一、美伊冲突以来，全球在交易什么？
1. 大类资产表现看美伊冲突以来市场运行的主逻辑
- 战前：强科技+弱美元叙事主导全球资本市场，AI技术进步和基础设施建设刺激风险偏好，美国降息预期升温，弱美元支撑全球资产表现，黄金上涨。
- 战后：再通胀叠加供给冲击下的股债金汇“四杀”，战前受益于强科技+弱美元叙事的资产受影响更显著，黄金“避险失效”，油价暴涨导致石油美元结算需求激增，对全球流动性造成冲击。
- 与俄乌冲突对比：美伊冲突对全球市场的冲击影响更明显，避险逻辑切换至再通胀逻辑的时间更短，对能源和权益市场的冲击都更为明显。
2. 美伊冲突时间表：避险→再通胀→关注“滞”的影响
- 第一阶段（2.28-3.6）：市场倾向于认为冲突会较快结束，交易呈现“紧急避险特征”。
- 第二阶段（3.9-3.23）：对战争长期化的担忧占据主导，“再通胀”成为市场主线。
- 第三阶段（3.24-4.3）：海外资产定价重心开始由“胀”逐步转为“滞”，担心高油价与战争持续或导致经济增长放缓，风险偏好回落。
3. 国内债市定价：冲击避险→通胀担忧→海外担忧“滞”+国内资金宽松
- 第一阶段（2.28-3.6）：海外风险偏好快速回落，国内债市定价“避险逻辑”，长端收益率快速下行。
- 第二阶段（3.9-3.23）：冲突升级、油价高位波动、2月通胀数据超预期，债市主线切换至“通胀担忧”，长端收益率加速上行。
- 第三阶段（3.24-4.3）：海外交易逐步从“胀”转向对“滞”的关注，国内债市受益于跨季资金宽松、固收+赎回缓和、海外风险偏好回落，收益率温和下行。
4. 展望：中东局势不确定性仍大，短期债市聚焦通胀传导
- 国内通胀：关注不同油价情形对通胀的传导，假设未来油价中枢分别对应80/100/120/150美元/桶，PPI同比在3月大概率转正，若油价维持100美元/桶以上：PPI同比全年中枢将突破1.5%，高点突破2.5%。CPI同比全年中枢突破1.2%，高点突破1.6%。
- 债市影响：短期聚焦通胀预期、货币政策，长期或聚焦经济走势。通胀预期传导和货币政策变化对债市的影响较大，高油价可能带来不同的经济后果，成为后续市场博弈的方向。
二、一季度资金宽松的状态缘何形成，后续怎么看？
1. 什么因素支持当前的宽松状态？
- 4月理财规模季节性增长，高息活期存款压降导致的非银资金外溢，共同驱动短端行情。
- 3月信贷增长或弱于预期，叠加季末财政支出的支持，4月上旬资金面整体水位充裕。
2. 后续走势：短期整体水位偏高，4月下旬或向上边际抬升
- 3月起央行操作思路偏克制，资金缺口待4月下旬或显现，不排除资金价格边际小幅上行。
三、债市策略：“钱多”主线下，把握小波段交易与超额利差挖掘**
1. 短端：1y品种利差压缩较为极致，或向3-5y转移
- 存单下限怎么看？监管影响弱于上轮，资金状态更宽松，存单1.45%或也为相对下限。
- 通胀隐忧之下，资金或更加偏好短端。1-5年期限目前或仍有一定的压缩空间。
2. 长端：震荡格局延续，“钱多”或驱动利差压缩行情
- 10y国债：依然处于OMO+30-50bp震荡格局，短期或在1.75-1.85%区间波动。
- 30y国债：30-10y活跃券利差的核心波动区间或在40-50bp波动。
- 二永债：关注5-7y品种的交易机会，但注意快进快出。
- 票息挖掘：可关注4~5y国开、10y国开、15-20y国债、20y地方债的利差挖掘价值。
