2025年年报点评：产品结构升级，产能与内外销协同发力

产品结构升级，产能与内外销协同发力 投资要点 西 南证券研究院 产品结构优化，鱼子类和海珍类产品成为公司新增长点。2025年，公司在原有传统藻类、菌类业务稳固发展的基础上，持续推进产品结构优化与市场拓展战略，大力开拓新产品、新市场，有效推动各类产品收入实现稳步增长，其中鱼子类、海珍味类产品表现突出。鱼子类产品方面，在2025年实现收入1.6亿元，同比增速高达30.9%，主要是因为公司依托原有藻类、菌类业务积累的渠道资源与品牌优势，持续丰富鱼子类产品品类供给，重点拓展飞鱼子、多春鱼子、明太鱼子、三文鱼子等多元化产品，满足不同客户群体的消费需求；同时，叠加市场部定期开展产品品鉴会、深度开发产品应用场景、加大产品推广力度、拓宽销售渠道及积极开发新客户等一系列举措，有效提升了鱼子类产品的市场渗透率与客户认可度。海珍类产品方面，在2025年实现收入8141.7万元，同比增速高达38.0%，主要是因为公司前期市场布局与客户资源积累成效持续释放，同时借助传统藻类、菌类业务形成的品质管控体系与供应链优势，进一步强化海珍味类产品的品质竞争力，持续获得下游餐饮客户、经销商及终端消费者的青睐；公司通过明确品牌定位、深化与头部餐饮连锁企业的战略合作，不断拓展产品应用场景、拓宽销售渠道，叠加产能的稳定保障与产品创新升级，有效推动海珍味类产品收入实现较高增速，成为公司新的收入增长点。 分析师：潘妍洁执业证号：S1250525100002电话：023-65796461邮箱：panyj@swsc.com.cn 数据来源：iFinD 国内业务量利齐升，海外业务稳增稳利。国内方面，公司实现收入3.4亿元，同比增长31.9%，毛利率较去年增加2.55pp至15.7%。收入和毛利率双增的原因是公司在巩固藻类、菌类等传统优势品类的基础上，重点推动鱼子类、海珍味类等高价值产品的国内市场渗透。同时，公司定期开展产品品鉴会、深度开发餐饮应用场景，加大产品推广力度与渠道覆盖，重点拓展连锁餐饮、预制菜客户及区域经销商，有效提升了产品在国内市场的渗透率与客户粘性。此外，受益于江苏工厂的规模化效应与采购议价能力提升，推动毛利率提升；海外方面，公司实现收入2.9亿元，同比增长5.0%，毛利率为22.1%，与去年基本持平。业绩稳定增长的原因是公司持续优化海外市场产品策略，重点推广高价值的鱼子类、高毛利的藻类调味产品。与2024年相比，2025年期间国际市场中鱼子类调味产品收入占比显著提升，藻类调味等高毛利产品的销售规模持续扩大，有效对冲了部分低毛利订单的影响，保障了毛利率的稳定。 相 关研究 产能布局多点落地，三地基地协同增效。公司阶段性确立大连工厂、江苏工厂、泰国工厂三大生产基地布局，三地工厂实施差异化产能分工，实现原料、市场、产能的互补协同。大连工厂依托近30年食品出口经验，保障高端定制化产品生产与交付，保持满产高效运行；江苏工厂2024年5月正式开业后，2025年持续推进产能爬坡，智能化生产线运行效率稳步提高，有效缓解了公司产能问题；泰国工厂完成生产线搭建与体系认证并进入试生产阶段，聚焦海藻、海珍味等核心品类本地化生产，利用东南亚原料资源与国际贸易区位优势，为新兴海外市场提供产能支撑。此外，公司发布2025年度拟向特定对象发行可转换公司债 券的募集公告，募集资金总额不超过1.5亿元，扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于年产7000吨预制水产及肉类智能制造建设项目。公司有望进一步扩充主要产品产能，平衡产品结构，强化国内布局。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议。预 计 公 司2026-2028年 归 母 净 利 润 分 别 为5552.3/6507.4/7595.2万元，对应PE为27/23/20倍。公司为国内预制凉菜领域龙头企业，海内外产能有序落地释放，渠道布局持续拓宽，同时坚持新品迭代与品类创新，成长动能稳步积蓄。