Dish TV India Ltd（DITV IN）：持有：2018年第一季度的好秀

最高：109.75最低：71.25当前：78.002017年8月18日2018财年第一季度ARPU环比增长c10％从现在开始，我们认为ARPU没有太大的上涨空间维持基于DCF的INR85的目标价2018财年第一季度-Dish TV报告ARPU有所回升，因为其环比提高了10％至148卢比，并且管理层预计，随着有线电视运营商开始采用预付款模式，ARPU将受到推动。话虽如此，该公司确实建议它需要保护和增加市场份额，并且来自第四阶段市场的增量订户将处于较低水平，这表明我们认为从现在开始ARPU可能没有太大上涨空间。该季度订户数量环比增长12.7％，该公司表示，其目标是收入增长7％，订户数量增加100万。我们确实注意到，由于本季度早期斋月的缘故，2018财年第一季度的数据受到季节性因素的影响。 EBITDA环比增长5.6％，但利润率环比持平，为c27.2％，净亏损环比降低50％。收益电话的要点（a）管理层估计，由于与VD2H的潜在合并（VDTH US，CMP $ 9.39，未定级），FY18的净协同效应为18亿卢比，FY19e的协同效应为51亿卢比。我们略微提高了EBITDA估计，以承认上述协同作用。 （b）碟式电视是由Free Dish转向 目标价（印度卢比）上一个目标（INR）85.0085.00分享价格（印度卢比）上/下78.00+9.0%（截至2017年8月18日）市场数据市值（INRm）83,145市值（美元）1,296BBG数字电视输入3m ADTV（美元）7RIC数字电视财务和比率（INR）年到03 / 2017a03 / 2018e03 / 2019e03 / 2020e汇丰每股收益1.030.261.051.85汇丰EPS（上）-0.251.06-变化（％）-4.0-0.9-共识每股收益1.711.352.262.78PE（x）76.0304.974.042.1股息收益率（％）0.00.00.00.0EV / EBITDA（x）8.48.87.56.6净资产收益率（％）25.15.420.633.852-周价格（INR）由于订户需要升级到MEPG4盒，因此MPEG4可能会在一段时间内包含潜在的中断。我们相信，如果Free Dish能够很好地执行此过渡，则其在其平台上提供更多频道的能力可能会对付费电视播放器不利120.0093.0066.0008/1602/1708/17中期。 （c）公司建议改用纸质发行机制 目标价：85.00试图将机顶盒的库存减少50％。 （d）碟形电视建议资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计高清晰度平台上有250万订户或约15％的订户。（e） 公司建议考虑到ARPU压力，计划集中精力降低成本。股价展望-18财年第1季度的业绩改善是积极的，但假设ARPU未来有显着改善可能并不正确。我们认为，直接入户（DTH）部门总体上将面临Free Dish和4G数据增长的不利影响。我们认为，Free Dish的产能扩张可能会限制DTH空间的ARPU增长和用户增长。另一方面，无线4G渗透率的增长和住宅宽带的增长都可能增加DTH空间的ARPU压力。话虽如此，但我们确实认为Dish在近期到中期将从与VDTH的潜在合并中受益。我们维持对该股的持有评级。我们继续使用DCF估值股票，而不会改变我们的INR85目标价。股价的短期催化剂仍然是与VDTH的潜在合并以及从成本和收入中受益的能力。有关风险的讨论，请参阅第3页。拉吉夫·沙尔玛*印度电信，媒体与互联网分析师汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 2268 1239达潘·塔卡（Darpan Thakkar）*印度电信，媒体与互联网分析师汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 6164 0695*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证✔ 在《 2017年亚洲货币经纪》投票中投票披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司查看汇丰银行全球研究部：印度股本媒体举行：18财年第一季度的好表现Dish TV India Ltd（DITV IN）保持自由浮动36% 资质●媒体2017年8月18日2财务与估值：Dish TV India有限公司保持财务报表年到03 / 2017a03 / 2018e03 / 2019e03 / 2020e估值数据年到03 / 2017a03 / 2018e03 / 2019e03 / 2020e损益汇总（INRm）电动汽车/销售2.72.72.42.2收入30,14430,80933,40535,381EV / EBITDA8.48.87.56.6息税折旧摊销前利润9,6899,29710,73611,894电动/ IC24.120.222.457.6折旧及摊销-6,632-7,197-7,477-7,502PE *76.0304.974.042.1营业利润/息税前利润3,0582,1003,2604,392PB16.916.114.514.0净利息-2,239-2,448-2,488-2,413FCF产率（％）4.9-1.31.24.7PBT1,3332441,4412,721股息收益率（％）0.00.00.00.0汇丰PBT1,3332441,4412,721*根据汇丰每股收益（摊薄）税收-24028-317-748净利1,0932731,1241,973汇丰净利润1,0932731,1241,973发行人信息现金流量摘要（INRm）股价（印度卢比）78.00自由浮动36%经营现金流量12,0477,4988,3379,287目标价格（印度卢比）85.00部门媒体资本支出-7,878-7,910-6,767-5,064路透社（股票）数字电视国家印度来自的现金流量投资-11,657-7,910-6,767-5,064股利00-562-1,776彭博（股票）市值（美元）数字电视1,296分析师联系拉吉夫·沙玛（Rajiv