期不确定性，预计2025-2027年营业收入33.18、40.04、48.29亿元（+20%、21%、21%），调整前25-26年36.03、44.50亿元；预计归母净利润6.69、8.22、10.02亿元（+21、23%、22%），调整前25-26年7.44、9.19亿元。考虑到公司所处微创诊疗器械行业国产化率低，一次性胆道镜等新产品上市有望推动业绩加速，维持“买入”评级。风险提示事件：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可 能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 其他影响 来源：WIND，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。