长期来看，公司发展逻辑清晰，成长潜力向好。结合公司北交所上市属性，板块整体估值中枢显著高于主板，综合考量估值与成长匹配度，给予公司“持有”评级。 风险提示：质量控制风险、市场竞争加剧风险、汇率变动风险、人工成本上升风险、主要原材料价格波动风险等。 1海产食用菌预制菜品服务商，国内海洋食品出口领军企业 深耕海洋预制凉菜二十余载，稳居国内对日出口海洋食品细分龙头。公司前身业务始于1994年，2002年10月正式设立主体，2015年完成股份制规范化改制，2016年挂牌新三板，2021年11月成功登陆北京证券交易所，成为北交所预制凉菜细分首家上市企业。公司专注于调味海洋蔬菜、食用菌山野菜、高端鱼籽预制菜等预制凉菜产品的研发、生产与海内外销售，属于农副食品加工业中的水产品预制加工子行业。经过二十余年深耕发展，公司已成为国内调味裙带菜、海珍预制凉菜出口标杆企业，产品覆盖日式料理、餐饮流通、居家零售全场景，远销日本、欧美、东南亚等全球60余个国家及地区，深度绑定全球头部餐饮与食品供应链体系。公司技术壁垒深厚，拥有国家食用菌加工技术研发分中心等国家级科研平台，获评农业产业化国家重点龙头企业，主导多项调味海洋食品国家行业标准修订，核心腌制保鲜、深海食材深加工技术行业领先，多款核心品类稳居对日出口市占率前列，产品广泛应用于餐饮供应链、商超零售、跨境食品贸易、休闲食品消费等多元领域。 数据来源：公司官网，西南证券整理 1.1实控控股格局稳固，股东结构权责清晰 公司股权集中度较高，经营控制权稳定聚焦于实际控制人盖泉泓。上海乐享家实业有限公司为公司第一大股东，持股比例48.3%；实控人盖泉泓个人直接持股7.6%，同时依托控股股东平台实现间接持股，整体累计控股55.9%。公司境内外产业链布局完善，全资控股多家区域经营主体，包含江苏、上海区域食品子公司、大连海产运营公司、国内生物科技平台、香港境外贸易主体及新加坡海外控股平台。泰国GMCMARINE(THAILAND)CO.,LTD未纳入上市公司直接持股体系，由公司100%控股的新加坡海外投资主体进行层级穿透管理，间接持有该泰国企业51%股权。 数据来源：同花顺iFinD，公司招股说明书，西南证券整理 1.2多年出海技术深耕，全场景预制菜布局广阔 公司深耕海味预制赛道二十载，核心品类全球渠道全覆盖。公司主营预制凉菜、海洋即食菜品，聚焦海洋藻类、菌菇、鱼籽海味等特色食材，形成多元化标准化预制菜品体系。核心产品以调味裙带菜、海藻沙拉等海洋藻类预制菜为主，品类口味丰富、开袋即食，广泛适配日料、自助、连锁餐饮及商超零售场景；同时布局调味菌菇、日式鱼籽、海鲜风味小菜等系列产品，覆盖餐前凉菜、寿司辅料、佐餐小菜等多重消费需求。公司产品兼具标准化、便捷化、高复购属性，深耕日式风味预制凉菜赛道，依托成熟工艺打造稳定口感与品质，持续拓展餐饮供应链、居家休闲食品等应用场景，构建出海特色鲜明、品类结构完善的预制凉菜产品矩阵。经过二十余年的不断地发展和积累，公司产品以良好的菜品口味、可靠的产品质量、便捷的用餐体验赢得了国内外餐饮连锁及广大消费者的认可，公司海洋食品和食用菌食品已远销欧洲、东亚、东南亚和美国等多个国家和地区，“盖世”商标被认定为辽宁省著名商标，主要产品调味裙带菜被评为辽宁省名牌产品。公司的主要产品按照产品属性划分，包括藻类、菌类、蔬菜类、鱼籽类及海珍味等系列标准化凉菜产品；按照加工方式划分，包括调味品类、干品类、冻品类、盐渍类产品。 1.32025年营收利润稳步修复，品类升级盈利质量抬升 公司营收盈利稳步修复上行，业绩拐点显现成长性凸显。公司2022-2025年实现营业收入3.6/4.9/5.3/6.3亿元，同比增速分别为5.6/34.8/9.0/18.0%。2025年公司营收重回稳健高增长通道，主要依托海外渠道持续拓展、国内外产能有序释放，叠加核心品类需求放量带动销 量 稳 步 提 升 ， 收 入 规 模 持 续 创 出 历 史 新 高 。 公 司2022-2025年 实 现 归 母 净 利 润0.3/0.3/0.4/0. 