2025年扣非净利润增长5%，分红率达91%

核心观点

• 业绩表现：2025年公司收入同比增长3%至216.3亿元，扣非净利润增长5.3%至21.2亿元，主因2024年存在斯搏兹并表带来的一次性投资收益。主品牌收入-2.4%，但线下直营门店拓张驱动直营收入增长；电商增长0.4%；海外业务增长27.7%。
• 盈利能力：毛利率同比提升0.4百分点至44.9%，但费用率上升抵消了毛利率上升的积极影响，归母净利率下降0.3百分点至10.0%，扣非归母净利率提升0.2百分点至9.8%。
• 现金流与分红：经营活动现金流净额同比增长93%至44.8亿元，公司拟派发现金红利0.41元/股，现金分红率91%。
• 季度表现：第四季度收入增长环比提速，归母净利润同比增长21%。
• 业务亮点：主品牌直营表现稳健，海外业务亮眼，成功开拓中东、澳洲地区首店；团购业务收入增长21.9%；其他品牌收入增长29.2%，主因阿迪FCC业务占比加大。

研究结论

• 主业稳健：2026年一季度以来线下渠道保持稳健增长，电商渠道增长提速，海外市场快速发展贡献新增长点。
• 新业态布局：多品牌战略持续推进，阿迪FCC和城市奥莱加速布局，为公司未来增长提供新引擎。
• 盈利改善：2026年伴随规模扩大和业务成熟，盈利能力有望改善。
• 分红优势：公司分红水平较高，具备较强的红利属性和安全边际。
• 盈利预测：小幅上调2026-2027年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为23.2/24.3/25.2亿元，同比增速分别为+7.1%/4.6%/3.7%。
• 估值与评级：维持7.2-7.7元目标价，对应2026年15-16xPE，维持“优于大市”评级。