派息率稳定，销售占位提升

核心观点与关键数据

• 营收与盈利同步改善：2025年公司实现营业收入483.82亿元（同比增长20.3%），毛利82.34亿元（同比增长24.8%），毛利率提升0.6个百分点至17.0%。归母净利润2.25亿元（同比增长23.2%）。
• 派息率稳定：公司维持40%的派息比率，每股股息0.026港元，同比提升23.8%，持续回馈股东。
• 合约销售表现亮眼：2025年合约销售金额502亿元，销售均价30917元/平方米（同比增长21%），行业排名升至第15位。销售回笼达513亿元，回笼率102%，经营性现金流净流入35.56亿元。
• 精准聚焦核心城市拿地：2025年新增项目15个，新增土储GFA170.1万平方米，总土地成本270亿元，84%投向广州、上海、杭州等核心城市。总土地储备达1187.5万平方米，权益土储902.1万平方米，长三角与珠三角占比达78%。
• 融资成本显著下行：截至2025年末总借贷规模微降0.4%至702亿元，年内成功发行50亿元公司债及15亿元中期票据，加权平均发行成本仅2.63%，带动全年平均融资成本降至2.86%。

研究结论

• 公司新增投资精准聚焦核心城市，销售表现亮眼，利好未来结转项目结构优化，报表端的结转毛利率有望企稳。
• 预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为1.69/1.96/2.15亿元，同比变动-24.8%/+15.7%/+9.8%。
• 2026年4月9日收盘价对应MRQ PB为0.19倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 宏观经济增长放缓、行业调控政策放松不及预期、流动性宽松不及预期、公司销售不及预期、人民币贬值。