5亿元，同比增速分别为-24.7/8.1/17.8/15.8%。2023-2025年归母净利润连续三年正向增长、盈利弹性持续释放。2025年公司归母净利润增速与营收增速匹配向好，核心得益于海外订单结构持续优化、大宗食材成本平稳可控，叠加规模效应摊薄运营费用，整体盈利质量持续修复向好。 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 产品结构持续优化升级，高毛利鱼籽品类成核心增长引擎。分产品看，2022-2025年公司业务品类持续迭代优化：藻类产品收入占比由46.4%回落至38.5%，仍稳居公司第一大核心品类；鱼籽产品收入占比由14.8%快速提升至25.8%，高附加值品类占比持续走高；菌种产品占比由22.2%逐步下行至14.1%；海珍味产品占比稳步提升，由5.7%增长至12.9%；山野菜、其他品类占比保持平稳小幅波动。高溢价鱼籽、海珍味品类占比持续提升，带动整体产品盈利结构优化。 内外销结构持续优化，国内市场高速放量对冲海外波动风险。按销售区域划分，公司长期保持外销基本盘稳固、国内市场加速崛起的双区域发展格局。2022-2025年，公司国内收入由1.7亿元增长至3.4亿元，收入占比由46.1%持续提升至54.0%；海外收入由2.0亿元增长至2.9亿元，收入占比由53.7%回落至46.0%，国内业务正式反超海外成为第一大收入来源。海外市场作为公司传统优势基本盘，深度绑定日本核心餐饮供应链，依托多年对日出口壁垒维持稳健基本盘，受全球贸易环境波动占比阶段性下行；国内市场凭借餐饮复苏、预制菜消费扩容快速放量，营收增速显著高于海外业务，成为公司核心增长引擎。境内外双市场均衡发展格局持续成型，有效分散单一区域经营风险，叠加泰国海外产能落地，长期全球化成长空间持续打开。 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 毛 利 触 底 稳 步 修 复 ， 费 用 管 控 稳 中 优 化。2022-2025年 公 司 销 售 毛 利 率 分 别为17.6/19.3/17.7/18.6%，2022年受上游食材成本波动毛利率阶段性承压回落，后续高毛利鱼籽品类占比持续提升、产品结构不断优化，2025年毛利率同比提升0.9%，盈利空间稳步修复上行。同期公司销售净利率分别为8.9/7.1/7.7/7.2%，净利率随毛利率同步波动，整体维持稳健盈利水平。费用端来看，2022-2025年公司期间费用率分别为7.1/8.2/8.3/10.1%。销售费用率由3.1%持续上行至3.8%，主要系国内餐饮渠道拓展、品牌市场推广投入加大；管理费用率由3.4%提升至4.5%，源于境内外产能布局扩张、全球化经营管理支出增加；研发费用率回落至1.2%，核心技术投入保持稳定；财务费用率长期维持低位波动，公司整体财务结构健康。 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 2盈利预测与估值 关 键假设： 假设1：藻类仍是公司核心基本盘，受益于大连工厂满产保障、高端定制化产品交付能力与原料产地优势；同时公司在藻类口味创新与新类别开发方面持续推进，但总体增量资源更多向海产品与新兴品类倾斜，藻类定位为“稳增长、稳毛利”的压舱石。我们预计2026-2028年藻类收入同比变动率分别为10%/9%/8%，毛利率为22.0%/22.2%/22.3%。 假设2：鱼子产品在2025年实现收入1.6亿元，同比增速高达30.85%，高增主要由销量驱动、应用场景从日料向中餐、水饺、佐餐、休闲等拓展，但毛利率或因原料价格上涨未完全向终端传导，叠加季节性进口原料采购使存货和现金占用上升，从而小幅承压。随着国内需求和场景渗透提升，鱼子产品有望保持增长，且成本-价格传导与规模效应有望逐步修复毛利。我们预计2026-2028年鱼子产品收入同比变动率分别为22%/18%/15%，毛利率为14.0%/14.2%/14.5%。