策略摘要
华泰期货研究院指出，10年期美债收益率下行至4.35%，收益率曲线整体走熊。3月非农新增就业远超预期，但失业率下降主要源于劳动参与率走跌，而非实际就业改善。市场并未因强劲就业数据而押注加息，反而更关注就业市场中的结构性疲弱信号，结合油价高企对经济的挤压，美债开始定价衰退风险。与此同时，中东冲突导致全球央行加速抛售美债，纽约联储托管规模骤降至2012年以来最低，美债避险地位受挫。去美元化趋势下，中国资产凭借稳定的政策与多元能源结构，正成为全球配置中的有力选项。
核心观点
- 市场分析：美债利率回顾显示，截止4月3日，10年期美债收益率两周下降了4bp，10年期美债收益率曲线走低至4.35%。收益率曲线层面，2年期美债收益率走低了4bp，30年期美债收益率走低5bp，收益率曲线持续走熊。美债市场变动中，3月下旬美债发行久期小幅回落，2年期684.1亿，5年期698.4亿，7年期438.9亿。美国2月财政赤字回落至3075.01亿美元，12个月累计赤字保持1.63万亿美元。衍生品市场结构显示，美债期货净空头持仓小幅回落，截止3月31日投机者、杠杆基金、资产管理公司、一级交易商的净空头持仓回升至478.4万手，显示出利率市场空头对冲需求短期开始有所回升。联邦基金利率期货市场维持净空头状态，回升至6.99万手。
- 美元流动性和美国经济：美联储本次维持利率在3.50%-3.75%不变，鲍威尔表示在通胀改善前不会降息，当前通胀回落停滞主要受关税、能源价格上涨及地缘政治因素影响。劳动力市场虽表面稳定但下行风险正在累积。市场对会议反应剧烈，降息预期收缩、美债收益率大幅上行，未来债市波动将主要受通胀黏性、能源价格及地缘局势主导。美国财政TGA存款余额截止4月1日规模两周环比减少722.8亿美元，同时美联储逆回购工具两周增加82.4亿美元，反映出美国财政部加快支出消耗了财政存款，而资金暂时沉淀于逆回购工具而未直接注入银行体系流动性。
风险
油价快速上涨风险，流动性快速收紧风险
重点解读
近期，由于中东冲突持续，全球央行在纽约联储托管的美债规模骤降至2.7万亿美元，为2012年以来最低，自冲突爆发前已减少820亿美元，美债遭遇大规模官方抛售，避险地位受到侵蚀。部分石油出口国和石油进口国为干预汇市或应对战争开支，纷纷抛售美债。与此同时，美债的传统避险资产光环被打破，市场情绪从担忧通胀转向担忧经济衰退，导致美债收益率在油价上涨的同时反而出现回落，反映出投资者对战争拖累美国经济增长的忧虑已超过对通胀的恐惧。3月非农新增就业17.8万人远超预期，失业率降至4.3%，但细究数据发现，失业率下降主要源于劳动参与率跌至五年低点、劳动力供给收缩，而非实际就业改善。同时，平均时薪同比增速降至3.5%的近三年最低水平，显示通胀压力趋缓。这些因素使市场并未因强劲就业数据而押注美联储加息，反而更加关注就业市场中的结构性疲弱信号，如求职者信心减弱、主动辞职率下降。结合油价高企对企业和消费者成本的挤压，美债市场开始定价经济放缓甚至衰退风险，推动收益率下行。全球央行对美债的信任度持续下滑，去美元化、多元化配置成为持续的趋势。在此背景下，人民币逆势升值，中国凭借多元能源结构、稳定的货币政策、充足的政策空间，在全球动荡中获得确定性溢价。对于投资者而言，美债作为无风险资产的信仰正在松动，而中国资产正逐步成为全球配置中的有力选项。