Sharma）+91 22 22681239比率，增长和每股分析资料来源：公司数据，汇丰银行价格相对 124.00114.00104.0094.0084.0074.0064.0054.0062017124.00114.00104.0094.0084.0074.0064.0054.00不适用相对于BOMBAY SE敏感指数净资产收益率25.1 5.4 20.6 33.8资产回报率7.1 6.8 6.7 8.42015201 碟电视印度有限公司EBITDA利润率32.130.232.133.6营业利润率10.16.89.812.4资料来源：汇丰银行EBITDA /净利息（x）4.33.84.34.9注：于2017年8月18日收市价净债务/权益139.7140.3109.064.1净债务/ EBITDA（x）0.70.80.60.3来自运营/净债务的现金流175.8103.2133.3243.9每股数据（INR）EPS Rep（稀释）1.030.261.051.85汇丰每股收益（摊薄）1.030.261.051.85DPS0.000.000.000.00账面价值4.604.865.395.57净债务变化364412-1,008-2,447FCF权益3,654-1,0059013,481资产负债表摘要（INRm）ESG指标无形固定资产123368607830有形固定资产26,94727,41526,46723,807环境因素指标治理指标当前资产6,9229,7869,91210,013温室气体强度（千克/美元）不适用董事会人数6现金及其他2,9235,8005,8005,800能源强度（千瓦时/美元）不适用平均董事会经验（年）不适用总资产42,60946,18545,60143,266减少二氧化碳的政策不适用女董事会成员（％）17经营负债27,69927,71327,57527,489社会指标董事会成员独立性（％）67债务总额净债务9,7746,85113,0637,26312,0556,2559,6083,808员工成本占销售额的百分比员工流动率（％）不适用股东资金投入资金4,9063,3725,1794,0565,7403,6105,938多样性政策不适用1,360一年至03 / 2017a 03 / 2018e 03 / 2019e03 / 2020e同比变化收入-1.52.28.45.9息税折旧摊销前利润-4.8 -4.0 15.5 10.8操作利润-28.5-31.355.234.7PBT -54.1 -81.7 489.3 88.9汇丰EPS -84.2 -75.1 312.2 75.6比例（％）收入/ IC（X）9.68.38.714.2投资回报率80.163.166.3128.1 资质●媒体2017年8月18日3估值与风险核心业务-我们继续使用DCF方法来评估Dish TV。我们使用9.0％的权益成本（不变，并包含2.5％的全球无风险利率），11％的债务成本和9.0％的WACC（不变）。我们对核心业务的估值为每股INR75（不变）。我们已将18财年EBITDA预估略微提高了1％，并将19财年的预估EBITDA提升了3％，以承认与VDTH合并的潜在协同效应。潜在的催化剂–我们确实看到许可费用的潜在减少，与VDTH的合并以及节省成本（GST率达到18％）的利润空间。这些催化剂的潜在利润空间可能在500-600个基点之间，我们认为该上升空间为每股INR 20。但是，鉴于它们都需要某种监管部门的批准，我们考虑将它们以50％的折扣折算为每股10印度卢比（此价格不变）。目标价-我们继续使用DCF估值股票，我们的目标价为85印度卢比（将核心业务的估值为每股75印度卢比，而潜在催化剂的估值为每股10印度卢比）。我们的目标价较目前水平有9.0％的上涨空间。我们维持持有评级，因为我们认为，由于许可证费用的潜在减少，与VDTH合并产生的利润率以及有利的GST率，中期将为估值提供支持。我们补充说，最近的股价修正也反映了不良的4季度数据所带来的负面影响，而18财年1季度的数字可能会在短期内帮助股价。上行风险：1）内容成本的增长低于预期； 2）高于预期的ARPU增长； 3）降低Free Dish的竞争强度，这可以改善订户的增长。下行风险：1）如果更多的增量订户将采用低端计划，则ARPU下降幅度将超过预期； 2）4G新进入者，尤其是Jio，将光纤部署到家庭以及集成电视和宽带产品的速度超出了预期。截至目前，我们认为未来12到18个月内没有任何有意义的威胁。 3）内容成本增加幅度超出了预期。图1：目标价格计算细节TP核心75潜在催化剂的上行空间10目标价85资料来源：汇丰银行图2：2018财年第一季度的结果-ARPU增加了c10％（除非另有说明，否则以INR m为单位）2018财年第一季度2017年第四季度2017财年第一季度生活质量同比净订户增加0.190.170.4012.7%-53.7%ARPU14813416510.4%-10.3%认购收入6,9176,2057,28211.5%-5.0%总收入7,3897,0867,7864.3%-5.1%息税折旧摊销前利润2,0121,9062,6475.6%-24.0%EBITDA利润率（％）27.2%26.9%34.0%33个基点-676基点净利-140-283409不适用不适用资料来源：汇丰银行 资质●媒体2017年8月18日4图3：收入变化汇总INRm18财年FY19e20财年营业额新30,80933,40535,381旧29,62431,55732,476变化（％）4%6%9%息税折旧摊销前利润新9,29710,73611,894旧9,21810,44910,900变化（％）1%3%9%净利新2731,1241,973旧2681,1311,967变化（％）2%-1%0%每股收益（印度卢比/每股）新