非自动CoR看到了改进的空间

非自动CoR看到了改进的空间 PICC P&C发布了财年25的业绩，净利润同比增长25.5%至404亿元人民币，略低于我们预估的413亿元人民币（链结），2H净利润增长放缓至16.3%同比（1H25：+32.3%）。得益于2H大幅减少的UW损失以及高基数，UW利润同比激增1.19倍至125亿元人民币。截至年末，CoR为97.5%，同比提高1.3个百分点，其中汽车/非汽车CoR分别为95.3%/100.8%，同比分别下降1.5个百分点/1.0个百分点，达到/未达到管理层对<96%/<100%的预期。我们估计，根据中国会计准则，4Q CoR较3Q25的97.7%恶化2.5个百分点至101.9%。总投资收益同比增长12.8%至386亿元人民币，主要得益于TPL资产（53亿元人民币）和OCI债务工具（7亿元人民币）的实现在收益，导致总投资收益率同比上升0.1个百分点至5.8%。DPS为0.68元，同比增长25.9%，意味着派息率为37.5%（FY24：37.3%）。鉴于FY25对指导的未达，我们预计非汽车CoR的前景更为谨慎，并调整我们FY26-27E CoR的预测至97.0%/96.3%（此前为96.2%/95.6%），汽车CoR保持平稳，而汽车CoR提升至99.9%/98.2%（此前为98.1%/96.8%）。由于收益下调（1-2%）和基于P/B-ROE的目标P/B降低，我们下调目标价至20港币。维持买入评级。新的目标价意味着1.28倍的FY26E P/B。 35.1%目标价格(Previous TP)上下文当前价格港币20.00元港币23.60元）HK$14.80 -> 港币14.80 中国保险尼卡·玛(852) 3900 0805 nikama@cmbi.com.hk 汽车公司顺利执行了管理层关于提升费用率的指导方针。在财年25，CoR同比提升了1.5个百分点至97.5%，其中下半财年CoR同比降低1.1个百分点至100.2%。赔付/费用比率为+0.9个百分点/-2.2个百分点同比，达到73.9%/23.6%。汽车CoR为95.3%，同比降低1.5个百分点，由于严格的费用控制，达到了管理层低于96%的指导目标，汽车赔付/费用比率为+1.8个百分点/-3.3个百分点同比，达到74.4%/20.9%。汽车赔付比例上升可能是由于人身伤害赔偿标准提高和汽车零部件成本增加，以及新能源汽车的渗透率提升。到财年25，新能源汽车保费构成同比增长4.9个百分点至22.1%。我们预计汽车保险的费率将继续改善，以弥补赔付率上升的影响。我们将财年26-27E的汽车CoR预测维持稳定在95.1%/95%。 非自动CoR未能提供关于UW盈利能力的指导。非自动CoR在财年25为100.8%，同比下降1.0个百分点，其中下半年CoR为105.6%。CMBI est)，同比下降1.8%。农业/责任/商业财产保险报告了未决赔付，COR分别为101.9%/104.5%/101.0%，在财年25中同比增加2.2%/减少0.7%/减少12.4%。其中，农业COR在下半年恶化，同比增加4.5%至112%。尽管有未决赔付，我们仍将商业财产保险的COR改善视为亮点，这得益于在2025年12月1日之前完成的商业财产保险新产品重审的综合性改革。我们预计商业财产保险、雇主责任保险和安全生产责任保险在2026年第一季度末之前完成新产品重审，从而有望实现未决赔付的利润增长。我们预计财年26-27的未决赔付COR将为99.9%/98.2%。 审计师：德勤 相关报告： 1.中国平安财产保险（2328 HK）- 2025年第三季度回顾：承保和投资收益双管齐下，2025年11月4日 2.中国平安财产保险（2328 HK）- 第一季度业绩强劲；海外扩张迎来第二增长轨迹，2025年9月1日 TPL和OCI债务的实际收益提升了投资成果。总投资收益同比增长12.8%至386亿元人民币，推动总投资收益率同比增长0.1个百分点至5.8%。从TPL/OCI债务工具中实现的收益为53亿元人民币/6.6亿元人民币（FY24年：-5亿元人民币/+3亿元人民币）。保险公司增加了股权敞口，核心股权占比上升至16.5%，同比增长5.3个百分点。TPL/OCI股票收益同比增长2.28倍/41%，达到314亿元人民币/552亿元人民币，截至FY25年，投资组合结构调整为36%/64%（与FY24年相比：20%/80%）。 3.PICC P&C (2328 HK) - 2025年第一季度偿付能力充足率表现优异，2025年4月15日 4.PICC P&C（2328 HK）- 优化核心运营比率（CoR）指引超出预期, 2025年4月1日 维持买入；调整目标价至20港元。股票交易价格为0.93倍FY26E市净率，接近其2年均值-1个标准差，收益率为5.6%。CMBI est) 我们基于市净率-ROE调整目标价至20港元，基于对FY26-27E的预期收益（下调1-2%）至人民币1.92/2.16（此前为人民币1.94/2.17），这意味着FY26E市净率1.28倍。 30, 2024 7.中资太平洋保险控股有限公司（2328.HK）- 1季度灾害诱因索赔已全额释放；24年度风险调整后业绩指引持续；预估赔付率超过40%, 2024年5月7日 估值 我们采用P/B-ROE方法推算出新的12个月目标价20.0港元，这意味着FY26E的P/B为1.3倍，三年平均ROE为14.9%，以及FY26E收益率为5.6%。 