2025年报点评：非经常因素拖累表观利润，主业盈利能力改善

九阳股份2025年年报显示，公司实现营收82.1亿元，同比下降7.2%；归母净利润1.2亿元，同比下降3.8%；扣非净利润2.1亿元，同比增长78.4%。单季度来看，Q4实现营收26.3亿元，同比下降1.6%；归母净利润-594万元，同比下降124.5%；扣非后归母净利润1906万元，同比增长268.2%。

分产品来看，食品加工机/营养煲/西式电器/炊具系列分别实现营收31亿元/30.6亿元/15.3亿元/3.3亿元，分别同比+3.6%/-15.6%/-9.5%/+5.3%；分地区来看，境内/境外分别实现营收73.8亿元/8.3亿元，分别同比+2%/-48.8%；分销售模式来看，线上/线下分别实现营收54.7亿元/27.4亿元，分别同比+3.4%/-23%。

扣非净利大幅增长，主要源于主业盈利能力改善。2025年公司家电业务毛利率同比提升1.7pp至26.8%，其中食品加工机/营养煲/西式电器毛利率分别为35.6%/19.2%/24.8%，分别同比+1.6pp/+1.5pp/-0.6pp；内外销毛利率分别为29%/6.6%，分别同比-0.8pp/+0.4pp。费用率方面，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率为17%/4.6%/3.7%/-0.9%，同比-0.1pp/+0.3pp/-0.4pp/+0.3pp。净利率来看，2025年公司归母净利率为1.4%，同比微增0.1pp，但扣非归母净利润实现高速增长，显示主营业务盈利能力显著增强。归母净利润下滑主要源于公司持有的信托及基金产品导致公允价值变动产生-1.2亿元的亏损，叠加2024年有8008.3万元的资产处置收益所致。

行业进入价值驱动阶段，公司以太空科技引领创新。据奥维云网（AVC）数据显示，2025年厨房小家电整体零售额同比上涨3.8%，整体均价同比上涨11.4%，行业从规模扩张转向结构升级。公司持续发挥“太空科技”技术优势，将航天技术应用于民用产品创新，已推出应用太空同源技术的净水器、电饭煲及豆浆机等产品，以太空科技赋能健康生活，持续提升产品竞争力与品牌价值。

盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年EPS分别为0.43元、0.48元、0.54元，维持“持有”评级。

风险提示：原材料价格反弹的风险；海外需求不及预期的风险；汇率波动风险。