核心观点
公司2025年收入增长2.3%，但扣除特殊项目和汇兑损益影响后的归母净利同比下滑19.9%。主要原因是通用医疗器械板块产品降价以及搭建销售体系加大投入。公司2025年分红总额约7.14亿，占经营层面净利润比例为50%。
业务分部情况
- 医疗器械：营收63.65亿元（+1.1%），市占率稳中有升，但主要产品在集采中价格大幅下滑，销售费用增长。
- 药品包装：营收22.88亿元（+0.4%），预灌封注射器单价稳定销量个位数增长，预充式冲管注射器受集采影响价格大幅降低，自动注射笔系列销售额高双位数增长，海外直接销售额占比约10%，向本土客户的出口产品供应药包材的“搭船出海”销量占比35%。
- 骨科：营收15.23亿元（+5.8%），传统耗材业务因销售模式改为经销，收入增速受影响但盈利能力回升明显，新兴业务营收增速亮眼。
- 介入：营收22.18亿元（+1.0%），亚洲、欧洲、中东和非洲区域同比个位数增长，主营产品领域销售额均个位数增长，血栓清除系统CleanerVac上市后增加销售人员和营销费用投入导致亏损。
财务数据
- 毛利率47.6%（同比-2.7pp），主要受通用耗材和药包板块集采降价影响。
- 销售费用率18.1%（同比+0.2pp），管理费用率10.3%（同比+0.4pp）。
- 研发开支6.47亿，占营收比维持在4.8%。
- 财务费用率1.9%（同比持平），净利率下降至12.8%（同比-3.7pp）。
- 经营性现金流净额25.51亿元，归母净利润现金含量超过150%，继续保持健康水平。
未来展望
2025年为公司业务整合元年，推动威高普瑞和威高血净的资产置换，新增血液净化、生物制药上游等新赛道。公司顺应耗材专科化、有源化、智慧化的升级方向，构建器械整体性解决方案；与海外本土企业建立深度合作尽快形成可复制推广的出海模式。
投资建议
下调2026-27年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计2026-28年收入140.92/150.05/159.63亿（同比增速5.3%/6.5%/6.4%），归母净利润16.76/18.04/19.53亿（同比增速4.0%/7.6%/8.3%），当前股价对应PE=10/9/8x。维持“优于大市”评级。