披露与免责声明 分析师认证 该研究分析师是主要负责本研究报告全部或部分内容的人，他/她证明在针对本报告中所涉及证券或发行人方面：（1）所表达的所有观点准确反映了他/她本人对该证券或发行人的个人观点；并且（2）他/她的报酬中，没有任何一部分是，现在是或将与该分析师在本报告中表达的特定观点直接或间接相关。此外，该分析师还确认，他/她本人及其相关人士（如香港证券及期货事务监察委员会发布的《行为守则》中所定义）都没有参与或影响。 （1）在发行本报告前的30个日历日内，参与过本研究报告中所涵盖的股票的交易或交易活动； （2）在本报告发行后的3个工作日内，将参与或交易本研究报告中所涵盖的股票； （3）担任本报告中涵盖的任何香港上市公司的官员； （4）对本报告中涵盖的香港上市公司有财务利益。 CMBIGM评级 买股票未来12个月内预期回报超过15%保持备货预计未来12个月内回报率+15%至-10%出售股票在未来12个月内可能损失超过10%未评级库存未经CMBIGM评级。 重要披露 进行任何证券交易都存在风险。本报告中的信息可能不适合所有投资者的用途。CMBIGM不提供针对个人的投资建议。本报告的编制未考虑个别投资目标、财务状况或特殊需求。过去的业绩不代表未来的业绩，实际事件可能与报告中的内容有重大差异。任何投资的价值和回报均不确定，且无保证，可能因其依赖基础资产的业绩或市场其他可变因素而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财经顾问以做出自己的投资决定。本报告或其中包含的任何信息均由CMBIGM准备，仅用于向CMBIGM客户提供信息。 或者其分支机构（如有分配），本报告不构成，也不应视为购买或出售任何证券或证券利息或参与任何交易的要约或招揽。中国民生投资集团（CMBIGM）及其关联公司、股东、代理人、顾问、董事、官员或雇员不对本报告中包含的任何损失、损害或费用负责，无论此类损失、损害或费用是直接的还是间接的。任何人利用本报告中包含的信息，均自行承担全部风险。本报告中的信息与内容基于对被认为公开且可靠的信息的分析和解读。 CMBIGM在其能力范围内已尽最大努力确保信息的准确性、完整性、及时性或正确性，但不得保证。CMBIGM提供信息、建议和预测基于“现状”。信息和内容可能会发生变化，恕不另行通知。CMBIGM可能发布其他包含与本报告不同信息或结论的出版物。这些出版物在编写时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能做出与报告中的建议或观点不一致的投资决定或采取专有立场。 CMBIGM可能会持有某些头寸，进行市场交易，或代表其客户或为自己在报告中所指公司的证券中担任主交易方或参与交易。投资者应假设CMBIGM与报告中提及的公司之间存在投资银行或其他商业关系。因此，收件人应注意到CMBIGM可能存在潜在的利益冲突，这可能影响本报告的客观性，CMBIGM将不对因此而产生的任何责任承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得全部或部分复制、印刷、销售、重新分配或以任何其他目的发布。关于推荐证券的更多信息可供索取。 对于在英国接收此文件的人 本报告仅提供给符合《2000年金融服务和市场法（金融推广）命令》第19（5）条（《命令》）或第（II）类人员，即符合《命令》第49（2）（a）至（d）条（“高净值公司、非公司协会等”）的人员，未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人员。 For recipients of this document in the United States为美国收件人此文件者CMBIGM在美国未注册为经纪商-交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告编制和分析师独立性的相关规定的约束。对本研究报告内容负责的研究分析师未在金融行业 监管局（“FINRA”）注册或取得分析师资格。该分析师不受FINRA规则下的适用限制，这些限制旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅在美国范围内分发，仅面向“美国主要机构投资者”，如根据美国1934年证券交易法案修正案第15a-6条款定义，且不得向美国其他人员提供。任何接收并接受本报告的“美国主要机构投资者”应承诺不向任何其他人员分发或提供本报告。任何希望根据本报告中提供的信息买卖证券的美国接收人应仅通过美国注册经纪商-交易商进行。 For recipients of this document in Singapore 本报告由新加坡CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册编号201731928D），作为新加坡《财务顾问法》（第110章）中定义的豁免财务顾问，并由新加坡金融管理局监管，在新加坡发行。CMBISG可按《财务顾问规定》第32C条下的安排发行其各自外国实体、附属公司或其他外国研究机构产生的报告。若本报告在新加坡发放给非经认证投资者、专家投资者或机构投资者的人士（如新加坡《证券及期货法》（第289章）中定义），CMBISG仅按法律规定对上述人士的报告内容承担法律责任。新加坡收件人如对报告有关或相关事宜，应联系CMBISG，电话+65 6350 4400。