26年渠道盈利结构改善，回归良性增长、关注左侧机会

百亚股份（003006.SZ）个护用品 2026年04月20日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：郭美鑫执业证书编号：S0740520090002Email：guomx@zts.com.cn 总股本(百万股)429.65流通股本(百万股)428.57市价(元)16.66市值(百万元)7,157.93流通市值(百万元)7,140.03 报告摘要 事件1：百亚股份发布2025年报。2025年，公司实现营收34.9亿元，+7.3%；实现归母净利润2.08亿元，-27.7%；实现扣非净利润1.95亿元，-23.1%。Q4单季度收入8.7亿元，-6.4%，归母净利润-0.37亿元，-174%，核心受电商销售下滑及费用投入效率不及预期影响。公司拟向全体股东派发现金红利4.00元/10股（含税），合计1.72亿元（占2025年度归母净利润比重82.63%）。 事件2：百亚股份发布2026年一季报。公司2026年第一季度实现营收10.6亿元，+6%；实现归母净利1.44亿元，+10%；实现扣非净利润1.38亿元，+7.1%，渠道盈利结构改善，整体盈利能力修复。 大健康系列产品占比提升带动毛利率提升，2026年控费提效、盈利改善。2025年，公司毛利率54.3%（+1.12pct.），归母净利率为5.95%（-2.88pct.），全年销售费用率为41.75%（+4.08pct.），2025年大健康系列产品收入增长36.3%，带动整体毛利率提升。其中，Q4单季度利润下滑核心受五省营收下滑及销售费用增加影响，25Q4销售费用4.5亿元（销售费用率51.94%，+13.61pct.）。2026Q1来看，公司毛利率58.52%（+5.19pct.），归母净利率为13.62%（+0.5pct.），在高基数下优化费比，盈利改善。 相关报告 1、《线上修复可期，外围市场增长动力充沛》2025-10-22 2、《至暗已过，线下市场打开新篇章》2025-08-173、《线下发力驱动收入高增，盈利表现超预期》2025-04-19 线上：优化电商策略，经营质量改善。2025年，电商收入13.4亿元（-11.9%），2025年Q1/Q2/Q3/Q4营收同比+8.6%、-24.5%、-11.4%、-15.6%；2026Q1电商收入3.12亿元（-3%）。2025年，公司电商渠道受短期舆情及平台策略调整等多重因素影响营业收入有所下降。公司已通过优化渠道结构，提升费用投入产出比、进一步优化产品结构等措施积极推进电商策略调整，目前经营质量得到较大改善。 线下：外围市场维持中高速增长，盈利改善斜率可期。2025年，线下收入20.6亿元（+27.6%），2025年Q1/Q2/Q3/Q4营收分别+49%、+29%、+27.2%、+4.6%；2026Q1线下收入7.27亿元（+11.8%）。其中，2025年，五省/外围市场分别收入12.3亿/8.3亿元，同比+3.9%/92.3%，估算25Q4核心市场下滑，外围市场25Q1/Q2/Q3/Q4收入分别+125%、+123%、+94%、+42%，26Q1外围市场仍维持较高增长。 投资建议：关注左侧机会，Q2起盈利步入低基数窗口，伴随公司电商战略调整，盈利有望逐步修复。我们预计公司2026-2028年实现营收41、49、58亿元，同增18%、19%、18%，归母净利润4、5.2、6.3亿元（年报更新，调整盈利预测，26-27年前次营收预测值为46、56亿元，归母净利润预测值4.3、5.5亿元），同增94%、30%、20%，EPS为0.94、1.22、1.47元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。