本报告核心观点为铜陵有色受益于米拉多与新探矿权资源增厚及硫酸价格上涨，产业链协同优势凸显，在铜价抬升期，业绩将持续增厚。
投资要点：
- 资源端：米拉多二期项目于2025年12月开展重载试车，正式投产时间存在不确定性但保留后续放量弹性；公司竞得鸡冠山—胡村铜金钼矿勘查探矿权，成交价32.035亿元，累计查明铜金属推断储量32.88万吨，有望增厚本地资源储备，强化中长期资源接续能力。
- 冶炼端：公司冶炼规模领先，配套完善，2024年硫酸产量达535.96万吨。硫酸价格上涨对冶炼盈利的重要性提升，近期硫酸价格持续走强，2026年3月31日金联创硫酸指数为1558元/吨，较月初上涨45.9%。若价格维持高位，预计将对冶炼利润形成较好的边际增厚。
- 中长期逻辑：全球铜行业供给偏刚性，需求端电网投资、新能源汽车、风光储建设及AI数据中心扩张持续抬升铜的中长期需求中枢。一体化铜企将受益于铜价中枢上移，通过矿山-冶炼-加工协同获取更稳健的盈利质量和更高的估值韧性。
风险提示：项目进展不及预期，金属价格波动。
盈利预测假设：
- 铜产品：假设2025-2027年阴极铜销量分别为177/178/179万吨，对应单吨营收约7.08/8.41/8.85万元/吨，营业收入分别为1253.1/1496.5/1584.1亿元，毛利率分别为5%/5%/9%。铜产品板块整体营业收入预计分别为1434.6/1693.4/1779.2亿元，仍是公司业绩增长的最主要来源。
- 硫酸产品：假设2025-2027年硫酸销量稳定在536万吨，单吨营收分别为609/983/885元/吨，单吨毛利分别为444/818/720元/吨，对应毛利率分别为73%/83%/81%。硫酸价格维持高位背景下，副产品有望持续增厚冶炼板块利润。
- 整体盈利：预计2025-2027年公司总营业收入分别为1704.0/1982.9/2063.4亿元，总毛利分别为129.2/161.1/231.5亿元，综合毛利率分别为8%/8%/11%。在铜价中枢抬升与副产品盈利改善共振下，公司整体业绩弹性有望逐步释放。
研究结论：
预测公司2025-2027年EPS分别为0.22/0.34/0.60元，参考可比公司估值，给予公司2026年20倍PE，对应目标价6.8元，首次覆盖，给予“增持”评级。
