金铜收益充分释放，持续看好公司配置价值

核心观点与关键数据

• 公司业绩：2025年公司实现总营业收入3,491亿元，同比增长15%；利润总额808亿元，同比增长68%；归母净利润518亿元，同比增长62%；经营性净现金流754亿元，同比增长54%。
• 产量提升：矿产铜产量109万吨，矿产金产量90吨（同比增长23%），矿产锌（铅）40万吨，矿产银439吨。2026年产量指引：铜120万吨，金105吨，白银520吨。
• 成本控制：主要矿产成本略有提升，金精矿和铜精矿单位销售成本分别为190.83元/g和22,362元/吨，主要原因是矿山品位下降、运距增加、员工薪酬提升、金价上涨及新并购企业过渡期成本高。
• 黄金板块布局：拟收购赤峰黄金，交易完成后紫金矿业将持有赤峰黄金25.85%的股份，成为控股股东，进一步巩固黄金板块布局。

研究结论与盈利预测

• 维持“买入”评级：基于铜金价格中枢稳健上移，公司铜金产销量稳中有升的预期，预计2026-2028年归母净利润分别为778/884/913亿元，对应PE为11.21/9.86/9.55。
• 风险提示：金铜价格超预期下跌，部分项目进度不及预期等。

财务指标预测

• 营业收入：2025年3490.79亿元，2026年增长57.48%，2027年增长3.57%，2028年增长0.47%。
• 净利润：2025年517.77亿元，2026年增长50.23%，2027年增长13.62%，2028年增长3.27%。
• EPS：2025年1.95元/股，2026年2.93元/股，2027年3.32元/股，2028年3.43元/股。
• 估值：2025年PE为16.83，2026年降至11.21，2027年9.86，2028年9.55；PB从4.70降至2.41。