浦银消费海底捞6862HK四大问题可能令中长期股价表现承压下调评

我们认为海底捞中长期面临四大问题：（1）主品牌翻台率增长乏力，（2）主品牌开店空间受限，（3）新品牌拓展不及预期且不确定性高，（4）估值性价比不高，股东回报走低。

尽管大股东增持有望在短期利好股价回升，但如果公司不从根本上解决以上问题，我们担心海底捞中长期股价表现可能承压。

（1）主品牌翻台率恐增长乏力
2026年1-2月翻台率同比增长中单位数，但3月同比微增（2025年3月同比下降高单位数），引发对后续可持续性的担忧。2025年完成300家门店主题改造，但对整体翻台率帮助不及预期。1H25翻台率基数低于2H25，加剧了2026年增长担忧。

（2）主品牌开店空间受限
2025年主品牌客单价微升至97.7元，但高线城市以外下沉市场扩张受限。2025年直营门店净减少51家（45家转加盟），2026年至今直营门店数仍减少（1Q26新开11家，关闭19家），开店速度不及预期。

（3）新品牌拓展的能见度不高
“红石榴计划”推动其他餐饮收入同比大增215%（占比升至3.5%），但新品牌尚未出现可确定跑通的模式，多数亏损。重点品牌“焰请烤肉铺子”仅开80多家，热度下降。看好大排档及寿司业态，但大排档火锅同质化高，寿司赛道竞争激烈，拓展前景存疑。

（4）估值性价比不高，股东回报走低
当前交易16x 2026E P/E及8.8x 2026EEV/EBITDA，估值偏高。2025年派息比例从95%降至87%，虽称审慎安排，但降低市场对高分红预期的估值溢价。

研究结论
维持目标价16.9港元，下调至“持有”评级。海底捞基本面稳健，品牌力领先，但中长期缺乏明确增长驱动力，估值性价比不高，股东回报吸引力不足，未来估值提升空间受限。