收入双位数增长，Q1扣非实现转正

业绩简评

2025年公司实现收入125.3亿元，同比增长3.5%，归母净利润7.7亿元，同比增长133.4%；扣非后净利润5.6亿元，同比增长278.2%。2026年第一季度实现收入24.4亿元，同比增长14.3%，归母净利润1.1亿元，同比增长1.5%，扣非后净利润0.2亿元，同比增长268.2%。一季度收入恢复至双位数增长，实现一季度扣非后归母净利润转正。

经营分析

1. 家装墙面漆和基辅材表现亮眼

   • 2025年家装墙面漆收入34.0亿元，同比增长15%；工程墙面漆收入38.9亿元，同比下降5%；基材与辅材收入36.6亿元，同比增长12%；防水卷材收入10.0亿元，同比下降25%。
   • 2026年第一季度，家装墙面漆收入同比增长11%，工程墙面漆同比下降9%，基材与辅材同比增长31%，防水卷材同比增长27%。
   • 家装墙面漆和基辅材延续2025年的亮眼表现，C端零售转型继续加速，其中马上住和美丽乡村是主要增长引擎。

2. 毛利率受益收入结构优化

   • 2025年毛利率33.8%，同比提升4.2个百分点，四季度毛利率36.7%，同比提升4.2个百分点，环比提升3.1个百分点。
   • 2026年第一季度毛利率30.8%，同比下降0.2个百分点，主要系收入确认节奏影响，Q1基辅材和防水增长较多（毛利率比涂料低）。

3. 期间费用率继续压降

   • 2025年期间费用率25.1%，同比下降0.6个百分点，2026年第一季度费用率28.5%，同比下降3.0个百分点。
   • 销售费用率（销售人效提升）和财务费用率（有息负债降低）是主因；2025年资产及信用减值合计影响利润2.6亿元，同比少计提0.9亿元，其中应收账款坏账计提大幅减少。

4. 现金流表现持续改善

   • 2025年经营性现金流18.7亿元，同比增长8.6亿元，资本开支5.0亿元，同比下降5.7亿元。
   • 截至2026年第一季度末资产负债率74.6%，同比下降2.6个百分点，为2021年以来的最低水平。
   • 各项经营指标依然保持向好趋势，体现零售转型的初步效果。

盈利预测、估值与评级

• 看好公司马上住和美丽乡村业务保持高成长，C端零售转型后盈利能力更加稳定。
• 考虑到当前原油价格高波动，对原材料成本的影响具有不确定性，调整公司2026-2027年归母净利润预测为13.0、17.0亿元（原为14.0、17.6亿元）。
• 当前股价对应PE为27.0、20.6倍，维持“买入”评级。

风险提示

• 零售渠道拓展不及预期；其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；原材料价格波动和行业竞争超预期；地产需求下行超预期。